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真正的安全边际是什么 —— 可转债 2014 年 6 月投资策略总结

核心内容概述

本报告主要探讨可转债市场中“真正安全边际”的概念，分析了偏债型与偏股型可转债在当前市场环境下的投资价值与策略选择。报告指出，安全边际的判断应基于纯债到期收益率，而非纯债溢价率，强调了在市场波动与避险情绪上升背景下，偏债类可转债更具备配置价值。

主要观点

1. 安全边际的判断依据

• 纯债溢价率与纯债到期收益率是衡量可转债安全边际的两个关键指标。
• 纯债溢价率偏低并不一定意味着到期收益率偏高，二者相关性仅为0.6左右，说明二者受利率条款和主体信用影响较大。
• 纯债到期收益率可能更适合作为刚性红线指标，反映可转债的实际收益率是否具备配置价值。

2. 市场行情的明晰化

• 当前可转债市场呈现出“行情明晰化”的趋势，即个券的涨跌与债性之间形成更严格的关联。
• 偏债类可转债的到期收益率越来越接近市场合意收益率，说明其配置价值逐渐显现。

3. 偏债类机会优于偏股类机会

• 当前市场环境下，偏债类可转债比偏股类可转债更具吸引力。
• 股指对经济环境的反馈出现折价，反映企业盈利导向增强，但“宏观强、微观弱”对权益市场仍有负面影响。
• 股权市场短期或以盘整为主，资金更应关注正股估值的安全边际。

4. 市场分化与配置建议

• 市场收益率呈现分化趋势，最高收益率上行，最低收益率下行，标准差增加。
• 南山转债、中海转债、深机转债等偏债类可转债具备真正的安全边际，其中南山转债被给予“买入”评级，中海及深机转债被给予“增持”评级。
• 平安转债、中行转债在正股估值修复与基本面改善背景下，也具备一定配置价值。

关键信息

1. 纯债溢价率与到期收益率关系

• 纯债溢价率低于零仅说明到期收益率高于潜在收益率，但潜在收益率并非合理收益率的红线。
• 纯债溢价率对价格扰动不足，而到期收益率更具刚性约束作用。

2. 市场趋势与风格

• 当前处于大市值与小市值行情换挡期，小市值股票溢价走低，大市值股票更具吸引力。
• 成长类转债仍需谨慎，因外需/内需和总量/结构的相对强度存在较大不确定性。

3. 转债市场底部约束

• 转债市场底部约束主要来自到期收益率和回售条款。
• 南山、中海、深机等偏债类转债已接近或达到市场合意收益率，具备配置价值。

4. 投资策略建议

• 推荐增配底部约束较强的偏债型可转债。
• 对偏股型可转债，需关注正股估值的安全边际，并注意其较低的夏普比率。
• 偏债型可转债在当前市场环境下更具防御性与配置价值。

转债投资评级说明

风险提示

• 本报告基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
• 投资决策应结合个人财务状况与投资目标，不应仅依赖投资评级。
• 报告内容仅供参考，不构成买卖建议。
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