城投债价值几何？-20230831-国信证券-26页_2mb

报告摘要

城投债价值几何？

核心内容概述

本报告分析了城投债的发展历史、信用状况及区域差异，探讨了城投平台的转型路径和债务管理策略，重点分析了山东、四川、重庆等地区的城投债务情况及偿债能力，并总结了城投债的市场表现与未来趋势。

城投公司发展历史

2008-2009年：鼓励设立政府融资平台，城投债及非标债务迅速发展。
2010-2013年：规范城投平台发展，信政合作业务规模快速扩张。
2014-2017年：政策推动城投与政府债务切割，政府不再为平台担保，融资平台数量和规模逐步调整。
2017-2020年：明确提出隐性债务概念，推出化债举措，但疫情后融资环境放宽，债务再次回升。
2021年至今：隐债监管再次收紧，强调债券和信贷的管控，以严控债务增长。

全国城投信用状况

城投债存量规模：约13.5万亿元，占城投总体债务规模的25%，占存量信用债的30.8%。
债务率情况：湖南、湖北、江西、重庆、天津等地区的广义债务率超过500%，债务负担较重。
偿债能力：四川财政自给率最低，仅为43%，低于全国平均水平；江苏、浙江、山东等省份虽然债务规模大，但综合财力强，债务率相对可控。

山东城投情况

区域特征：
- 金融资源丰富：拥有14家城商行和98家农商行，授信规模可覆盖城投有息负债。
- 产业资源丰富：第一产业增加值全国第一，制造业门类齐全。
- 政策支持：国务院18号文、财政部137号文及银保监会指导文件支持山东化债和转型。
债务情况：
- 城投有息负债：约3.02万亿元，占全国城投有息负债的约11%。
- 城投债余额：约1.12万亿元，占全国城投债的约8%。
- 2023年到期规模：约2276亿元，占存量债券规模的约20%。
- 利差表现：2023年上半年利差未明显下行，且高于其他区域。

川渝城投情况

四川

债务规模：
- 城投有息负债：约4.17万亿元，全国第三。
- 地方政府债余额：约1.77万亿元，全国第五。
- 城投债余额：约9463亿元，全国第四。
- 债务率宽口径：约322.1%，高于全国平均水平。
- 财政自给率：约40.96%，低于江苏、浙江、山东等省份。
区域差异：
- 成都：城投债及有息负债规模在全国领先，占全省城投债的66%，占全省有息负债的76%。
- 非标风险：都江堰市、金堂县和平昌县曾发生非标融资信用风险事件，导致区域融资环境恶化，但通过财政专项风险防控资金改善。

重庆

债务规模：
- 城投有息负债：约1.49万亿元，全国第8。
- 城投债余额：约5619亿元，全国第12。
- 地方政府债余额：约1.01万亿元，全国第10。
- 宽口径债务率：高达626.0%，仅次于天津。
经济与财政：
- 2022年一般公共预算收入突破2000亿元，全国排名第19。
- 商票违约事件曾引发市场担忧，但政府主导的债委会已成功化解。
- 债务分布不均，主城区和新区占城投债发行和存量的85%以上。

城投债融资渠道与债务结构

主要融资渠道：银行贷款、城投债、非标债务。
债务结构：
- 银行贷款：约37万亿元（表内），非标约3万亿元。
- 城投债：约13.5万亿元，占总体债务规模的25%。
- 区域分布：江苏、浙江、四川、山东四省合计占全国城投债存量的50%以上。

城投债市场表现

2023年到期压力：
- 约四分之一的城投债在一年内到期，天津、广西、云南、甘肃等省份到期规模占存量比例超过四成。
- 2023年剩余三个月仍有较多债券待偿还，占存量的约25%。
利差走势：
- 高等级城投债（AAA）：四川利差相对较高，但走势与市场相近。
- AA+城投债：四川利差差异相对更小，且低于山东；重庆利差与市场走势接近，且AA+利差较窄。

城投转型与化债路径

转型方向

产业升级：
- 扩大建筑业、地产开发比例。
- 布局新兴产业，如产业基金、新能源、集成电路等。
- 引入产业投资资本，推动产业链整合。
资产盘活：
- 推进REITS、ABS、ABN等资产证券化。
- 通过PPP模式提升项目收益率。
- 借助AMC机构盘活闲置、低效资产。

化债手段

债务置换：政府债券置换城投债务，降低隐性债务。
债务重组：非标展期、银行信贷展期。
资源托底：通过财政资金、上市公司股权转让等方式提供偿债保障。
监管机制：落实“一债一档”，加强风险监测和预警。

城投债价值评估

存量市场：江苏、浙江、山东、四川等省份占全国城投债存量的50%以上。
一级市场：山东、江苏、浙江等省份的城投债净融资规模与全国市场接近。
二级市场：山东城投债利差表现稳定，高于其他区域。

城投债未来趋势

区域分化加剧：部分区域债务压力突出，需加强化债力度。
政策导向明确：强调市场化转型、债务风险防控及金融资源协调。
金融资源支持：山东与多家银行签署战略合作协议，获取大量授信支持。
产业引领作用：通过产业基金和股权投资等方式，推动区域经济高质量发展。

总结

城投债作为地方政府融资的重要工具，其发展与地方经济、财政状况密切相关。随着政策监管趋严，城投平台面临转型压力。山东和四川等省份在债务规模、财政实力及化债能力方面表现突出，但部分区域如重庆、天津、湖北等仍存在较高的债务负担。未来，城投平台需通过资产盘活、债务重组、产业升级等方式，实现高质量发展，降低债务风险。

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