20210430-浙商证券-顾家家居-603816.SH-顾家家居点评_商誉减值_轻装上阵_内生增长动力强劲_5页_1mb

顾家家居（603816）2021年4月30日研究报告总结

核心内容

顾家家居（603816）在2020年及2021年第一季度展现出强劲的内生增长动力，尽管受到商誉减值及外部因素影响，其核心业务表现依然突出。公司积极布局多品类、多品牌战略，推进大家居战略落地，同时加强线上线下渠道建设，提升经营效率，保持良好的现金流表现。

主要观点

1. 业绩表现

• 2020年业绩：公司实现营收126.66亿元（+14.17%），归母净利8.45亿元（-27.19%），扣非净利5.91亿元（-30.42%）。其中，20Q4单季度营收41.21亿元，归母净利-1.64亿元，扣非净利-2.39亿元。
• 2021Q1业绩：公司实现营收37.82亿元（+65.32%），归母净利3.85亿元（+25.58%），扣非净利3.18亿元（+53.39%）。若剔除恒大分红影响，扣非归母利润同比增速高达+116%。
• 内生增长：若不考虑并购子公司贡献，20年内生收入增速约20%，利润增速约25-30%，利润率持续提升。

2. 内销业务

• 增长情况：20年公司中国大陆地区收入占比达60.4%，同比增长25.46%。
• 增长动能：21Q1内生内销增长延续强劲态势，预计同比增长60%以上。
• 驱动因素：
  • 疫情加速小品牌出清，市场份额向龙头集中。
  • 多品类融合，床垫业务增长显著，20年床垫收入23.38亿元（+19.7%）。
  • 线下渠道“1+N+X”策略，20年净增门店205家至6691家，进驻空白城市百余个。
  • 线上电商布局加快，重点发展拼多多、抖音等新渠道。
  • 区域零售运营中心改革和门店信息化系统建设持续推进，提升运营效率。

3. 外销业务

• 增长情况：20年外销收入增长约5%，其中Q4单季度增长超50%；21Q1延续高增长，同比19Q1增长约50%。
• 增长原因：海外疫情管控放松，房地产及家具需求恢复，公司供应链优势明显，市场份额提升。
• 挑战：玺堡家居床垫出口业务因第二轮反倾销政策影响，20Q4-21Q1表现不佳。

4. 成本与费用

• 毛利率：20年毛利率同比上升0.35pct至35.21%；21Q1毛利率33.02%（同比19Q1下滑1.71pct），预计受原材料涨价影响。
• 期间费用率：20年期间费用率同比增加0.66pct至24.71%，其中销售费用率上升1pct至19.69%，管理+研发费用率下降0.44pct至3.98%。
• 财务费用：20年因人民币升值带来汇兑亏损0.98亿元，21Q1财务费用率为-0.15%（同比19Q1下滑1.23pct）。

5. 预收款与现金流

• 预收款：20年末预收款20.34亿元（+36.33%），21Q1期末预收款15.72亿元（+75%）。
• 经营性现金流：20年经营性现金流净额21.80亿元（+2.65%）；21Q1经营性现金流净额1.33亿元（20Q1为-4.01亿元）。

关键信息

财务预测

• 收入预测：2021-2023年分别为165.03亿元、205.6亿元、250.23亿元，增速分别为30.29%、24.58%、21.71%。
• 归母净利润预测：2021-2023年分别为17.12亿元、21.64亿元、26.65亿元，增速分别为102.47%、26.40%、23.18%。
• 估值：2021-2023年PE分别为27.82X、22.01X、17.87X，维持“买入”评级。

投资评级说明

• 相对评级：以6个月内证券相对于沪深300指数涨跌幅为标准，定义为：

  • 买入：+20%以上；
  • 增持：+10%~+20%；
  • 中性：-10%~+10%；
  • 减持：-10%以下。

• 行业评级：以行业指数相对于沪深300指数涨跌幅为标准，定义为：

  • 看好：+10%以上；
  • 中性：-10%~+10%；
  • 看淡：-10%以下。

风险提示

• 渠道建设不达预期；
• 房地产调控政策超预期。

财务摘要

图表摘要

• 图1：顾家家居季度数据一览

  • 2021Q1营收3781.96亿元，同比+65.32%；
  • 2021Q1归母净利润385.05亿元，同比+25.58%；
  • 2021Q1扣非净利润317.65亿元，同比+53.39%。

• 图2：顾家家居收入拆分一览

  • 2020年内销占比60.39%，外销占比36.74%；
  • 2021年预计内销占比60.39%，外销占比36.74%；
  • 2020年毛利率35.21%，2021年预计34.51%。

公司简介

顾家家居是中国软体家具行业的龙头企业，业务涵盖多个品类与品牌，逐步推进大家居战略，提升市场份额和品牌影响力。公司注重内生增长与外延扩张，积极布局线上线下渠道，推动多品类融合发展。

总结

顾家家居在2020年和2021Q1展现出强大的内生增长能力，尽管受到商誉减值和外部因素影响，但核心业务表现依然强劲。公司积极拓展多品类、多品牌，提升市场占有率。线上线下渠道建设持续推进，尤其是电商渠道布局加速，为未来增长奠定基础。财务表现稳健，现金流充足，估值合理，维持“买入”评级。