2021年货币政策及流动性展望：中性回归，以静制动-20201113-招商银行-15页_1mb

中性回归，以静制动

核心内容概述

2021年我国货币政策正从疫情冲击下的宽松状态逐步回归至后疫情时代的稳健中性立场。政策重心由“稳增长”转向“防风险”，同时兼顾“稳货币”“稳信用”等目标。整体来看，货币政策操作趋于精细化，流动性管理更加注重结构与市场平衡。

主要观点与关键信息

一、货币政策立场：回归中性

• 2020年货币政策历程
  2020年1-4月，受疫情影响，经济陷入负增长，货币政策采取宽松立场，节奏前置、力度加码。5-7月，随着经济修复，货币政策开始收紧，资金利率和国债收益率显著上行。8月以来，央行“维稳”意图显现，货币政策未进一步收紧。

• 货币政策目标转变
  政策重心由“稳增长”转向“防风险”，主要驱动因素包括：

  • 经济修复动力增强：内外双驱下，经济增速有望向潜在水平回归，宽松必要性下降。
  • 政策后遗症显现：上半年货币财政“双宽松”导致宏观杠杆率攀升、企业套利、房价上涨等负面效应，引起决策者警惕。
  • 金融数据超预期：企业与居民中长贷表现亮眼，政策进一步宽松的空间有限。

• 政策基调
  由于中小银行流动性压力等结构性问题，货币政策尚未到收紧之时，“稳货币”“稳信用”将成为四季度和明年初的政策基调。

二、货币政策操作：以静制动

• 数量型调控

  • 降准概率较低，央行更倾向于通过OMO/MLF/再贷款再贴现等方式调节流动性。
  • 再贷款将持续发力，落实直达实体工具，以支持实体经济。
  • 明年基准情形下，可能有一次全面降准，幅度约为50bp，预计下半年落地。

• 价格型调控

  • 1年期LPR和5年期LPR年内大概率保持不变，年末分别为 $3.85%$ 和 $4.65%$。
  • 明年LPR或将继续维持当前水平，MLF降息可能性较低，且不会步入加息区间。
  • LPR加点部分（LPR-MLF利率）较难压降，降成本导向下，贷款利率仍有下行空间，但明年上半年可能因信贷需求走强而出现结构性分化。

三、2021年流动性前瞻：趋于收敛，波动加大

• 银行间市场流动性

  • 2020年二季度以来，超储率处于历史低位，央行通过OMO、MLF等工具维持紧平衡。
  • 2021年末至明年初流动性压力或边际增加，DR007中枢预计上行至[2.2%,2.3%]。
  • 同业存单利率仍有上行压力，但幅度有限，预计在 $3% \sim 3.2%$ 区间波动。

• 实体流动性

  • 2021年末社融存量增速或将回落至 $11.5%$，M2增速降至 $9.5%$，人民币贷款增速基本持平于今年，为 $12.8%$。
  • “社融-M2”剪刀差将收窄，反映货币信贷增速与名义GDP增速趋于匹配。
  • 企业中长贷和居民中长贷支撑社融增长，但基建融资需求将逐渐回落，房地产融资持续收紧。

四、小结：后疫情时代的货币政策何去何从

• 货币政策趋势
  货币政策正逐步回归中性，以应对经济修复与风险防范的双重需求。央行更倾向于通过结构性工具和精准调控来实现政策目标，而非全面宽松。

• 流动性管理
  银行间市场流动性维持紧平衡，DR007中枢波动将加大，但整体可控。广义流动性趋于收敛，社融与M2增速将与名义GDP增速相匹配。

• 政策灵活性
  在经济复苏路径和外部形势存在不确定性的情况下，货币政策仍会保持相机抉择的空间，必要时可能通过降准、降息等方式进行逆周期调节。

总结

2021年货币政策将更加注重结构性调控和风险防范，流动性管理趋于精细化。在经济逐步恢复常态的同时，政策将保持“稳货币”“稳信用”的基调，以支持实体经济的同时防范系统性风险。LPR和MLF利率有望保持稳定，降准可能在下半年实施，但整体宽松空间有限。银行间市场流动性维持紧平衡，DR007中枢波动加大，同业存单利率上行压力存在，但幅度可控。实体流动性将逐步回归合理区间，社融与M2增速将与名义GDP增速相匹配，货币政策的中性取向将更加明确。