深度报告-20240614-国元证券-山外山-688410.SH-首次覆盖报告_国产血液净化设备龙头_打造全产业链覆盖领先企业_23页_2mb

山外山（688410）首次覆盖报告：国产血液净化设备龙头

核心观点

山外山是国内血液净化设备领域的领军企业，专注于血液净化设备及耗材的研发、生产与销售，已实现全产业链覆盖，并加速国产替代进程。预计公司2024-2026年营业收入分别为78.5亿、101.5亿和129.3亿元，净利润分别为19.6亿、26.2亿和33.9亿元，对应PE分别为35倍、26倍和20倍，首次给予“买入”评级。

行业分析

全球血液净化市场稳定增长，中国增量空间广阔

• 全球血液透析市场规模2022年达9443亿美元，预计2030年达1.5万亿美元，年复合增长率6.8%。
• 中国血液透析患者数量达8443万，透析治疗渗透率低（2020年仅24.4万人/万人口），潜在市场空间巨大。预计2030年上游设备及耗材市场规模近484亿元。

国产替代加速

• 国产设备在CRRT市场占有率达22.92%（2023年），山外山排名首位；血透血滤设备数量市占率12.01%（2023年），显著领先外资品牌。
• 政策支持（如《政府采购进口产品审核标准》要求国产化率75%以上）及常态化集采推动国内企业竞争力提升，集采降价幅度年均40%-60%，但国产替代趋势明显。

公司概况

产业链覆盖

• 公司已获得7项三类医疗器械注册证，涵盖血液透析浓缩液、干粉、透析器（低/高通）、灌流器等核心耗材，基本完成全线自产布局。
• 并购7家透析连锁服务中心，完善“设备+耗材+服务+信息化”的生态体系，强化产业协同效应。

技术优势

• 在CRRT设备功能上覆盖多项治疗模式（CVVH、PE、MARS等），高于进口品牌；透析器膜技术和在线配液技术提升产品性能与兼容性。

财务预测

• 2024-2026年营收预测：78.5亿→101.5亿→129.3亿元，复合增速显著。
• 净利润增长：19.6亿→26.2亿→33.9亿元，毛利率预计提升至53%-54%区间。
• 估值：基于三鑫医疗、健帆生物等可比公司，给予2024年35倍PE目标值。

风险提示

• 产品降价超预期、技术突破不及预期、市场份额竞争加剧等风险需关注。