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光期研究：贵金属二季度策略报告总结

核心内容

2025年第一季度，伦敦现货黄金不断刷新历史新高，季度涨幅达17.54%，达到3084.33美元/盎司，盘中一度触及3086.9美元/盎司。同期，现货白银上涨18.09%，达到34.112美元/盎司。金银比维持在88~92之间。美国CFTC数据显示，黄金总持仓增加至511,482张，非商业持仓净多头增加至249,796张，Comex黄金库存增加667.07吨至1348.26吨，白银库存增加4783.76吨至14693.92吨。这些数据表明市场对黄金的避险需求持续增强。

主要观点

一季度黄金上涨的三大驱动因素

1. 经济滞胀预期增强
   美国经济增速放缓，核心PCE通胀反弹至2.8%，市场从“软着陆”转向“滞胀”叙事。特朗普的25%汽车关税政策引发全球供应链扰动，预期全年通胀中枢抬升。

2. 美元信用受损与去美元化加速
   美元在全球外汇储备中的占比下降，全球央行加速储备多元化，中国、印度等新兴市场央行连续三年增持黄金超1000吨。中国央行自去年11月重启购金，市场看涨信心增强。

3. 地缘风险未缓解
   俄乌战事持续，美乌未能签订矿产协定，中东局势紧张，市场重新启动避险情绪，推动金价上涨。

二季度观察重点

1. 特朗普关税政策落地
   4月初对等关税实施后，政策不确定性减弱，市场恐慌情绪可能阶段性缓和，黄金或回吐部分避险溢价，但关税推升通胀仍支撑金价。

2. 俄乌地缘政治走向
   若美俄达成全面停火，避险需求可能减弱，央行购金能否维持1000吨以上存疑。

3. 美联储可能重启降息
   若美联储在6月降息，实际利率下降，美元指数可能下探甚至跌破100，对黄金形成利好。

操作建议：当前金价处于高位，建议多头获利减仓；二季度中下旬，若美联储降息压力加大或美再次举起关税威胁，金价可能再度上行。黄金阻力位3100~3200美元/盎司，支撑位2950-3000美元/盎司；白银则需观察是否能突破2024年10月高点，若金价持续强势，银价有望补涨，建议低吸持有。

关键信息

• 一季度黄金与白银分别上涨17.54%和18.09%，金银比维持高位。
• 美国经济从“软着陆”转向“滞胀”，通胀预期升温。
• 美元信用受损，去美元化趋势明显，全球央行购金意愿增强。
• 地缘政治风险未缓解，推动避险情绪，支撑金价。
• 特朗普政策引发市场波动，包括关税、退群、金卡项目等。
• 美国财政赤字扩大，债务水平突破36万亿，财政可持续性存疑。
• 通胀压力扩散，美联储抗通胀进展受阻，市场对降息预期增强。
• 高利率环境阻碍房地产复苏，消费者信心下滑，消费增速受限。
• 二季度黄金可能面临避险情绪消退，但若美联储降息，金价可能再度上涨。

品种间相关性

• 黄金与白银相关性高，近一年达0.808，近三年达0.958。
• 黄金与美股指数相关性较强，与道琼斯工业指数相关性达0.786，纳斯达克指数为0.626。
• 黄金与美元指数呈负相关，近一年相关性为0.177，近三年为-0.072。
• 黄金与铜、铝等工业金属相关性较低，部分品种呈负相关。

期权市场

• 黄金期权历史波动率及波动率锥显示市场波动性较高。
• 沪金收盘价与期权持仓量、成交量中认沽认购比显示市场情绪偏谨慎。
• 白银期权同样显示波动性较高，市场对价格走势存在分歧。

研究员简介

展大鹏，光大期货研究所贵金属资深研究员，拥有十多年商品研究经验，曾服务于多家现货龙头企业，发表专业文章数十篇，长期接受多家主流媒体采访，曾获多项期货研究奖项。

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