如何合理有效的控制宏观杠杆率_15页_1mb

报告摘要

宏观杠杆率已成为近年来中国政策的重要主线之一，政府将“有效控制宏观杠杆率”作为供给侧改革的重要任务。2017年底至2018年初，政策层面多次强调控制宏观杠杆率，将其列为未来三年“三大攻坚战”的首要任务之一。控制宏观杠杆率的目标在于防范金融风险，实现经济金融体系的稳定发展。

宏观杠杆率结构性偏高
- 中国宏观杠杆率在全球处于中高水平，其中企业杠杆率是最高。
- 根据BIS数据，2017年第二季度，中国宏观杠杆率（负债/GDP）为255.9%，高于G20国家平均水平（243.9%）。
- 企业杠杆率高达163.4%，远高于G20国家平均水平（95.2%）。
- 居民杠杆率虽绝对水平健康，但近年来上升较快，可能带来新的金融风险。
宏观杠杆率运行逻辑
- 宏观杠杆率由负债/GDP构成，可以拆解为“负债/资产”（资产负债率）和“资产/GDP”（资本产出比）的乘积。
- 资本产出比由储蓄率和折旧率决定，储蓄率越高，资本产出比越高。
- 经济增速越低，宏观杠杆率向均衡值收敛速度越快。
杠杆率上升原因
- 高储蓄率是宏观杠杆率偏高的根本原因。
- 金融危机后，经济增速放缓，外部贸易顺差收窄，导致资本产出比快速上升。
- 企业部门储蓄率高，但未有效转移至居民部门，导致居民财产性收入低，抑制消费，经济仍依赖投资驱动。
控制杠杆率的路径
- 有效控制宏观杠杆率需要从源头入手，改善收入分配，提高居民财产性收入，推动消费转型。
- 平稳的经济增长有助于降低宏观杠杆率上升速度。
- 强行压制杠杆率可能导致经济下行，进而引发金融抑制。

杠杆率衡量方式：通常使用债务/GDP、M2/GDP、社融/GDP等指标。
G20国家对比：中国宏观杠杆率（255.9%）处于中高水平，企业杠杆率（163.4%）为G20国家最高。
杠杆率变化趋势：
- 2008年第二季度至2017年第二季度，中国宏观总杠杆率上升112.8个百分点。
- 企业杠杆率上升66.7个百分点，居民杠杆率上升28.2个百分点。
资本产出比与储蓄率的关系：
- 储蓄率与资本产出比正相关，储蓄率越高，资本产出比越高。
- 高储蓄率是导致中国宏观杠杆率偏高的根本原因。
经济增长与杠杆率的关系：
- 经济增速越低，宏观杠杆率上升越快。
- 高经济增速可有效减缓杠杆率上升速度。
资产负债率趋势：
- 企业资产负债率基本稳定，但有下降趋势。
- 微观杠杆率不具有长期趋势性，主要由企业经营行为决定。

实证分析：
- 储蓄率与宏观杠杆率具有显著正相关关系。
- 经济增速下降幅度与宏观杠杆率上升幅度呈负相关。
回归模型：
- 宏观杠杆率 = 常数项 + a储蓄率 + b美元价人均GDP对数值。
- 宏观杠杆率变化 = 常数项 + a储蓄率 + bGDP增速变化。
- 回归结果显示，储蓄率对宏观杠杆率有显著解释力，尤其对企业杠杆率。