深度报告-20210124-华创证券-完美世界-002624.SZ-深度研究报告_强研发形成_代际_优势_新_团队扩张产品边界_26页_3mb

完美世界（002624）深度研究报告总结

核心内容

完美世界是一家具有强大研发实力和丰富产品矩阵的游戏公司，其核心竞争力体现在三个方面：强研发形成“代际”优势、MMO基本盘的长线运营能力以及产品战略转型与品类拓宽。

公司自2006年成立以来，积累了深厚的MMO游戏研发与运营经验，并在移动游戏领域持续深耕。其研发支出在A股游戏公司中居首，且每年稳步增长，截至2019年研发人员超过3000人，人均研发支出达56万元，显示其对研发的高度重视。公司当前产品矩阵涵盖MMO、卡牌、开放世界、ACT等多品类，产品品质与技术实力持续提升。

主要观点

1. 研发实力强大，形成“代差”优势

   • 公司在UE4等新技术导入方面表现领先，产品画面质量在行业内处于较高水平。
   • 研发团队通过深度挖掘U3D引擎功能，并逐步向UE4引擎过渡，技术能力领先于行业，具备较强的画面表现力和游戏优化能力。
   • 引擎中台的建立保障了产品品质，是高品质手游工业化的重要支撑。

2. MMO基本盘稳固，长线运营能力突出

   • 仙侠MMO是公司的主要收入来源，2020H1占据国内MMO手游市场22.5%的份额。
   • 公司自研自发的MMO产品如《新诛仙》上线近四年仍保持畅销榜TOP50，表现出良好的长线运营能力。
   • 通过产品设计、活动运营、数值养成等手段，有效延长游戏生命周期。

3. 产品战略转型，拓展品类边界

   • 公司在保持MMO优势的基础上，逐步引入二次元、废土、开放世界等新题材，拓宽产品边界。
   • 《幻塔》作为MMO+开放世界的新尝试，通过UE4引擎提升画面表现，增强玩家沉浸感。
   • 《一拳超人》等作品结合IP与新玩法，吸引年轻用户群体。

4. 运营与发行能力提升

   • 公司通过自研自发和买量发行结合，实现高效运营。
   • 买量投放回收周期良好，广告素材质量高，提升品牌曝光与用户转化。
   • 《新神魔大陆》等产品通过云试玩模式，有效提升转化率。

关键信息

财务预测与估值

• 2020-2022年归母净利润：预计分别为22.78亿元、29.23亿元、34.92亿元，同比增长分别为51.6%、28.3%、19.4%。
• PE估值：当前股价对应2020-2022年PE分别为23倍、18倍、15倍。
• 目标价区间：36元~42元，维持“推荐”评级。
• PE范围：24X~28X，与公司历史PE(TTM)中位数一致。

财务数据

• 营收增长：2019年为80.39亿元，2020年为11.08亿元，2021年为13.59亿元，2022年为16.09亿元，年均增速保持在20%以上。
• 毛利率：长期保持较高水平，但随着自研自发比例增加，略有下降。
• 净利率：2019年为18.0%，2020年为20.0%，2021年为20.9%，2022年为21.1%。
• 资产负债率：2019年为39.1%，逐年下降至2022年的31.2%，显示公司财务结构趋于稳健。

产品矩阵

• MMO类游戏：《新诛仙》《新笑傲江湖》《神魔大陆》《梦幻新诛仙》《战神遗迹》等。
• 其他品类：包括回合制MMO、开放世界、ACT、二次元ARPG等。
• 重点产品：《幻塔》《一拳超人》等。

风险提示

• 游戏上线进度不及预期。
• 买量费用大幅上升。
• 产品多元化不及预期。
• 游戏行业政策变化。

战略展望

• 短期：产品线表现优秀，预计2021年业绩释放有保障。
• 中期：新老团队协同发力，有望拓展更多品类与用户群体，打开增长空间。
• 长期：随着行业向精品化与垂直渠道发展，公司强研发能力和“拓品类”战略有望持续受益，契合未来发展趋势。

投资逻辑

完美世界作为A股最强研发型游戏公司，技术领先，产品矩阵丰富，具备较强的游戏运营能力。随着手游行业向高品质、多元化发展，公司凭借技术优势与产品创新，有望在新市场中占据有利位置。同时，公司PE估值合理，具备成长潜力，维持“推荐”评级。

附录：关键财务指标

财务比率

总结

完美世界凭借强大的研发实力、稳定的MMO基本盘和不断拓展的产品矩阵，具备较强的竞争优势。随着行业向高品质与垂直渠道发展，公司有望在新的市场环境中实现持续增长。当前PE估值合理，具备投资价值，维持“推荐”评级。