2018-关税对通胀影响有限——基于双模型估算_21页-1mb

【宏观专题】华创宏观·穿越迷雾系列六总结

核心内容

本文主要分析了中美互征关税对通胀的影响，尤其是对中国CPI的冲击。通过拆分匹配法和模型法两种测算方式，得出结论：对美1100亿美元进口商品征收关税对中国CPI影响有限，预计在0.13%-0.29%之间。此外，文章还对近期经济数据进行了观察，包括地产销售、电力耗煤、钢价、食品价格、央行操作、非农就业及汇率变动等。

主要观点

1. 中美输入型通胀研究框架差异

• 美国：输入型通胀是影响通胀的重要变量，进口价格指数对PCE、CPI和PPI影响显著，相关系数分别为0.96、0.85和0.90。
• 中国：输入型通胀对CPI影响较小，进口价格指数对CPI解释系数为0.31，对PPI为0.60，说明国内因素（如需求、食品价格）对通胀影响更大。
• 差异根源：中美贸易结构不同。中国为贸易顺差国，进口以矿产品、机电设备为主，而美国为贸易逆差国，进口占个人消费的60%左右。

2. 对美1100亿美元进口商品征收关税对中国CPI影响测算

• 拆分匹配法：测算结果显示，两轮关税合计对CPI影响在0.13%-0.29%之间。
  • 第一轮对美500亿美元商品征收25%关税，对CPI影响为0.10%。
  • 第二轮对美600亿美元商品征收5%-25%四档关税，对CPI影响为0.03%-0.19%。
  • 主要贡献项为食品烟酒类（如肉禽及制品、其他食品、水产品）。
• 模型法：测算结果显示，两轮关税合计对CPI影响在0.16%-0.28%之间。
  • 模型选取了进口价格指数（IPI）、社融增速和农产品生产价格指数作为代理变量，R-square为0.84。
  • 输入型通胀对CPI影响有限，国内需求和食品价格波动更为关键。

关键信息

• 关税影响范围：两轮关税已覆盖中国对美进口的71.5%。
• 税率设定：第一轮为25%单档税率，第二轮为5%-25%四档税率。
• CPI影响测算：
  • 拆分匹配法：0.13%-0.29%
  • 模型法：0.16%-0.28%
• 关税对CPI传导机制：IPI上涨 → CPI消费品上涨 → CPI上涨。
• CPI消费品占比：约为CPI的77%。

通胀测算方法对比

其他经济观察

1. 地产销售

• 上周地产销售环比下降13.89%，传统“金九银十”未出现明显回升。
• 30大中城市商品房日均成交面积环比下降，二线城市同比下滑9.02%。

2. 电力耗煤与钢价

• 六大发电集团电力耗煤量连续5周环比下降，但降幅收窄。
• 钢价小幅回升，螺纹钢期货价格环比上涨2.78%，预计环保限产仍是支撑因素。

3. 农产品价格

• 鲜菜价格季节性回落，猪肉价格上涨。
• 预计十一假期前蔬菜价格仍会下降，需关注安徽猪瘟疫情后续影响。

4. 央行操作

• 央行暂停逆回购，开展1765亿元MLF操作，回收流动性约3000亿元。
• 隔夜市场利率先下后上，1年期国债收益率小幅下行，5年期和10年期国债收益率上行。

5. 非农就业与汇率

• 美国非农就业数据向好，时薪增速创新高，美元指数走强。
• 在岸人民币贬值，离岸人民币升值，外汇储备环比减少82.3亿美元。

风险提示

• 贸易冲突、战争等黑天鹅事件可能对通胀和经济造成更大冲击。

团队信息

• 宏观组团队成员：

  • 牛播坤：华中科技大学经济学博士，曾任保监会政策研究室。
  • 张瑜：中央人民大学经济学硕士，曾任民生证券。
  • 甄茂生：上海财经大学经济学博士。
  • 齐雯：牛津大学经济学硕士。
  • 王丹：南开大学经济学硕士。
  • 杨轶婷：香港大学经济学硕士。

• 机构销售通讯录：

  • 北京、广深、上海三地均有详细联系方式，便于客户咨询。

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%-10%；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内涨幅超过基准指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内变动幅度在-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内跌幅超过基准指数5%以上。

免责声明

• 本报告仅供华创证券客户使用，不构成具体投资建议。
• 报告内容基于现有数据，不保证其准确性或完整性。
• 投资有风险，需谨慎对待。