20161024-东北证券-格力电器-000651.SZ-解析珠海银隆及其核心——钛酸锂电池_32页_1mb

格力电器（000651）深度报告总结

核心内容

格力电器作为中国领先的白色家电企业，通过收购珠海银隆，拓展至新能源汽车领域。本报告主要分析珠海银隆在新能源汽车领域的布局，尤其是其核心产品——钛酸锂电池的优势与劣势，以及公司整体的盈利预测与估值。

主要观点

• 钛酸锂电池的核心优势：钛酸锂电池具有寿命长、倍率性能强、工作温度范围广、安全性能好等特点，特别适用于公交、物流车等固定路线车辆，且在低温环境下表现优异。
• 全产业链布局：珠海银隆实现了从电池原材料到整车生产的全产业链布局，增强了其在新能源汽车领域的竞争力。
• 协同效应显著：格力在工业化生产、电机电控技术、研发平台及资金等方面为银隆带来显著的协同效应。
• 盈利预测与估值：预计2016年至2018年每股收益分别为2.34元、2.70元、2.91元，给予2017年10倍以上PE估值，对应目标价27元以上。
• 政策驱动：国家对新能源汽车的政策支持显著推动了市场发展，尤其是对新能源客车的推广和补贴政策。

关键信息

钛酸锂电池技术特点

• 优势：

  • 寿命长：循环寿命超过20,000次，剩余容量可达初始容量的90%以上。
  • 快速充放电能力：10C充电仅需6分钟，容量衰减小。
  • 宽温工作范围：在-50℃至65℃范围内仍能保持良好充放电性能。
  • 高安全性：不生成SEI膜，降低热失控风险。
  • 解决胀气问题：通过负压高温化成工艺，有效避免胀气现象。

• 劣势：

  • 能量密度较低：约为90 Wh/kg，低于传统石墨负极电池。
  • 成本较高：由于技术门槛和生产成本较高，导致价格相对较高。

珠海银隆的产业链布局

• 子公司及孙公司：珠海银隆下设5家全资子公司及多家孙公司，形成覆盖新能源汽车全产业链的布局。
• 产品线：公司纯电动客车产品线齐全，覆盖多种规格，包括6.6m、8.5m、10.5m、12m、13m双层及18m等。
• 产能与产量：2016年上半年钛酸锂电池产量为7,011.49万Ah，产能利用率为84.67%，产销率为75.18%。预计2019年总产能将达到1,086万只，容量达3.26亿Ah；2023年总产能预计达1,761万只，容量达5.28亿Ah。

新能源客车市场

• 政策推动：国家及地方政策大力支持新能源客车的发展，尤其是公交车的推广。
• 市场增长：2011年至2015年，纯电动客车产量从1,360台增长至8.82万台，2016年上半年产量达3.06万辆，同比增长176%。
• 补贴政策：2016年新能源客车推广应用补助标准为22万元至50万元/辆，2017年起逐步退坡，2019年及2020年补助标准下降至60万元/辆。

未来增长方向

• 新能源专用车：预计将成为公司营收增长的重要方向。
• 储能系统：作为未来增长点之一，锂电池储能系统具有巨大潜力。
• 技术改进：公司正在研发第五代钛酸锂电池，预计能量密度将进一步接近磷酸铁锂电池。

风险提示

• 新能源汽车推广不及预期：受市场接受度及政策变化影响。
• 钛酸锂材料接受度推进缓慢：可能影响其在乘用车市场的应用。
• 原材料价格波动：影响生产成本及盈利能力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2016年至2018年，公司每股收益预计分别为2.34元、2.70元、2.91元。
• 估值：给予2017年10倍以上PE估值，对应目标价27元以上。

财务摘要

股票数据

• 收盘价（元）：22.44
• 12个月股价区间（元）：17.05~24.50
• 总市值（百万元）：134,993
• 日均成交量（百万股）：94

图表目录

• 图1：银隆新能源两大产业链
• 图2：银隆新能源子公司概况
• 图3：阀控式密封铅酸蓄电池充放电原理
• 图4：铅酸电池结构图
• 图5：锂离子电池充放电原理
• 图6：锂离子电池结构图
• 图7：新电动客车所用动力电池分布
• 图8：新电动乘用车所用动力电池分布
• 图9：天然石墨、人造石墨、中间相炭微球SEM图
• 图10：钛酸锂SEM图
• 图11：石墨负极与钛酸锂负极电池对比
• 图12：钛酸锂充放电过程结构示意图
• 图13：运行一年后钛酸锂电池容量与功率曲线
• 图14：我国原油进口依赖度
• 图15：我国新能源汽车销量及同比增长率
• 图16：珠海银隆部分在售纯电动客车车型
• 图17：厦门东渡公交停车场起火事件现场
• 图18：我国纯电动客车产量及同比增长率

表格目录

• 表1：主流动力电池性能指标
• 表2：传统锂离子动力电池成本构成预测
• 表3：锂离子动力电池主流正极材料性能
• 表4：锂离子动力电池主流负极材料性能
• 表5：钛酸锂电池产销情况（万Ah）
• 表6：珠海银隆单体钛酸锂电池/电芯产品列表
• 表7：珠海钛酸锂电池预计产能
• 表8：新能源客车推广应用补助标准2016（万元/辆）
• 表9：节能与新能源公交车运营补助标准2015-2019（万元/辆/年）
• 表10：新能源汽车充电基础设施奖补标准2016-2020（辆、万元）
• 表11：新能源公交车权重及占比要求
• 表12：新能源客车预计产量（辆）
• 表13：物流车总产量预测（万辆）
• 表14：核心假设
• 表15：新能源物流车产量预测（万辆）
• 表16：珠海银隆新能源专用车产量（万辆）及市场份额估算（%）
• 表17：2015年珠海银隆电动客车销量情况
• 表18：预计新能源客车业务营业收入
• 表19：公司盈利预测（万元）
• 表20：2016年扣非后净利润敏感度测试
• 表21：2017年扣非后净利润敏感度测试
• 表22：2018年扣非后净利润敏感度测试
• 表23：可比公司P/E