20210217-申港证券-当前可转债市场调整到了什么位置_——或输时间_但赢未来_关注双低可转债_26页_4mb

报告摘要

当前可转债市场调整到了什么位置？

核心内容

当前可转债市场经历了一轮快速调整，尚未完全结束。长期来看，市场可能经历短期的波动，但具备长期投资价值，尤其是双低可转债（转债价格低+转股溢价率低）。

主要观点

市场调整特征：本轮可转债市场调整是三年内最快的一次下行，破面值比例从2020年12月的3.4%飙升至48.1%，回到了2018年熊市中下半年区间。
价格结构变化：小于90和处于90-100的可转债比例分别升至17.6%和32.6%，而处于120-130和130以上的可转债比例下降至5%和15.8%。
市场估值：可转债平均价格为119.5，平均双低价格为150，仍处于近三年高位。平均溢价率稳定在30.23%，平均到期收益率从2021年1月末转正，目前升至1.4%。
货币政策影响：虽然没有全面收紧，但边际拐点已形成，2021年1月社融同比增速为13%，M2同比增速进入10%以下低区间，显示流动性收紧趋势。
行业分化影响：近三个月A股结构性分化严重，上证50和沪深300涨幅超20%和18.9%，而中证1000和国证2000跌幅达9.6%和10.1%。顺周期行业表现强劲，可转债正股中顺周期行业涨幅更显著。
正股财务影响：涨幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率为33%，净利润增长率为19.4%；跌幅靠前的正股平均营业收入增长率仅为4.9%，净利润增长率为-29%。
政策完善：2021年2月沪深交易所发布关于可转债程序化交易报告的通知，进一步规范交易管理，有助于市场稳定发展。
投资建议：建议持续关注双低可转债，其兼具低风险和高收益潜力，尤其适合中低风险偏好资金。双低可转债投资池基于债性投资，同时关注正股财务增长，优选2020年年报净利润高增速的正股相关可转债，覆盖化工、机械设备、农林牧渔、家电、公用事业等行业。

关键信息

可转债市场调整：调整速度为三年最快，破面值比例飙升至48.1%，市场估值结构发生显著变化。
货币政策：边际收紧趋势形成，社融和M2增速放缓，流动性逐步收紧。
行业分化：A股结构性分化明显，大盘蓝筹上涨，小盘股低迷，顺周期行业表现突出。
正股财务表现：正股财务状况对可转债估值有重要影响，高增长正股相关可转债表现较好。
双低可转债优势：价格低、到期收益率高、转股溢价率低，具备低风险和高股性看涨期权属性。
历史数据参考：历史退市可转债在市场回调期表现优异，最大期望年化收益率曾高达349%。

结构化总结

1. 可转债市场概览

市场阶段：
- 第一阶段（2017年12月-2018年12月）：可转债等权指数跌幅3.1%，大幅跑赢万得全A。
- 第二阶段（2019年1月-2020年10月）：可转债等权指数涨幅65.0%，股市全面估值修复。
- 第三阶段（2020年10月-2021年2月）：可转债等权指数跌幅11.9%，股市震荡上行，可转债全面跑输。
价格结构：
- 破面值比例：从3.4%升至48.1%。
- 小于90的可转债比例：升至17.6%。
- 90-100的可转债比例：升至32.6%。
- 100-110的可转债比例：降至8.8%。
- 110-120的可转债比例：降至22.9%。
- 120-130的可转债比例：降至5%。
- 130以上的可转债比例：降至15.8%。
- 平均价格：119.5。
- 平均双低价格：150。
- 平均溢价率：30.23%。
- 平均到期收益率：1.4%。

2. 影响可转债市场调整的因素

货币政策：
- 央行强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，避免急转弯。
- 2021年1月社融同比增速为13%，M2同比增速进入10%以下。
- 货币政策边际收紧，流动性波动容忍度上升，企业债信用承压。
企业债信用利差：
- 2020年7月信用利差走阔至高点，随后持续收紧。
- 高评级企业债信用利差波动更大，对可转债估值形成压力。
发行节奏：
- 2021年发行节奏放缓，平均利息补偿百分比从2020年低点抬高95BP，目前为3.4%。
- 新发可转债首日收盘价进一步下行，纯债溢价率下降，正股期权预期降低。
二级市场行情分化：
- A股结构性分化严重，大盘蓝筹上涨，小盘股低迷。
- 顺周期行业（如汽车、电气设备、食品消费、有色）持续领涨，相关可转债表现强劲。
正股财务情况：
- 涨幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率为33%，净利润增长率为19.4%。
- 跌幅靠前的可转债正股平均营业收入增长率仅为4.9%，净利润增长率为-29%。
政策完善：
- 2021年2月沪深交易所发布可转债程序化交易报告制度，规范交易管理。
- 有助于市场交易秩序维护和风险防范，推动市场健康发展。

3. 投资建议

双低可转债投资策略：
- 关注价格低、到期收益率高、转股溢价率低的双低可转债。
- 优选2020年年报净利润高增速的正股相关可转债，覆盖顺周期行业。
- 长久期、中低风险偏好的资金可考虑配置双低可转债，把握长期投资机会。
历史表现参考：
- 历史退市可转债在市场回调期体现防御性，最大期望年化收益率可达349%。
- 双低可转债在市场上涨时具备较强的股性看涨期权属性。
市场前景：
- 可转债市场调整尚未结束，但长期投资价值显现。
- 市场深度和行业覆盖度提升，成交量活跃带来流动性溢价，配置窗口期开启。