20160527-东兴证券-垃圾发电行业深度报告：短期困难筑估值洼地_23页_1mb

垃圾发电行业深度报告总结

核心内容

垃圾发电行业在经历2015年不利因素后，目前估值已处于低位，具备配置价值。行业仍保持较高增速，主要得益于垃圾处理方式的结构转变，填埋逐渐被焚烧替代。随着垃圾热值提升、项目规模扩大及排放标准提高，行业风险降低，收益稳定性增强。分析师建议关注具有国企背景或丰富运营经验的公司，推荐绿色动力环保、中国光大国际和粤丰环保。

主要观点

• 行业增速维持高位：垃圾焚烧发电行业预计将在2018年底焚烧处理占比超过50%，年复合增速可达14%。
• 填埋方式逐步被替代：由于填埋占用大量土地资源，且存在污染风险，一二线城市将逐步实现“零填埋”，三四线城市及县级市将逐步推进焚烧项目。
• 垃圾热值提升：随着包装物精细化和垃圾分类推广，垃圾热值提升，发电效率提高。
• 项目规模扩大：大型项目具有更高的经济效益，实现规模经济，降低单位成本。
• 邻避效应风险下降：排放标准提升，项目更环保，降低公众反对风险。
• 投资价值显现：行业估值已明显低于合理水平，建议选择具有较强议价能力和运营经验的公司。

关键信息

1. 行业发展趋势

• 垃圾处理方式转变：填埋逐步被焚烧替代，焚烧占比持续提升。
• 垃圾焚烧潜力：预计2018年全国焚烧处理量将达到9025万吨，较2014年增长约70%。
• 城镇化影响：城镇化增速放缓，生活垃圾产生量增长减缓，但焚烧仍保持高增长。

2. 项目运营效率提升

• 垃圾热值提升：塑料和纸质包装物占比增加，使垃圾热值上升。
• 规模经济优势：大型项目厂用电率低，运营成本分摊更优。
• 项目收益提升：随着垃圾处理费逐步上升，项目IRR可维持在8%以上。

3. 行业估值与投资建议

• 行业估值过低：过去一年垃圾发电企业估值下降幅度较大，部分公司估值下降超50%。
• 推荐标的：
  • 绿色动力环保（1330.HK）：强烈推荐，估值低，业绩弹性高。
  • 中国光大国际（257.HK）：推荐，国企背景，项目储备丰富。
  • 粤丰环保（1381.HK）：推荐，项目质量高，运营经验丰富。

4. 行业公司简介

• 绿色动力环保：北京国资背景，2014年上市，项目储备丰富，2016-2017年预计EPS分别为0.29元和0.38元，对应PE为9.6倍和7.4倍。
• 中国光大国际：固废龙头，业务涵盖固废、水处理及新能源，2015年新增项目规模增长，2016-2017年预计EPS分别为0.57港元和0.7港元，对应PE为14.3倍和11.5倍。
• 粤丰环保：广东省最大垃圾发电民营企业，2015年上市，项目总规模达15700吨/天，2016-2017年预计EPS分别为0.2港元和0.26港元，对应PE为18.3倍和13.7倍。

5. 行业风险提示

• 邻避效应：项目选址易引发公众反对，影响收益。
• 项目延期：建设周期较长，可能影响项目按时投产。
• 垃圾供应不足：部分地区垃圾处理能力与产生量不匹配。
• 融资成本上升：融资环境变化可能影响项目投资。

结论

垃圾发电行业虽面临短期竞争和政策压力，但长期增长空间仍较大，行业公司具备稳定的收益能力和良好的成长性。目前估值已处于低位，具备投资价值，建议优先选择具有国企背景或丰富运营经验的公司。