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戒急用忍，行稳致远 —— 总结

核心内容概述

本报告由华创证券有限责任公司发布，旨在分析当前经济与市场环境，提出投资策略建议。报告主要围绕以下几个核心方面展开：

• 经济改善趋势中，库存周期启动是市场乐观情绪的重要支撑。
• 全球货币政策逐步回归正常化，美元弱势有利于新兴市场表现。
• “双循环”格局推动中国经济结构调整，货币政策面临适应性挑战。
• 市场风格稳定性较强，盈利与估值的匹配度是配置重点。
• 风险提示包括美元流动性回归、经济滞胀、疫情二次冲击、中美关系恶化与地缘政治风险。

主要观点

1. 经济改善趋势之中，静待库存周期启动

• 市场分歧：当前市场对经济改善趋势存在分歧，一部分人认为处于修复尾段，另一部分人认为进入复苏启动阶段。
• 库存周期：库存周期尚未充分启动，但其作为经济改善的重要信号，将推动市场情绪升温。
• 企业现金流：企业现金流变化对权益市场有更强指引作用，是判断经济改善的重要依据。
• 趋势基础：经济内生调整到位、外部政策效果显现，两者共振将增强企业现金流，推动市场乐观预期。

2. 危机应对模式退出，政策缓慢回归正常化

• 美元流动性：年初美元流动性紧张，美联储资产负债表快速扩张，但近期开始边际收缩。
• 通胀预期：美国CPI回升，10年期实际收益率上行，显示通胀预期升温。
• 美元弱势影响：美元弱势将推动资金从发达市场流入新兴市场，A股受益于国际资金流入。
• 货币政策：中国货币政策稳健，人民币升值提升A股国际吸引力。

3. 双循环格局与中美关系寻求再均衡

• 双循环战略：加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。
• 货币创造机制：货币创造机制将随双循环推进而调整，面临更多挑战。
• 中美关系不确定性：中美关系的不确定性将扰动风险偏好，人民币汇率、资本流动与经济增长需寻找新的均衡。

4. 把握风格稳定性与盈利估值匹配度

• 趋势性风格：成长强于周期，金融强于成长。周期强势依赖资源品价格，金融强势需信贷扩张。
• 结构性风格：消费与金融保持相对均势，CPI上行环境更有利于消费风格。
• 估值矛盾：市场整体估值不极端，但行业间分化显著，需关注ROE稳定性与滞涨+股息率主线。
• 盈利预期：2021年盈利预期将接力估值驱动，周期行业有望相对强势。

关键信息

经济与市场数据

• PMI数据：中美欧7月制造业PMI均在荣枯线以上，中国改善最快。
• PPI数据：7月PPI同比仍为负，但整体趋势向好。
• M1变化：M1改善力度弱化，内生性现金流仍需加强。
• 货币政策：中国货币政策逐步稳健，人民币升值有利于A股吸引力。

行业分析

• ROE稳定性：银行、地产、食品饮料、家电、建筑、医药等板块具有更强防御性。
• 股息率与波动率：银行、地产、钢铁、纺织服装、公用事业、建筑等板块股息率相对较高，波动率较低。
• 盈利预测：TMT行业盈利预期相对更高，周期行业盈利预期偏弱，但有望在2021年盈利定价阶段转强。

风险提示

• 美元流动性紧张回归：可能引发市场波动。
• 供给弱化：经济可能进入滞涨状态。
• 疫情二次冲击：可能导致全球经济重新停摆。
• 中美关系恶化：贸易保护主义升温，影响市场风险偏好。
• 地缘政治风险：可能引发避险情绪升温。

结论

当前市场处于经济改善与政策调整的过渡期，投资者应关注库存周期启动与企业现金流变化，把握市场风格稳定性与盈利估值匹配度。在双循环格局与中美关系再平衡的背景下，货币政策面临更多挑战，需谨慎应对不确定性。行业配置上，应关注ROE稳定性、滞涨+股息率主线，以及2021年盈利定价阶段可能带来的周期行业相对强势。同时，需警惕美元流动性回归、经济滞胀、疫情二次冲击等风险因素。