华泰证券：站在日本肩膀上看中国制造201708_28页-1mb

中国制造业崛起分析总结

核心内容

本文分析了中国制造业当前所处的发展阶段，认为其正处于类似于日本20世纪70年代制造业崛起的关键时刻。文章指出，制造业的中周期盈利能力修复尚未被市场充分认知，而政策支持、经济结构转型和全球制造业复苏为制造业带来新的增长机会。

主要观点

1. 制造业是当前资本市场关注重点

   • 中国制造业盈利能力正处中周期修复阶段，是当前经济增速换挡期的重要增长点。
   • 与日本70年代制造业崛起相似，中国制造业正经历从传统粗放制造向高端精密制造的转型。

2. 政策红利推动制造业升级

   • 中国制造业在“中国制造2025”等政策支持下，享受国家层面的产业扶持。
   • 环保政策、产业升级政策以及“一带一路”战略为制造业发展提供多重支持。

3. 全球制造业复苏带动出口改善

   • 欧美经济复苏推动中国制造业出口，特别是高端制造业如车辆、航空器、船舶等成为出口增长主力。
   • 中国制造业出口结构正在向高附加值产品倾斜，为经济增长注入新动力。

4. 资金“脱虚入实”推动制造业发展

   • 在金融去杠杆背景下，流动性逐步向制造业倾斜，民间投资成为重要支撑。
   • 制造业的固定资产投资增速与GDP增速的匹配度将逐步提高，反映内生性修复周期。

5. 制造业处于内生性修复的初级阶段

   • 制造业经历多年投资增速下滑后，正处在偿付债务周期尾声与产能周期拐点。
   • 固定资产周转率提升反映供需改善，企业盈利能力和盈利能力持续增强。

关键信息

• 制造业对GDP贡献：2014年中国制造业对GDP贡献约为30%，与1975年日本制造业对GDP贡献相似。
• 固定资产投资增速：1975-1985年日本制造业固定资产平均增速为8%，而中国制造业固定资产投资累计平均增速为5.5%（2017年6月），预计未来将与制造业GDP增速更匹配。
• 出口结构变化：2017年中国出口中，以车辆、航空器、船舶及运输设备为代表的高端制造业成为增长主力，出口结构向高附加值倾斜。
• 制造业子行业表现：信息通信、精密仪器、电气应用、有色金属、运输设备和机械装备等子行业在1975-1985年日本制造业崛起期间表现突出。
• 股票市场映射：1975-1985年日本制造业涨幅居前的行业在股市中表现强劲，中国制造业有望复制类似趋势。

制造业牛股推荐

建议关注以下制造业子行业的龙头公司：

• 机械：伊之密、大冷股份
• 电新：国轩高科、创新股份、杉杉股份
• 通信：中兴通讯、中际装备、海能达、亨通光电
• 汽车：银轮股份、威孚高科
• 医药：长春高新、通化东宝
• 电子：劲胜智能、中茵股份

风险提示

• 制造业发展不及预期
• 政策执行力度不足
• 国际市场需求波动
• 环保政策实施成本上升

结构对比分析

• 日本制造业崛起背景：通过引进技术、政策扶持、产业结构调整，实现从重工业向高技术制造业的转型。
• 中国制造业现状：已具备类似条件，正通过政策支持、环保升级和“一带一路”战略推动制造业发展。
• 日本制造业对股市的影响：制造业在70-80年代是日本股市的主要推动力，中国制造业有望成为A股下一个主战场。

图表摘要

• 图表1：1970年代日本高新技术制造业靠引进外国技术快速发展
• 图表2：中国制造业引进技术支出不及日本70年代
• 图表3：日本制造业历史回顾
• 图表4：1975年日本经济名义增速换挡
• 图表5：中国经济名义增速换挡结构调整
• 图表6：1975年日本制造业对GDP贡献32%
• 图表7：2014年中国制造业对GDP贡献占比约为30%
• 图表8：1975-1985年日本制造业GDP同比增速7%
• 图表9：中国制造业工业增加值增速7%
• 图表10：1975-1985年间日本制造业固定资产增速8%
• 图表11：中国制造业固定资产投资完成额增速拐点向上
• 图表12：1975年日本出口结构
• 图表13：1985年日本出口结构
• 图表14：日本与中国产业政策对比
• 图表15：一带一路进出口贸易额及出口量平缓增长趋势
• 图表16：一带一路对外承包工程规模增长
• 图表17：1975年日本出口欧美地区占比45%
• 图表18：2016年中国出口欧美地区占比38%
• 图表19：美国制造业进口景气度回升
• 图表20：欧元区制造业PMI大于服务业PMI
• 图表21：中国制造业PMI连续11个月荣枯线以上
• 图表22：2017年初高端制造业带动中国出口大幅增长
• 图表23：中国出口结构往高端制造倾斜
• 图表24：中国近年出台一系列环保政策
• 图表25：1975-1985年日本M1同比-M2同比小于0，资金流向实体经济
• 图表26：中国M1、M2增速之差在缩窄
• 图表27：国债收益率与票据直贴利率背离
• 图表28：加权平均贷款利率上行
• 图表29：固定资产周转率回升体现供需改善
• 图表30：价格的回升带动盈利能力的修复至少两年
• 图表31：盈利能力的可持续修复领先产能周期的开启
• 图表32：1973-1985年日经指数相对于美国标普500和德国DAX指数比例
• 图表33：1973-1985年年内区间涨跌幅前十行业（日本TOPIX分类）
• 图表34：1975-1985年涨幅行业前十半数为制造业子行业
• 图表35：1975-1985年涨幅最末行业
• 图表36：1975-1985年信息通信平均月涨幅超大盘收益为2.28%
• 图表37：1975-1985年精密机器平均月涨幅超大盘收益为1.59%
• 图表38：1975-1985年电气应用平均月涨幅超大盘收益为1.52%
• 图表39：1975-1985年有色金属平均月涨幅超大盘收益为1.34%
• 图表40：1975-1985年运输设备平均月涨幅超大盘收益为1.07%
• 图表41：1975-1985年机械装备平均月涨幅超大盘收益为0.72%
• 图表42：1973-1985年间区间涨跌幅突出个股（日本证券交易所行业分类标准）

结论

中国制造业正处在类似日本20世纪70年代的崛起关键阶段，政策支持、经济转型和全球复苏为制造业带来新的增长机遇。制造业是当前资金“脱虚入实”的重要受益方，随着内生性修复周期的开启，其盈利能力有望持续改善。未来，制造业将成为A股市场的重要投资方向，建议关注相关子行业及龙头企业。