20170702-天风证券-银行业中期策略报告_晓喻新生_1倍PB不是梦_22页_2mb

银行业中期策略报告总结

核心内容

• 估值分化：受流动性偏紧与强监管影响，银行板块估值出现分化，四大行及招行因存款占比高、负债成本低，估值回升；部分股份行因存款情况一般，估值回落。
• 估值水平：当前A股银行板块PB（If）估值为0.88倍，处于历史低位，且低于主要国家平均水平。
• 强监管影响：强监管推动金融风险防控，压缩套利空间，缓释行业风险，但对上市银行业绩影响有限，政策节奏将更温和。
• 基本面改善：银行股基本面在改善，息差逐步走阔，资产质量进入改善通道，支撑估值上移。
• 投资策略：看好四大行作为防御性配置，同时关注中小行反弹机会，重点推荐平安银行、南京银行，关注兴业银行。

主要观点

1. 流动性担忧与强监管叠加，估值分化

• 市场利率上升与强监管导致银行股波动，估值分化明显。
• 存款成本优势成为核心竞争力，低成本负债的银行（如四大行）估值回升。
• 银行板块整体估值处于历史低位，安全边际较高，有估值修复空间。

2. 强监管走向何方？

• 强监管是自上而下推动，目标是防控金融风险，推动金融去杠杆。
• 强监管对影子银行和表外融资造成收缩，但对上市银行业绩影响有限。
• 政策节奏将更温和，避免对实体经济造成过大冲击，金融风险逐步缓释。

3. 基本面改善之路

• 息差走阔：市场利率上升推动贷款利率上行，息差有望改善。
• 资产质量提升：经济企稳或复苏背景下，商业银行不良率和关注贷款率下降，资产质量进入改善通道。
• ROE为估值决定因素：ROE与PB估值呈正相关，ROE提升将推动估值上移。

4. 投资策略

• 防御性配置：四大行估值有望进一步上移，适合防御性配置。
• 中小行反弹：部分中小行因前期调整较大，基本面改善，存在反弹机会。
• 重点推荐：平安银行、南京银行、兴业银行，形成“三剑客”组合。
• 估值修复空间：银行板块PB估值中枢有望上行至1倍PB，存在10%上行空间。

关键信息

• 市场利率上升：16年下半年起，市场利率显著上升，推动贷款利率上行。
• 监管影响：强监管压缩套利空间，推动银行回归传统存贷款业务，对业绩影响不大。
• 经济复苏：2016年初以来，经济企稳或复苏，推动资产质量改善。
• 估值修复：银行板块PB估值处于历史低位，未来有望修复至1倍PB。
• 风险提示：经济下行超预期可能对资产质量造成显著影响。

重点标的推荐

图表目录

• 图1：银行板块行情的六个阶段（截至6月16日）
• 图2：存款负债成本优势不断显现
• 图3：大行负债中存款占比高，负债成本优势显著
• 图4：强监管下大行与股份行PB估值靠近
• 图5：当前银行板块PB估值处于历史低位
• 图6：中国银行板块PB估值居主要国家中间偏低水平
• 图7：美上市银行板块估值维持在1倍PB以上
• 图8：新MPA考核提升央行对M2及社融的管控力
• 图9：社融表外融资数据体现强监管影响
• 图10：大资管（影子银行）面临收缩
• 图11：金融去杠杆之下M2增速下行
• 图12：金融去杠杆取得初步成效
• 图13：银行业基本面研究分析框架
• 图14：商业银行资产负债配置以实现净利润最大化
• 图15：FTP为资产负债管理重要工具
• 图16：贷款利率进入上行通道
• 图17：市场利率上升推动息差走阔
• 图18：17年一二季度为净息差底部
• 图19：资产质量与经济周期高度相关
• 图20：2003-2012经济高速增长不良率下行
• 图21：2016年初以来实体经济企稳复苏
• 图22：不良率企稳，关注贷款率下降
• 图23：商业银行不良及关注贷款季度增量下降
• 图24：上市银行逾期贷款率下降
• 图25：信用成本下降，资产质量改善
• 图26：主要国家银行板块PB估值与ROE呈正相关
• 图27：上市银行ROE与PB（If）关系
• 图28：国家队“救市”持股市值及占比情况
• 图29：上市银行自有流通市值情况

风险提示

• 经济下行超预期可能导致资产质量显著恶化。

分析师声明

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