定制家居行业专题_寻找板块破局_拥抱成长龙头_51页_3mb

定制家居行业专题研究报告总结

核心内容

定制家居行业作为家具制造业的重要组成部分，主要依赖新房市场的需求，但也受益于存量房装修市场的增长。目前行业面临短期增长承压，但长期来看，随着存量房市场占比的提升，行业仍有较大的发展空间。板块内的9家上市公司在2019年Q1的收入和利润增速均回落至10%左右，但部分公司Q2利润增速已见底回升。渠道店效和品类增长方面，部分企业出现下滑，而头部企业仍保持较强的竞争力。

主要观点

• 行业需求：定制家居需求约70%来自新房，存量房装修市场增长快且长期空间大，未来有望持续扩大。
• 板块现状：收入增速自2018年Q2开始下滑，店效和部分品类增长停滞，但中报预告显示Q2利润增速有望回升。
• 竞争格局：整体盈利趋稳，但降本提效初现分化，具备领先成本控制能力和渠道效率的企业更有优势。
• 渠道变革：企业通过提高现有渠道利用率和开辟新商业模式（如大宗工程和整装业务）来应对竞争，提升市场渗透率。
• 投资建议：欧派家居和尚品宅配具备较好的投资价值，首予“买入”评级，预计未来EPS和PE均呈现增长趋势。

关键信息

• 行业趋势：行业需求受地产周期影响较大，新房竣工交房和二手房交易活跃度是影响需求的关键因素。
• 财务指标：定制家居行业近5年毛利率集中于35%-39%，费用占比约50%，成本控制和规模效应是关键。
• 盈利预测：欧派家居预计19-21年EPS分别为4.35/5.2/6.15元，对应PE分别为23.9x/20x/16.9x；尚品宅配预计19-21年EPS分别为2.98/3.65/4.36元，对应PE分别为26.5x/21.7x/18.1x。
• 风险提示：地产竣工回暖低于预期、多品类供应链管理难度、新业务不及预期是主要风险。

投资建议和推荐标的

• 欧派家居：拥有显著的规模优势和盈利能力，传统经销业务、大家居战略、大宗业务和整装业务均表现突出，预计19-21年EPS分别为4.35/5.2/6.15元，对应PE分别为23.9x/20x/16.9x，首予“买入”评级。
• 尚品宅配：具有领先的信息化优势，全屋定制和全品类扩展发展迅猛，自营城市招商协同效应显现，预计19-21年EPS分别为2.98/3.65/4.36元，对应PE分别为26.5x/21.7x/18.1x，维持“买入”评级。

风险提示

1. 房地产竣工回暖低于预期，行业需求可能持续恶化。
2. 多品类供应链管理难度超预期，影响产品质量和交付周期。
3. 新业务发展不及预期，大宗业务回款情况恶化，整装业务整合进度落后。

与市场预期不同之处

• 需求回暖：认为行业景气度回升，新房竣工交房和二手房交易活跃度超出市场预期。
• 价格战影响：认为“价格战”为套餐营销手段，不影响企业盈利，反而提升客单值和渠道利用率。

股价变化的催化因素

1. 行业景气度回升，新房竣工交房和二手房交易活跃度提升。
2. 龙头企业通过竞争优势获得更大市场份额，保持较好盈利水平和增长韧性。

核心假设或逻辑的主要风险

• 地产竣工：竣工回暖低于预期可能导致行业需求恶化。
• 供应链管理：多品类供应链管理难度大，影响消费体验和品牌形象。
• 新业务发展：大宗业务回款情况恶化，整装业务整合进度低于预期。

行业需求与增长分析

• 短期需求：主要依赖新房市场，但受地产交付拖累，增速放缓。
• 长期需求：存量房装修市场增长快，预计未来将逐年扩大。
• 装修面积：2018年精装修成品房、改造性住宅、毛坯房市场规模分别为8541亿元、6936亿元、4923亿元，占比分别为42%、34%、24%。

