20200628-川财证券-啤酒行业系列深度（二）_历史复盘_啤酒行业高端化路径探究之渠道篇_27页_3mb

啤酒行业系列深度（二）总结

核心内容

啤酒行业经历了市场扩容期和两轮并购整合期，目前进入高端机遇期。行业格局呈现寡头垄断，头部企业各据基地市场，未来核心竞争力在于高端产品矩阵和优质渠道布局。两者之间是“矛与盾”的依存关系，协同发力才能抢占行业制高点。

主要观点

1. 渠道模式演变：啤酒行业渠道从单一走向多元化，头部企业通过不断优化渠道结构、提升渠道控制力，增强市场竞争力。
2. 高端化趋势：随着消费结构升级，高端产品成为行业增长点，通过高毛利率、高费用投放树立品牌形象，是高端化操作的核心模式。
3. 线上线下协同：线上渠道需打造高端产品直营体系，提升电商营销质量；线下渠道应通过深度分销贴近消费者，同时开设高端酒吧创造需求。
4. 组织架构创新：高端产品运营需要独立团队和架构支撑，以实现专业化、精细化管理。
5. 投资建议：关注青岛啤酒、华润啤酒，因其在高端化和渠道布局方面具有明显优势，未来仍将呈现强者恒强的“马太效应”。

关键信息

行业发展阶段

• 市场扩容期（1979-1995）：啤酒厂数量快速增加，市场持续扩张，行业产量CAGR达24%。
• 第一轮整合期（1995-2005）：青啤通过并购36家啤酒厂重夺行业第一，行业产量CAGR为7%。
• 第二轮整合期（2005-2017）：华润后来居上，CR5从65.2%提升至70.4%，行业进入高端化阶段。

头部企业基地市场

• 华润啤酒：基地市场包括四川、辽宁、安徽、贵州；高市占率市场包括江苏、黑龙江、吉林、天津、青海。
• 青岛啤酒：基地市场为山东、陕西；高市占率市场为上海、山西、海南、河北。
• 百威亚太：基地市场为江西、湖北、福建；高市占率市场为黑龙江、吉林。

渠道模式变迁

• 百威英博：从武汉设厂到收购哈啤、英博，再到构建高端直销电商体系，逐步实现渠道扁平化与多元化。
• 华润啤酒：从传统经销模式到深度分销，再到CDDS模型，强化对终端的掌控力。
• 青岛啤酒：从区域营销公司成立，到“大客户+微观运营”模式，再到构建立体式电商体系，持续优化渠道结构。

渠道结构与运营

• 百威：餐饮35%、夜场20%、传统35%、KA5%、电商5%。
• 华润：餐饮40%、夜场10%、流通50%。
• 青岛：餐饮50%、夜场10%、流通30%、KA10%。

财务表现

• 毛利率：百威亚太平均52.31%，显著高于华润（35.24%）、青啤（39.07%）。
• 销售费用率：百威亚太平均29.62%，高于华润（17.09%）、青啤（19.50%）。
• 净利率：百威亚太平均12.44%，远超华润（3.61%）、青啤（6.01%）。
• EBITDA Margin：百威亚太平均28.56%，高于华润（11.27%）、青啤（11.41%）。

投资标的估值

证券代码	证券简称	2020/06/28股价（元）	2020/06/28总市值（亿元）	20E EPS	21E EPS	21E PE	22E PE	21E EV/EBITDA	22E EV/EBITDA
1876.HK	百威亚太	22.3	2953.3	0.53	0.71	42.1	31.4	20.4	16.9
0291.HK	华润啤酒	43.2	1401.5	0.81	1.20	53.3	36.0	26.6	20.5
600600.SH	青岛啤酒	72.2	835.8	1.44	1.77	50.0	40.9	26.3	22.2
600132.SH	重庆啤酒	67.6	327.0	1.08	1.31	62.8	51.5	46.2	38.9
000729.SZ	燕京啤酒	6.7	188.6	0.08	0.11	88.5	60.5	17.7	15.8
002461.SZ	珠江啤酒	9.5	211.2	0.24	0.27	39.8	35.5	30.3	26.9

风险提示

• 收入波动风险：宏观经济及居民收入波动可能影响啤酒行业景气度。
• 食品安全风险：重大食品安全事件可能影响消费者信心，导致业绩不及预期。
• 原材料价格波动风险：农产品价格波动对啤酒企业成本构成影响。

未来展望

随着啤酒行业向高端化发展，头部企业通过优化渠道结构、提升品牌影响力、推动线上线下协同发展，将在未来竞争中占据更大优势。青啤、华润、百威等企业已具备较强的渠道管理能力和品牌影响力，建议投资者关注其在高端市场的发展潜力。