20170323-东吴证券-固收专题_利空出尽_还是刀尖起舞__11页_806kb

利率债市场分析总结

核心内容概述

本文分析了2017年3月利率债市场面临的资金面紧张、同业存单量价高涨、利率债反弹基础及策略建议等核心问题，指出当前市场环境虽有反弹迹象，但整体仍面临较大不确定性。

主要观点

1. 资金面紧张的持续性

• 资金面收紧超预期：3月20日后资金面持续紧张，R001、R007和R014的利率中枢分别上移到3.30%、5.01%和4.57%。
• 多重因素影响：包括MPA考核、光大转债发行、季节性缴准压力等。
• DR007替代R007：央行逐步培养DR007作为新的基准利率，导致R007失去利率走廊约束，市场对利率波动更加敏感，资金面紧张可能持续至4月初。

2. 同业存单量价高涨的可持续性

• 发行量与利率维持高位：同业存单发行量持续攀升，发行利率保持高位，尤其6个月期品种。
• 供给端限制：中小银行负债荒局面未改，同业存单供给短期内难以大幅减少。
• 资产端影响：若存单供给减少，将导致资产端增速放缓甚至收缩，对利率债形成利空。
• 建议策略：持有同业存单吃票息仍是性价比策略，利率债反弹受限。

3. 利率债反弹的基础

• 长期因素转变：利率债反弹的基础来源于两个长期因素的潜在转变。
  • 人民币汇率风险降低：美元指数驱动逻辑转向ECB和JOBS的博弈，人民币外部失衡风险减小。
  • 通胀水平低于预期：石油价格大跌及CPI数据低于预期，全年通胀中枢预计降至1.8%，低于市场预期。
• 反弹空间有限：尽管存在反弹基础，但空间不大，不看好成为年度级别的交易机会。

4. 2017年债市主线：基本面回落与央行降准

• 基本面回落预期：二、三季度可能集中展现基本面回落，但需更多数据验证。
• 降准可能性：央行降准可能滞后于经济回落及去杠杆成效，若M2增速超预期下滑，降准概率增加。
• 推荐逻辑：更推荐关注基本面回落及央行降准的可能，而非当前的利率反弹。

关键信息

• 资金面紧张原因：MPA考核、转债发行、季节性缴准压力，加上DR007逐步替代R007，使市场对利率波动更敏感。
• 同业存单市场：发行量和利率维持高位，短期内难以改变，资产端承压，对利率债形成不利影响。
• 利率债反弹逻辑：依赖于人民币汇率风险降低和通胀水平低于预期，但反弹深度有限。
• 投资策略：建议轻仓参与利率债反弹，关注央行动态，等待基本面回落和降准可能。

风险提示

• 人民币外汇占款流失超预期
• 经济大幅下滑

策略总结

• 保持定力：当前利空尚未出尽，利率反弹空间有限。
• 轻仓参与：可轻仓参与利率债反弹，但需警惕资金面进一步收紧及同业存单市场变化。
• 关注长期逻辑：更应关注基本面回落和央行降准的可能，这些才是债市真正值得期待的主线。

相关研究

1. 从各省投资目标看2017年固定资产投资（20170303）
2. 2017年房地产投资预测（20170302）
3. 2017年PPP如何托底经济？（20170205）
4. 2017年煤炭债如何掘金排雷？（20161223）
5. 2017“一带一路”新生系列（20161221）
6. 构建地产债评分系统（20161211）
7. 2017年宏观经济预测（20161129）
8. 财政宽松+逆全球化=美元先升后贬（20161117）

图表目录

• 图表1：近期货币利率曲线整体大幅上翘
• 图表2：R007与DR007在逐步发生背离
• 图表3：同业存单发行量不断攀升
• 图表4：同业存单发行利率维持在高位（6个月）

投资评级标准

• 公司投资评级：

  • 买入：个股涨跌幅相对大盘15%以上
  • 增持：个股涨跌幅相对大盘5%至15%之间
  • 中性：个股涨跌幅相对大盘-5%至5%之间
  • 减持：个股涨跌幅相对大盘-15%至-5%之间
  • 卖出：个股涨跌幅相对大盘-15%以下

• 行业投资评级：

  • 增持：行业指数相对强于大盘5%以上
  • 中性：行业指数相对大盘-5%至5%之间
  • 减持：行业指数相对弱于大盘5%以上

结论

当前利率债市场虽有反弹迹象，但利空尚未完全出尽，资金面紧张可能持续至4月初。同业存单市场量价高涨短期内难以逆转，利率债反弹空间有限。投资者应保持定力，轻仓参与反弹，同时密切关注基本面回落和央行降准的可能，以把握未来的机会。