板块现状与增长趋势

• 收入增速：板块收入增速自2018年Q2开始显著下滑，19年Q1降至10%。
• 利润增速：18年Q2开始利润增速下滑，但19年Q2见底回升，预计平均利润增速为27%。
• 店效变化：2017年店效增长承压，2018年整体下滑，但部分企业如欧派和顶固集创保持增长。

竞争格局与盈利分析

• 毛利率趋势：行业毛利率集中于35%-39%，部分企业如尚品宅配、金牌厨柜毛利率下降。
• 成本控制：规模效应和精益生产有效降低单位成本，头部企业成本控制更稳健。
• 渠道策略：部分企业转向经销模式，提升渠道效率，但直营模式仍具优势。

企业策略与市场拓展

• 渠道创新：企业通过多元化选址、全屋品类延伸等方式提升店效与客单价。
• 大宗与整装：通过大宗工程和整装业务抢占新流量入口，提高市场渗透率。
• 信息化优势：尚品宅配在前端销售设计和后端供应链管理方面具有领先优势。

投资摘要

• 关键结论：施工数据显现竣工回暖迹象，长期市场空间广阔，龙头公司有望保持较好成长性。
• 投资建议：欧派家居和尚品宅配具备较好投资价值，建议“买入”。
• 核心逻辑：行业需求有望回暖，龙头企业凭借渠道、生产、品牌优势持续扩张，保持较高盈利水平。

图表与数据目录

• 图1-6：展示定制家居与成品家居的历史发展和市场趋势。
• 图7-12：反映各类住宅装修市场增长情况和板块营收、利润增速。
• 图13-14：主要上市公司综合店效估算和增速。
• 图15-20：房地产开发投资、土地购置费、施工面积等数据趋势。
• 图21-22：商品房期房和现房销售面积变化。
• 图23-24：主要上市公司每年净增门店数量和存货周转天数。
• 图25-26：定制家居与成品家居产业链价值分配。
• 图27-29：主要上市企业毛利率对比。
• 图30-31：直营和经销渠道占比。
• 图32-35：原材料和五金配件价格指数。
• 图36-39：主要企业定制套餐情况。
• 图40-45：主要企业盈利指标和费用结构。
• 图46-49：主要企业毛利率、净利率、费用率等。
• 图50-55：主要企业ROE、销售净利率、权益乘数等。
• 图56-61：行业产能、在建工程、门店趋势等。

表格与数据目录

• 表1：各类住宅装修面积规模与比例测算。
• 表2：2019年中期业绩预告内容。
• 表3：主要上市企业销售量增速对比。
• 表4：主要上市公司开店增速及未来渠道拓展计划。
• 表5：主要上市企业IPO募资用途。
• 表6-7：定制家具与成品家具价值链拆分。
• 表8：2018年主要上市企业渠道毛利率。
• 表9-10：厨柜和衣柜品类单价与单位成本变化。
• 表11：毛利率敏感性分析。
• 表12-13：原材料和五金配件采购单价对比。
• 表14：环保材料使用情况。
• 表15：电力采购成本及营业成本占比。
• 表16：部分企业板材利用率对比。
• 表17：2018年主要上市企业产能利用率。
• 表18：主要上市企业产能建设项目。
• 表19：主要上市企业生产基地布局。
• 表20：主要上市企业智能化战略布局。
• 表21：外协/OEM费用占比。
• 表22：主要上市企业店效测算。
• 表23：加盟店客单价对比。
• 表24：按品类店效测算。
• 表25：2018年部分企业店铺城市布局。
• 表26：返利激励措施。
• 表27：定制家居行业门店趋势。
• 表28：主要上市企业配套品及品类拓展。
• 表29：配套品及其它品类业务规模与毛利率。
• 表30：大宗业务开展形式及信用政策。
• 表31：主要上市企业大宗业务增速。
• 表32：主要上市企业客户情况。
• 表33：欧派与尚品宅配整装模式对比。
• 表34：欧派盈利预测及市场重要数据。
• 表35：尚品宅配盈利预测及市场重要数据。