防水行业深度报告：行业加速集中，龙头再创辉煌-20190401-华泰证券-28页_996kb

防水行业深度研究报告总结

核心内容

本报告主要分析了防水行业的市场集中度提升趋势、行业规模、主要企业表现及未来发展趋势。防水行业作为建材行业的重要组成部分，正经历由品牌效应、下游客户集中度提升及规模效应驱动的集中化进程，龙头企业在行业中占据主导地位。

主要观点

• 行业集中度提升：2016年以来，防水行业集中度加速提升，龙头企业的市占率显著增长。东方雨虹、科顺股份等头部企业凭借强大的品牌效应、集采能力和全国性生产基地布局，逐步挤占非标小企业的市场份额。
• 行业规模：2018年防水行业规模约为1793亿元，其中增量房屋建筑防水市场占比约60%-70%，基建防水市场约379亿元，存量翻新市场约389亿元。防水行业销售收入与地产新开工面积及基建投资同比增速呈正相关。
• ROE表现：东方雨虹ROE长期稳定在20%以上，其高ROE得益于防水项目的高IRR和短投资回收期，对比其他公司，其毛利率和净利率均处于较高水平。
• 渠道改革与销售模式：东方雨虹通过渠道改革，优化直销和经销结构，提升市场占有率和运营效率。科顺股份则以区域经销商为主，注重销售模式的稳定性和管理效率。
• 研发与产品多样化：东方雨虹在研发方面投入较大，技术人员占比和研发支出均高于行业平均水平，具备更齐全的产品品类，为长期增长提供支撑。
• 未来展望：2019年地产需求虽有所下滑，但基建需求景气度提升，预计竣工面积将改善，行业整体需求有望保持平稳增长。龙头企业的竞争优势进一步凸显，行业集中度将持续提升。

关键信息

防水行业现状

• 防水材料在建筑中主要用于屋面、地下、厨卫、外墙等部位，占建筑总成本约1%。
• 2018年规模以上防水企业共784家，实现收入1147亿元，同比增长14.8%。
• 防水行业逐步规范化，非标产品逐渐退出市场，行业准入门槛提高，产品质量提升。

市场集中度提升

• 2013-2018年，东方雨虹市占率从4.85%增长至12.38%，科顺股份从1.03%增长至2.69%，凯伦股份从0.15%增长至0.54%。
• 防水行业呈现金字塔型竞争结构，东方雨虹为行业龙头，科顺股份为第二梯队，宏源、卓宝为第三梯队，其余企业为第四、第五梯队。

企业表现

• 东方雨虹：2018年营收140亿元，ROE达20.6%，毛利率36.6%，净利率10.74%。具备全国性生产基地布局和强大的集采与冬储能力，毛利率波动较小。
• 科顺股份：2018年营收31亿元，市占率2.69%。2019-20年产能集中投放，预计利润快速增长，但长期增长仍需观察。
• 凯伦股份：市占率0.54%，ROE16.0%，毛利率和净利率低于东方雨虹，但具备一定的市场竞争力。

风险提示

• 地产新开工面积下滑超预期
• 油价大幅上涨导致毛利率下滑
• 应收账款大规模扩张可能影响现金流

重点推荐

• 东方雨虹：推荐买入，目标价22.79-25.33元。理由包括：行业龙头，具备明显规模优势；管理层优秀，渠道改革有望提升盈利质量；远期看好多品类扩张；估值仍低于历史较低水平。
• 科顺股份：关注，19-20年产能集中投放，预计利润快速增长，但需关注其长期增长的可持续性。

未来趋势

• 行业集中度继续提升：随着行业规范化和大客户集采门槛提升，龙头企业的市场份额将进一步扩大。
• 地产与基建需求变化：2019年地产投资增速放缓，基建投资有望提速，竣工面积改善。
• 渠道优化：东方雨虹通过组织架构调整，提升渠道效率，增强市场竞争力。
• 研发驱动增长：龙头企业加大研发投入，提升产品竞争力和市场占有率，为长期增长奠定基础。

数据支持

• 图表1-2：防水材料市场规模及行业营收增长趋势
• 图表3：防水行业收入增速与地产、基建投资增速关系
• 图表4-5：行业竞争结构及主要企业市占率变化
• 图表6-10：主要防水企业财务指标对比
• 图表11-14：防水项目IRR与投资回收期
• 图表15-18：防水行业相关政策及成本结构
• 图表19-27：地产客户集中度及集采情况
• 图表28-37：规模效应来源及销售模式
• 图表38-45：东方雨虹销售模式与产品结构
• 图表46-49：原材料成本与毛利率关系
• 图表50-54：2019年地产及基建投资趋势预测

总结

防水行业正经历由集中度提升、品牌效应增强和规模效应驱动的变革，龙头企业如东方雨虹和科顺股份凭借其强大的市场地位、完善的销售渠道和较高的研发能力，将在行业中持续占据主导地位。随着地产和基建需求的结构性变化，行业将逐步向高质量、高集中度方向发展，龙头企业具备更强的盈利能力和增长潜力。