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光期研究：2025年二季度沥青策略报告总结

核心内容概述

本报告对2025年二季度沥青市场进行了全面分析，从供应、需求、成本、价差、库存、进出口、利润等多个维度展开，旨在为投资者提供策略建议与风险提示。

主要观点

供应端

• 利润分化：下一季度沥青生产利润整体优于去年同期，但不同原料利润表现分化，稀释沥青深加工经济性下降，地炼利润承压。
• 原料紧张：美国对委内瑞拉制裁收紧影响原料船货量，稀释沥青贴水高位运行，叠加消费税抵扣政策调整，原料供应紧张与成本压力持续共振。
• 炼厂产能释放受限：地炼综合生产成本进一步抬升，抑制二季度供应弹性；中石化等主要炼厂沥青排产计划同比小幅下降。
• 产量趋势：预计2025年1-4月国内沥青产量同比下降约4%，4月炼厂排产计划为209万吨，环比下降1%。

需求端

• 专项债发行平稳：2025年新增专项债4.4万亿元，二季度预计发行10695亿元，发行进度达46%。
• 基建投资提速：1-2月基础设施投资同比增长5.6%，但传统基建领域动能不足，道路运输业投资下降。
• 终端需求预期改善：受“十四五”规划收官及天气因素影响，二季度沥青集中采购需求存在较强环比改善空间。
• 资金到位带动补库：终端项目资金到位率改善，带动补库需求边际回暖，商业库存增速有望放缓，或于4月中下旬出现拐点。

成本端

• 原油成本压力：OPEC+逐步退出减产，非OPEC+供应压力增加，美国页岩油产量对价格敏感，若油价下跌将提供底部支撑。
• 关税冲击需求：关税2.0对全球经济和石油需求形成拖累，市场已形成共识，预计全年需求面临较大冲击。
• 油价走势预期：短期油价或震荡偏强，二季度需求阶段性好转但供应过剩预期充足，全年风险仍在于关税对需求的冲击。

关键信息

价差与比价

• 裂解价差修复：一季度沥青裂解价差明显修复，成本压力阶段性缓解。
• 分地区基差：华东、山东等地沥青基差走势各异，反映区域供需差异。

库存情况

• 库存季节性上升：一季度沥青库存季节性上升，社库累库速度较快，但绝对水平仍处于近三年中性区间。
• 库存拐点预期：二季度商业库存增速有望放缓，或于4月中下旬出现拐点。

进出口动态

• 进口量下降：2025年1-2月沥青进口量同比减少26%，出口量则同比增长27%。
• 原料进口受阻：稀释沥青进口量同比降幅超20%，原料短缺风险暂不显著，但贴水高位运行。

利润分析

• 加工利润分化：消费税抵扣政策调整与稀释沥青贴水走高双重压制地炼利润；石油焦价格上涨提升焦化装置经济性，促使炼厂向汽柴油倾斜。

策略观点

• 供应端压力：原料紧张与成本上升抑制二季度供应弹性，地炼产能释放意愿低迷。
• 需求端回暖：财政政策持续发力与天气好转将推动沥青终端需求季节性回暖。
• 关注价差修复：在供应低位背景下，裂解价差有望修复，关注相关机会。
• 油价波动风险：短期油价或维持震荡偏强，二季度供需矛盾仍存，全年更需警惕关税对需求的冲击。

风险提示

• 原油价格大涨：若油价大幅上涨，将对沥青绝对价格形成压力。
• 供应超预期增加：若地炼供应或进口原料超预期释放，可能抑制价格表现。
• 需求恢复不及预期：若终端资金到位不及预期或基建项目推进缓慢，沥青需求可能不及预期。

结论

综合来看，2025年二季度沥青市场将面临供应偏紧与需求季节性回暖的双重影响。原料端成本压力持续，地炼产能释放受限；需求端在财政支持与天气改善推动下存在环比改善空间。短期内油价或震荡偏强，但全年仍需关注关税对需求的冲击。建议投资者关注沥青裂解价差修复机会，同时警惕油价波动与需求不及预期风险。