20170213-华泰证券-啤酒行业深度研究_需求高端化_盈利能力逐步改善_23页_1mb

食品饮料行业深度研究总结

核心内容

本报告聚焦中国啤酒行业的发展趋势与市场格局，分析了行业增长拐点初现、需求向高端转移、行业集中度提升对盈利能力的影响，以及国际品牌在中国市场的竞争优势。报告重点推荐重庆啤酒和青岛啤酒，并提供了详细的盈利预测和估值分析。

主要观点

• 行业增长拐点初现：自2014年起，啤酒行业进入调整期，产销量持续下降，但自2016年8月开始，啤酒产量当月同比增速由负转正，2016年12月增长达15.2%，行业探底拐点初步显现。
• 需求向高端转移：经济型淡啤销量持续下降，中高端淡啤销量增长显著，高品质淡啤销售额占比从2010年的10%上升至2015年的23%，显示中国啤酒市场正逐步向高端产品转型。
• 行业集中度提升：2015年CR4达到68.95%，CR5达到73.95%，行业逐步进入寡头垄断阶段，有利于提升品牌溢价能力和盈利能力。
• 国产啤酒布局高端：国内啤酒企业如华润、青岛、燕京等通过推出高端产品线，实现吨酒价格和毛利率的显著提升，盈利能力逐步改善。
• 国际品牌优势明显：百威英博、嘉士伯等国际啤酒集团凭借品牌溢价能力、成本控制优势和丰富的产品组合，在中国高端啤酒市场占据主导地位。
• 投资建议：推荐重庆啤酒（买入）和青岛啤酒（增持），认为其具备良好的增长潜力和盈利能力提升空间。

关键信息

行业发展趋势

• 啤酒行业自2014年起进入调整期，但2016年8月后产量增速由负转正，行业探底拐点初现。
• 人均啤酒消费量从2009年的31.75升/人增长至2015年的34.31升/人，仍有上升空间。
• 行业集中度提升，CR4和CR5分别达到68.95%和73.95%，推动行业盈利能力改善。

市场结构变化

• 2015年经济型淡啤销量占比达78%，销量下降明显。
• 中高端淡啤销量增长3.3%和16.6%，销售额增长7.6%和24.9%，显示出高端化趋势。
• 黑啤和低度/无酒精啤酒增长显著，分别增长69%和16%，成为高端市场的重要组成部分。

国内啤酒企业表现

• 华润啤酒：通过剥离非啤酒业务，专注啤酒业务，吨酒价格复合增速达4.3%，净利率提升明显。
• 青岛啤酒：品牌力领先，市占率17.9%，高效运营和品牌议价能力使其在行业下行期仍保持盈利能力。
• 燕京啤酒：2014年整体销量下降6.8%，但中高档产品销量逆势增长达30%以上。

国际啤酒企业表现

• 百威英博：吨酒价格行业最高，毛利率达60.7%，品牌组合丰富，涵盖百威、福佳、贝克等高端品牌。
• 嘉士伯：通过收购重庆啤酒，实现中国西南市场的布局，乐堡和克伦堡1664在华销量分别增长64%和150%，成为高端市场的重要力量。

投资建议

• 重庆啤酒：2016年扭亏为盈，实现归母净利润1.9亿元，2017年有望轻装上阵。预计2016-2018年EPS分别为0.40、0.70、0.82元，给予2017年28-30倍PE估值，目标价21.6-23.1元，维持“买入”评级。
• 青岛啤酒：品牌力王者，市占率领先，2016年1-9月营业收入同比下降5.26%，但高端产品销量占比提升，预计2016-2018年EPS分别为1.34、1.56、1.83元，给予2017年22-24倍PE估值，对应目标价34.3-37.4元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济低迷：可能导致整体消费能力下降，影响啤酒行业增长。
• 消费升级低于预期：若消费者对高端产品接受度不高，可能影响行业盈利能力提升。

图表概览

• 图表1：2011年1月至2016年12月全国啤酒产量当月同比增长情况。
• 图表2：我国人均啤酒产量及对比。
• 图表3：我国城镇居民人均可支配收入及同比增速。
• 图表4：我国人均饮酒量及其增速。
• 图表5：我国啤酒行业形成华润雪花、青岛啤酒、百威英博和燕京啤酒四巨头竞争格局。
• 图表6：2015年成熟啤酒市场的CR4水平。
• 图表7：成熟市场啤酒企业毛利率水平。
• 图表8：中国啤酒行业毛利率。
• 图表9：中国啤酒市场竞争格局。
• 图表10：2014年我国各地区人均饮酒量。
• 图表11：2015年我国各地区人均饮酒量及其增速。
• 图表12：2015年度我国啤酒市场分产品销售量占比。
• 图表13：2015年度我国啤酒市场分产品销售额占比。
• 图表14：2014年至2015年中国市场分档次啤酒销售增长情况。
• 图表15：2010-2015年度我国啤酒分产品销售量占比变化。
• 图表16：2010-2015年度我国啤酒分产品销售额占比变化。
• 图表17：2010-2015年我国高品质淡啤销售量及增速变化。
• 图表18：2010-2015年我国高品质淡啤销售额及增速变化。
• 图表19：我国主要啤酒公司品牌结构。
• 图表20：各大酒企高端品销量增速与公司整体啤酒销量增速对比。
• 图表21：2010-2015年中国黑啤市场销量增长情况。
• 图表22：2010-2015年中国黑啤市场销售额增长情况。
• 图表23：主要啤酒企业吨酒价格变化。
• 图表24：主要啤酒企业吨酒价格复合增速。
• 图表25：2006-2015年啤酒全行业销售利润率、销售增长率及销售利润增长率水平。
• 图表26：华润啤酒持续经营净利率。
• 图表27：重组前各业务收入情况。
• 图表28：华润啤酒吨酒价格及其增速。
• 图表29：华润啤酒产品结构。
• 图表30：华润啤酒毛利率、费用率情况。
• 图表31：2014年至2015年中国前十大啤酒品牌市场占有率变化。
• 图表32：嘉士伯啤酒子品牌示意图。
• 图表33：百威英博近年来在中国的并购动作。
• 图表34：百威英博子品牌一览。
• 图表35：2015年百威英博营收情况。
• 图表36：百威英博每百公升营收指标（美元）。
• 图表37：中外啤酒企业毛利率对比。
• 图表38：中外啤酒企业吨酒价格对比。

总结

本报告指出，中国啤酒行业正从低端市场向高端市场转型，行业集中度提升推动了整体盈利能力的改善。国内啤酒企业通过产品升级和品牌策略，逐步提高吨酒价格和毛利率，同时国际品牌凭借品牌溢价和成本控制优势，在高端市场占据主导地位。重庆啤酒和青岛啤酒作为重点推荐标的，其盈利能力和增长潜力被看好，预计未来将实现业绩增长。风险提示主要集中在宏观经济和消费升级方面，需关注其对行业发展的潜在影响。