山外山-688410.SH-首次覆盖报告：国产血液净化设备龙头，打造全产业链覆盖领先企业-20240614-国元证券-23页_1mb

山外山公司首次覆盖报告分析总结

行业背景与市场前景

全球血液净化行业保持稳定增长，2022年市场规模达9443亿美元。中国血液透析市场渗透率低，2020年透析治疗率仅24.4%，与发达国家差距显著，存在广阔增量空间。政策推动国产化，集采常态化加速行业变革，国产设备市场占有率快速提升。

公司竞争优势

• 市场地位：山外山是国产血液净化设备龙头，2023年在CRRT销售额和国产血透设备市场占有率领先外资品牌。
• 全产业链布局：覆盖设备、耗材、透析服务及信息化管理，打造血液净化生态圈，实现设备、耗材及服务协同发展。
• 技术创新：自研透析浓缩液、透析器等核心产品，掌握多项关键专利技术，中空纤维膜及抗凝涂层技术研发迭代迅速。

财务与增长预测

营收与利润增长：预计2024-2026年公司营业收入分别为785亿、1015亿和1293亿元，同比增长率达13.78%、29.25%、27.43%。净利润预计分别达到196亿、262亿、339亿元，利润增速显著。
盈利预测：产品结构优化推进耗材业务高增长，2024年透析耗材收入同比增长3300%。控股的七家透析服务中心进入扩张期，推动服务收入稳步增长。

投资逻辑

1. 国产替代趋势：国家政策支持与密集集采为国产设备替代外资品牌创造成长空间。
2. 技术创新壁垒：公司在透析设备、耗材研发中的技术领先为长期竞争优势打下基础。
3. 产业链协同：“设备+耗材+服务”闭环模式提升客户粘性，增强对抗外部竞争的能力。

投资建议

首次评级“买入”，2024年合理估值区间对应PE为34-94倍。公司作为国产血液净化领导者，有望分享国内市场的中长期高速增长，估值维持较高水平。

风险提示

• 价格压力：集采频发可能导致利润增速放缓，需关注产品降价幅度超出预期风险。
• 竞争激烈：国内外对手持续投入，市场份额争夺加剧，可能影响增长稳定性。
• 研发进度：关键技术项目若无法如期推进，可能影响技术壁垒和产品迭代速度。

通过完善技术创新、加速产品国产化进程及产业链协同，山外山有望成为国产血液净化设备的领军企业，值得长期关注。