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报告摘要

东诚药业（002675.SZ）核药恢复增长，原料药波动拖累整体业绩总结

核药业务恢复增长

东诚药业2021年中报显示，公司营业收入为18.26亿元，同比增长10.93%；归母净利润为1.55亿元，同比下降29.32%；扣非归母净利润为1.48亿元，同比下降31.13%。尽管整体业绩有所下滑，但核药业务在疫情后迅速恢复增长，成为公司业绩回升的主要动力。

核素药物收入：2021年上半年核素药物收入达5.28亿元，同比增长24.32%。
主要产品表现：
- $^{18}\mathrm{F}$-FDG收入1.8956亿元，同比增长43%。
- 云克注射液收入1.711亿元，同比增长32%。
- 云克药业收入1.86亿元，同比增长28.67%。
- 其他核素药物收入1.68亿元，同比增长21.3%。

核药研发进展顺利，多个药物进入临床试验阶段，包括：

氟[18F]化钠注射液（临床III期，病例入组接近一半）。
铱[188Re]依替膦酸盐注射液（IIb期临床试验接近尾声）。
氟[18F]洛贝平注射液（获批临床）。
Flutemetamol(18F)注射液（申报临床）。
18F-FP-CIT（已完成药学研究和药理毒理补充工作，即将提交IND申请）。
99mTC-美罗华（正在开展药学研究补充工作）。
锝[99mTc]替曲磷注射液（前期资料整理完毕，即将提交注册申报）。
18F-APN-1607（正在开展药学研究）。

原料药业务拖累业绩

原料药业务在2021年上半年毛利为1.48亿元，同比减少约9400万元，是拖累公司整体业绩的主要因素。

成本上涨：肝素粗品成本上涨。
汇率影响：人民币兑美元升值。

中长期来看，随着核药收入和利润体量提升，原料药业务占比将逐步下降，对公司业绩的影响也将减弱。

财务预测与估值

公司预计2021-2023年归母净利润分别为5.04 / 6.14 / 7.75亿元，对应PE分别为29.3 / 24.1 / 19.1倍，EPS分别为0.63 / 0.77 / 0.97元。整体财务指标显示公司盈利能力逐步提升，毛利率从59.4%（2019A）上升至59.4%（2023E），净利率从5.2%（2019A）上升至16.1%（2023E），ROE从6.1%（2019A）上升至13.9%（2023E）。

核药市场空间分析

公司多个在研品种具有较大市场潜力：

氟[18F]化钠注射液：预计市场空间为2.85亿元，有望替代部分锝标记药物。
锝[99mTc]替曲磷注射液：市场空间预计为5.04亿元，适用于SPECT心肌灌注显像。
18F-APN-1607：市场空间预计为10亿元，适用于阿尔茨海默症诊断。

风险提示

原料药价格波动。
核素药物销售或研发进度不及预期。

投资评级

投资评级：买入（维持）。
评级说明：预计相对强于市场表现20%以上。

附：财务摘要

资产负债表（单位：百万元）

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
流动资产	3078	2945	3688	3805	4974
现金	825	716	1219	1080	2008
应收账款	1002	990	1288	1229	1567
其他流动资产	293	216	216	216	216
非流动资产	4217	4448	4611	4705	4803
资产总计	7295	7393	8299	8511	9777

利润表（单位：百万元）

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入	2993	3419	3910	4321	4800
营业利润	394	609	845	1034	1190
归母净利润	155	418	504	614	775

现金流量表（单位：百万元）

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
经营活动现金流	696	573	1039	290	1438
投资活动现金流	-210	-531	-243	-195	-226
筹资活动现金流	-553	-141	-293	-247	-271
现金净增加额	-72	-103	503	-152	941

主要财务比率

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
毛利率	59.4%	49.7%	52.6%	56.4%	59.4%
净利率	5.2%	12.2%	12.9%	14.2%	16.1%
ROE	6.1%	10.4%	12.5%	13.4%	13.9%
P/E	95.5	35.4	29.3	24.1	19.1
P/B	3.4	3.3	3.1	2.8	2.5
EV/EBITDA	30.0	20.5	15.7	13.2	11.0