20210823-天风证券-中国中冶-601618.SH-资源开发迎估值重塑_智能改造+新能源打造新增长极_23页_3mb

中国中冶（601618）总结

核心内容概述

中国中冶是全球最大的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商，2020年新签合同额突破1万亿元，2021年1-7月订单增速达36.9%。公司积极推进业务多元化转型，布局智能改造和新能源领域，同时在资源开发方面拥有丰富的镍、钴、铜、锌、铅等矿产资源，受益于金属价格上涨，资源开发业务利润显著增厚，有望迎来估值重塑。

主要观点

• 业务多元化：公司从传统冶金工程向智能改造、新能源、资源开发等方向拓展，形成多元化业务格局。
• 订单增长：2020年新签合同额首次突破万亿元，2021年1-7月订单增速达36.9%，在手订单充足。
• 资源开发业务：公司拥有多个海外资源项目，如巴布亚新几内亚镍钴项目，2021年资源开发业务预计贡献归母净利润11.8亿元。
• 新能源布局：公司通过高镍三元前驱体项目，切入新能源产业链，产品已应用于多家车企。
• 估值与盈利预测：采用分部估值法，预计2021年公司目标市值为1087.2亿元，给予“买入”评级。

关键信息

传统业务

• 收入占比：2020年工程承包业务收入占比约90%。
• 增长情况：2020年营收4001.15亿元，同比增长18.15%；2021年1-7月累计新签合同额6150.6亿元，同比增长32.2%。
• 毛利率：2020年工程承包业务毛利率为10.17%，同比下降0.28个百分点。
• 费用控制：2020年期间费用率为6.88%，同比下降0.07个百分点，其中管理费用率因研发费用增加略有上升。

资源开发业务

• 主要矿产项目：
  • 巴布亚新几内亚瑞木镍钴项目：全年平均达产率103.2%，是全球湿法冶炼红土镍矿中达产率最高的项目。
  • 巴基斯坦杜达铅锌矿项目：连续两年实现50万吨年采出矿量，2020年生产锌精矿含锌3.5万吨、铅精矿含铅7094吨。
  • 巴基斯坦山达克铜金矿项目：2020年生产粗铜1.32万吨。
  • 阿富汗艾娜克铜矿项目：资源量6.62亿吨，铜金属量1108万吨。
• 盈利能力：2021年资源开发业务预计贡献归母毛利润15.4亿元，归母净利润11.8亿元。
• 成本与价格：镍矿价格17666美元/吨，成本11000美元/吨，镍钴矿贡献归母净利润7.7亿元。

新能源与智能改造

• 高镍三元前驱体：中冶新材料项目已量产8系高镍三元前驱体，9系产品通过小试认证。
• 光伏项目：中冶武勘与宝冶积极参与光伏市场建设，多个项目成功并网运行。
• 氢冶金：中冶京诚中标全球首例氢能源开发和利用工程，推动钢铁行业低碳转型。

盈利预测与估值

• 盈利预测：
  • 2021-2023年归母净利润分别为92/106/119亿元。
  • 2021年资源开发业务归母净利润为11.8亿元，预计2022/2023年分别为12.6/13.4亿元。
  • 传统业务预计2021年归母净利润为79.7亿元，2022/2023年分别为93.0/105.8亿元。
• 估值：
  • 采用分部估值法，传统业务参考中国化学、中国铁建、中国交建的2021年PE均值为7.3x，给予8.0x目标PE，对应目标市值637.8亿元。
  • 资源开发业务参考江西铜业、紫金矿业、华友钴业、格林美的2021年PE均值为38x，给予38x目标PE，对应目标市值449.4亿元。
  • 综合估值：2021年公司目标市值1087.2亿元，对应整体PE11.9x，目标价5.25元。

风险提示

• 基建行业投资弱于预期
• 房地产行业调控升级
• 金属价格下跌及高镍电池需求不及预期

财务数据与估值表

投资评级

作者信息

• 鲍荣富：分析师，SAC执业证书编号：S1110520120003，邮箱：baorongfu@tfzq.com
• 王涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110521010001，邮箱：wangtaoa@tfzq.com
• 王雯：联系人，邮箱：wangwena@tfzq.com
• 朱晓辰：联系人，邮箱：zhuxiaochen@tfzq.com