20181226-太平洋-利民股份-002734.SZ-杀菌剂行业隐形冠军_内生外延打造农药龙头_29页_2mb

利民股份（002734）总结

核心内容

利民股份是一家专注于高效、低毒、低残留农用杀菌剂原药及制剂的研发、生产和销售的公司，是杀菌剂行业的隐形冠军。公司通过内生增长和外延并购，持续扩大市场份额，提升盈利能力。

主要观点

• 行业地位稳固：公司代森锰锌产能达3.5万吨，居国内第一、全球第二，百菌清产能3万吨，为全球第一，产能占比分别为53%和49%。
• 产品价格高景气：在环保政策和农产品价格回暖的背景下，公司主要产品价格持续上涨，如百菌清价格由2017年的3.8万元/吨涨至5.5万元/吨，涨幅达45%。
• 产能扩张计划：公司计划在2018年底新增1万吨代森锰锌产能，2019年第三季度投产500吨苯醚甲环唑，预计2019年底投产1000吨吡唑醚菌酯，未来业绩增长可期。
• 现金收购威远生化：公司拟以7.5-8亿元现金收购威远生化100%股权，后者为国内阿维菌素和草铵膦的优势企业，预计2019年Q1完成并表，公司行业排名有望跃居前五。
• 盈利预测：公司预计2018-2020年归母净利润分别为1.92亿、2.95亿、4.07亿元，EPS分别为0.69元、1.06元、1.46元，当前股价对应2019年PE仅为8倍，给予15倍PE目标价16元，维持“买入”评级。
• 环保优势：公司通过ISO14001认证，是清洁生产合格单位，具备较强的环保处理能力，获得多项国家专利。

关键信息

股票数据

• 目标价：16元
• 昨收盘：10.5元
• 总股本/流通：280/205百万股
• 总市值/流通：2936/2150百万元
• 12个月最高/最低：26.51/10.16元

盈利预测和财务指标

盈利预测分产品表

盈利预测关键假设

1. 代森锰锌：2018-2020年销量分别为3.5万吨、4.5万吨、6万吨，销售均价（不含税）维持1.9万元/吨。
2. 百菌清：2018-2020年销量分别为2.1万吨、3万吨、3万吨，销售均价分别为3.88万元/吨、4.48万元/吨、4.48万元/吨。
3. 苯醚甲环唑：2019年7月投产，2019-2020年销量分别为200吨、500吨。
4. 吡唑醚菌酯：2019年底投产，2020年销量为800吨。
5. 硝磺草酮：2018-2020年销量分别为1000吨、1300吨、2000吨。
6. 销售费用率：2018-2020年分别为6.0%、5.8%、5.6%。
7. 管理费用率：2018-2020年分别为12.5%、12.0%、11.0%。

风险提示

• 收购延迟：公司拟收购威远生化，若交易延迟可能影响业绩增长。
• 新增产能达产不及预期：若新增产能未能按计划投产，可能影响公司业绩增长。

产品分析

代森系杀菌剂

• 产能：4万吨，其中代森锰锌3.5万吨，国内第一、全球第二。
• 市场：主要应用于果树、蔬菜、小麦等作物，防治多种病害。
• 价格：2018年价格由2.4万元/吨跌至2.1万元/吨，但因原材料价格下跌，盈利水平保持稳定。
• 趋势：预计2019年将逐渐替代印度产品，在中高端市场市占率将继续提升。

百菌清

• 产能：3万吨，全球占比49%。
• 市场：适用于多种作物，主要市场在欧美及巴西。
• 价格：2018年价格维持在5.5万元/吨，毛利率高达50%以上。
• 趋势：2018年10月新增1万吨产能，11月满产，进一步增厚业绩。

硝磺草酮

• 产能：国内总产能10000吨，主要集中在中山、大弓、滨农、利民等企业。
• 市场：主要用于玉米、果园等作物，是替代莠去津的重要产品。
• 价格：2017年至今涨幅近翻倍，目前价格24万元/吨。
• 趋势：国内供应紧张，价格持续上涨，预计2018-2020年销量分别为1000吨、1300吨、2000吨。

吡唑醚菌酯

• 产能：公司计划2019年底投产1000吨。
• 市场：主要用于大豆、谷物、玉米、葡萄等作物，2016年全球销售额7.5亿美元。
• 价格：目前原药价格22万元/吨。
• 趋势：预计2019年将带来新的业绩增量。

苯醚甲环唑

• 产能：公司计划2019年第三季度投产500吨。
• 市场：主要用于水果蔬菜、谷物等作物，2016年全球销售额4.38亿美元。
• 价格：目前价格25万元/吨。
• 趋势：预计2019-2020年销量分别为200吨、500吨，将成为新的利润增长点。

环保优势

• 认证：通过ISO14001环境管理体系认证。
• 技术：自主研发污水处理技术，获国家科技进步二等奖。
• 专利：拥有2项国家发明专利和6项国家实用新型专利。
• 处理能力：设有3套综合废水处理装置，日处理能力7800吨，废水达标排放。

收购威远生化

• 交易价格：7.5-8亿元现金收购。
• 业绩：威远2017年收入16.97亿元，2018年H1收入13.29亿元，净利润1.09亿元。
• 影响：收购完成后，公司行业排名有望跃居前五，2019年并表后预计增厚公司净利约1亿元。

估值与评级

• 当前股价：10.5元，对应2018年PE为15.26倍，2019年PE为9.94倍。
• 目标价：16元，对应2019年PE为15倍，尚有52%向上空间。
• 评级：维持“买入”评级。

结论

利民股份凭借其在杀菌剂行业的领先地位，以及在环保和产能扩张方面的优势，有望在未来几年实现持续高增长。通过收购威远生化，公司将进一步巩固其行业龙头地位，提升盈利规模。当前估值较低，具备较大的向上空间。