20150525-中投证券-利率市场每周评论_流动性_泛滥_下的美债故事_14页_1mb

利率市场每周评论（2015-05-25）总结

核心内容

本报告分析了2015年5月美债市场和中国利率市场的走势，指出在零利率环境下，长期债券收益率的波动并非由低货币市场利率直接导致，而是受到多重因素影响。报告回顾了自2008年次贷危机以来美债市场的四次波谷和三次波峰，并对这些波动背后的原因进行了深入剖析。

主要观点

• 美债波动受多因素影响：包括国际经济增长、欧债危机、新兴市场（如中国）的再杠杆与降杠杆、通胀、大宗商品价格、财政政策等。
• 收益率波动具有路径依赖：即使在经济基本面相对稳定的情况下，收益率突破顶或底仍需较长时间，且受市场预期和估值水平的影响。
• 流动性泛滥不必然导致长债收益率下行：由于央行通常不直接控制收益率曲线长端，长债收益率的波动更多由实际基本面和市场预期主导。
• 中国利率市场面临区间振荡：受国际经济环境、国内财政政策、货币政策及地方政府债供给等因素影响，中国长债利率将维持在[3.3%，3.8%]的波动区间，短期内难以突破历史低点。

关键信息

美债市场回顾

• 2008-2009年：危机和QE政策推动长债收益率断崖式下跌，但随后迅速反弹。
• 2009-2011年：欧债危机拖累经济复苏，但全球通胀在2011年全面爆发，推动收益率下行。
• 2011-2013年：全球经济和物价持续下行，收益率振荡下行，但波动幅度最大。
• 2013年至今：QE退出预期与全球经济放缓共同作用，收益率继续下行，但幅度较小。

对中国利率市场的启示

• 国际经济因素影响显著：中国利率债市场同样受到国际经济波动、欧债危机、新兴市场政策变化等影响。
• 估值水平决定波动幅度：市场预期变化引发波动，但波动幅度主要取决于当前估值水平。
• 政策效果减弱：随着QE政策的预期逐渐被市场消化，政策对利率的影响减弱，市场走势更依赖基本面。

市场回顾

• 货币市场：OMO暂停，资金面维持宽松，短期资金利率低位企稳，中长期资金利率继续下行。
• 一级市场：地方政府债发行拖累金融债表现，国债认购倍率高于历史平均水平，一二级市场利差为负。
• 二级市场：国债收益率曲线平坦化，长债表现较好，金融债-国债利差上行。
• 国债期货：跟随二级市场走低，基差回归合理水平，市场心态趋于中性。

附录信息

• 一级市场发行情况：包括政策性金融债、国债和地方政府债的发行数据，显示短端债券表现优于长端。
• 信用评分原则与说明：以主体信用评分为主，综合公司行业、治理、财务状况等因素进行信用分析，评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间。
• 研究团队：何欣（CFA）和刁思聪（FRM）为报告署名人，分别负责债券分析与量化研究。
• 免责声明：报告仅供中国中投证券客户及特定对象使用，不构成投资建议，不承担相关法律责任。

市场展望

• 中国利率市场将维持区间振荡：由于国际经济环境和国内政策调整，中国利率债市场短期内难以突破历史低点。
• 投资建议：在当前利率水平下，持有长期利率债需等待下一波利率债行情才能解套，投资需谨慎，关注市场预期和估值变化。

图表说明

• 图1至图16展示了美债市场波动及中国市场的相关情况。
• 图17至图26反映了货币市场、一级市场、二级市场和国债期货的走势。
• 附表2提供了本周利率产品一级市场发行的详细数据。

总结

综上所述，美债市场在零利率环境下仍经历显著波动，其收益率变化受到多重因素影响，包括经济基本面、市场预期和政策导向。中国利率市场同样受到国际经济环境和国内政策的影响，呈现区间振荡趋势，长期利率债投资需谨慎对待。