【债券分析】2023Q3信用债复盘：“化债”驱动行情，赎回阶段扰动-20231016-华创证券-23页_1mb

2023年第三季度信用债市场分析总结

核心内容

2023年第三季度，信用债市场在“钱多”逻辑和“一揽子化债方案”政策利好下，进入新的资产荒阶段。同时，随着“宽信用”政策的密集出台，机构赎回对市场产生扰动，导致信用利差走阔。但随着降准落地和配置需求的持续存在，信用利差出现短暂收窄。整体来看，信用债收益率普遍上行，但不同等级和期限品种表现有所差异。

主要观点

• 市场行情分三阶段：

  • 第一阶段（7月初至8月末）：跨季后理财规模回升，信用债基本面边际改善，信用利差大幅压缩，尤其是中低等级信用债。
  • 第二阶段（8月末至9月上旬）：宽信用政策密集出台，机构赎回再现，信用利差走阔。
  • 第三阶段（9月中旬至9月末）：降准落地，机构赎回边际缓和，信用利差短暂收窄，但双节前市场提前布局，信用利差被动走阔。

• 信用债收益率走势：

  • 3年期AAA级信用债收益率上行11BP，信用利差走阔3BP。
  • 3年期AA+级信用债收益率上行9BP，信用利差走阔1BP。
  • 3年期AA级信用债收益率下行2BP，信用利差收窄10BP。

• 市场资金面与政策影响：

  • 跨季资金面转松，理财配置需求推动信用债收益率下行。
  • 降准落地后，市场对资金面宽松的预期推动信用利差小幅收窄。

关键信息

一、信用债市场走势

• 信用债收益率普遍上行，但短端品种信用利差收窄明显。
• 信用利差整体呈现先收窄后走阔再小幅收窄的趋势。
• 3年期AA+级信用利差由65BP收窄至47BP，再走阔至69BP，最后收窄至66BP。

二、信用债市场大事记

城投债

• 风险事件：城投非标风险事件频发，商票逾期主体数量显著增加。
• 政策利好：中央政治局会议提出“一揽子化债方案”，推动信用债风险缓释。
• 地方措施：多地积极申报隐性债务化解试点，如福建、湖南、广西、云南等。

房地产

• 债务风险：远洋、碧桂园等大型房企债务风险爆发，启动境内债展期和境外债务重组。
• 政策支持：中央不再提“房住不炒”和“保交楼”，强调“供求关系新形势”和加大保障性住房供给。
• 地方政策：多地优化房地产政策，如“认房不认贷”、取消限购、调整首付比例等。

金融

• 负面事件：中植系和中融信托接连爆雷，引发市场对债务违约的担忧。
• 政策监管：中央强调稳妥处置金融风险，推动信用债发行与资金使用更加规范。
• 制度建设：沪深北交易所推出信用债业务规则，优化信用债市场。

三、信用债一、二级市场复盘

• 信用债净融资增长：信用债净融资同比增长1438亿元，城投债净融资同比增长1007亿元。
• 城投债发行量增长：城投债发行量同比增长23%，偿还量同比增长20%。
• 信用利差变化：
  • 信用债：信用利差普遍收窄，短端品种收窄明显。
  • 城投债：信用利差普遍收窄，尾部风险有所缓释。
  • 地产债：信用利差全线走阔，但1年期中高等级品种略有收窄。
  • 煤炭债：信用利差收窄，尤其是短端品种。
  • 钢铁债：信用利差收窄幅度较大，尤其是AA品种。

四、风险提示

• 数据统计与计算可能存在偏差。
• 政策执行力度及房地产市场修复可能不及预期。
• 超预期信用风险事件可能发生。

相关研究报告

• 《【华创固收】后续资金面及存单定价怎么看？—10月流动性月报》
• 《【华创固收】赎回冲击后性价比提升，短久期高票息品种或占优——10月信用债策略月报》
• 《【华创固收】双节期间，海外市场哪些事件值得关注？——9月海外月度观察》
• 《【华创固收】化债变局下的潍坊城投机会怎么看？》
• 《【华创固收】政策观望期，美债高位盘整——8月海外月报观察》

目录结构

• 一、2023Q3信用债市场：钱多逻辑与化债政策利好下，资产荒步入新阶段
• 二、2023Q3大事记：风险多发，“一揽子化债方案”与稳地产政策成为及时雨
  • （一）城投：城投商票持续逾期，化债工具箱逐渐打开
  • （二）房地产：碧桂园和远洋债务风险爆发，中央稳地产政策密集出台
  • （三）金融：中植系和中融信托接连爆雷，中央多次表态稳妥处置金融风险
• 三、2023Q3信用债一、二级市场复盘
  • （一）信用债净融资同比增长1000亿以上，城投债发行量同比增长23%
  • （二）信用债收益率普遍上行，短端信用利差普遍收窄
• 四、风险提示

图表目录

• 图表1：钱多逻辑+化债利好政策下，资产荒行情进入新阶段
• 图表2：2023Q3商票持续逾期城投主体数量
• 图表3：2023Q3城投领域主要监管政策梳理（中央层面）
• 图表4：7月多地积极争取或申报隐债化解试点
• 图表5：2023Q3城投领域主要监管政策梳理（地方层面）
• 图表6：2023Q3房地产领域主要监管政策梳理（中央层面）
• 图表7：2023Q3房地产领域主要监管政策梳理（地方层面）
• 图表8：2023Q3金融领域主要监管政策梳理
• 图表9：2023Q3信用债净融资规模同比有所增长
• 图表10：2023Q3城投债发行量同比增长23%
• 图表11：2023Q3信用利差变动情况
• 图表12：2023Q3城投债信用利差变动情况
• 图表13：2023Q3地产债信用利差变动情况
• 图表14：2023Q3煤炭债信用利差变动情况
• 图表15：2023Q3钢铁债信用利差变动情况
• 图表16：2023Q3二级资本债信用利差变动情况
• 图表17：2023Q3永续债信用利差变动情况