银行行业：去杠杆视角看资管新规细则~如何更好的去杠杆及可能的信用对冲措施-20180722-广发证券-27页-1mb

银行业去杠杆与资管新规细则分析总结

核心内容

本报告从去杠杆和资管新规细则两个角度出发，分析了当前中国银行业面临的杠杆压力、去杠杆的必要性、杠杆效率的重要性以及可能的信用对冲措施。整体上，报告强调了去杠杆并非简单的总量问题，而是结构性问题，核心在于提高杠杆资源的利用效率，并避免系统性风险。

主要观点

1. 监管力度边际放缓，务实调整促进平稳过渡

• 2018年7月20日，一行两会发布资管新规细则，旨在缓解银行信用收缩压力。
• 监管在结构控制的同时，适度放松执行口径，有助于新规的平稳过渡。
• 尽管监管核心原则未变，但通过过渡期政策调整，可降低去杠杆对市场和经济的冲击。
• 监管仍是核心变量，后续可能出台更多信用对冲措施。

2. 杠杆效率比杠杆绝对值更重要

• 杠杆本质是宏观储蓄向投资的转化，转化效率决定其对经济增长的贡献。
• 高效率部门使用杠杆，能提升资本回报率和经济潜在增速；低效率部门加杠杆则可能演变为庞氏融资，拖累经济。
• 去杠杆是结构问题，应重点解决低效率部门的隐性担保，释放社会资源。

3. 去杠杆需兼顾短期阵痛与长期发展

• 去杠杆是为了解决过去的问题，更是为了未来杠杆资源的合理分配。
• 通过供给侧改革、打破刚兑、债转股、债务货币化等路径实现去杠杆，但每种方式都有其代价。
• 金融监管和财政政策需协同，以平衡短期信用收缩与长期经济增长。

关键信息

一、资管新规细则的要点

• 提前落地利好：缓解了银行存量业务整改压力，修复市场悲观预期。
• 务实放松：
  • 允许老产品对接新资产，缓解资产续期问题。
  • 公募产品可投资非标资产，摊余成本法估值放宽。
  • 非标回表给予过渡期风险计提优惠。
• 监管协同：一行两会联合发文，体现监管边际缓和，但核心原则不变。

二、杠杆与银行的关系

• 银行资产是实体债务的映射，去杠杆意味着银行缩表。
• 不同去杠杆方式对银行资产、负债、利润、资本产生不同影响。
• 保护银行信用扩张能力是去杠杆过程中必须关注的重点。

三、杠杆效率的重要性

• 高效率部门使用杠杆有助于资本转化和经济增长。
• 低效率部门持续加杠杆将导致庞氏融资和债务不可持续。
• 资本产出比和资产回报率是衡量杠杆效率的重要指标。

四、去杠杆的症结与路径

• 国有部门是去杠杆的主要对象，因其预算软约束和隐性担保。
• 去杠杆需控制力度、速度和节奏，避免系统性风险。
• 去杠杆路径包括：
  • 供给侧改革：效果明显，但行业受限。
  • 打破刚兑：是治本之策，但短期对居民和银行资本造成冲击。
  • 债转股：可降低银行资本损失，但需警惕道德风险。
  • 债务货币化：短期无害，但长期无解，可能加剧杠杆问题。

五、可能的信用对冲措施

1. 合理发力债转股：通过子公司承接不良资产，释放资本，提升信用扩张空间。
2. 非标回表风险计提优惠：降低银行资本消耗，释放信用空间。
3. 允许更多银行采用高级法：提高资本充足率，释放约6万亿元信用空间。
4. 适度放松银行负债和流动性考核：降低负债成本，提升信用扩张能力。
5. 协调监管：避免多头管理导致的约束过紧，合理调整监管节奏。
6. 适度控制国企资产和杠杆率：通过行政手段限制低效部门融资，促进资源向高效部门倾斜。

风险提示

• 金融监管执行力度超预期
• 利率波动超预期
• 经济增长超预期下滑
• 资产质量大幅恶化
• 贸易摩擦升级超预期

附录：宏观杠杆率上升情景

情形1：利息率高于经济增长率

• 若利率高于GDP名义增长率，将导致杠杆率自动上升，形成庞氏融资。
• 中国2015年前地方政府债务危机与此类似，需通过宽货币、降息、债务置换应对。

情形2：投资效率过低

• 增量投资转化效率低，将导致宏观杠杆率上升。
• 需通过供给侧改革、打破刚兑、债转股等方式提升效率。

情形3：负债用于存量资产交易

• 存量资产交易将占用更多债务资源，推高杠杆率。
• 2014-2016年期间，资产泡沫和资金空转加剧了这一问题。

结论

• 去杠杆是为了解决过去的问题，更是为了未来杠杆资源的合理分配。
• 银行作为信用体系核心，需在去杠杆过程中保护其信用扩张能力。
• 需通过结构性改革、政策协调、信用对冲措施实现去杠杆与经济增长的平衡。
• 高质量发展是解决杠杆问题的根本途径，需通过减税降息、控房价、激励高效率部门等措施推动。