防水行业深度报告：行业加速集中，龙头再创辉煌_28页_2mb

防水行业深度研究报告总结

核心内容

• 行业评级：建材行业为中性，其他建材Ⅱ为增持。
• 行业规模：防水行业市场规模约1793亿元，与地产新开工呈正相关。
• 市场集中度：自2016年以来，防水行业集中度快速提升，龙头企业占据主导地位。
• 行业趋势：预计2019年地产需求不悲观，基建需求景气度好转，防水行业总需求平稳上升。
• 企业推荐：重点推荐东方雨虹（维持买入），关注科顺股份。

主要观点

• 龙头企业的优势：东方雨虹、科顺股份等龙头企业凭借品牌效应、规模化生产、集采能力、研发实力等优势，持续提升市场占有率。
• ROE与IRR：龙头企业的ROE长期稳定在较高水平，主要得益于防水项目的高IRR和短投资回收期。
• 行业规范化：防水行业逐步规范化，非标产品逐渐退出市场，行业准入门槛提高。
• 渠道改革：东方雨虹在2018年10月进行渠道改革，推动直销与经销协同发展，提升市场覆盖率和盈利能力。

关键信息

行业规模与需求结构

• 防水行业总需求约为1793亿元，由增量房屋建筑防水市场（1025亿元）、基建防水市场（379亿元）和存量翻新市场（389亿元）组成。
• 增量房屋建筑防水市场占比约60%-70%，基建防水市场占比约30%-40%。
• 防水材料成本占建筑总成本约1%，但对下游客户质量影响较大。

市场集中度提升

• 东方雨虹市占率从2013年的4.85%增长至2018年的12.38%，科顺股份从1.03%增长至2.69%，凯伦股份从0.15%增长至0.54%。
• 防水行业呈现金字塔型竞争结构，龙头企业的市场份额不断扩张，小企业逐步退出。

龙头企业优势

• 品牌效应：头部品牌在地产企业中的首选率显著提升，东方雨虹和科顺股份在2019年分别达到36%和20%。
• 集采能力：大型地产客户集采提升准入门槛，东方雨虹的集采体量约为科顺和卓宝的2-3倍。
• 规模效应：完善的生产基地、销售渠道、集采能力和研发能力共同构成龙头企业的规模护城河。
• 运营效率：东方雨虹的人均产值高于行业平均，且ROE稳定在20%以上。

未来展望

• 2019年地产投资增速放缓，但基建投资有望提速。
• 2019年地产竣工面积预计改善，推动防水行业需求增长。
• 防水行业未来将继续集中，龙头企业将受益于行业景气度的提升。

风险提示

• 地产新开工面积下滑超预期。
• 油价大幅上涨导致毛利率下滑。
• 应收账款大规模扩张。

重点推荐

• 东方雨虹：

  • 防水行业龙头，已建立明显规模优势。
  • 管理层优秀，渠道改革提升盈利质量。
  • 远期看好多品类扩张打开长期增长空间。
  • 估值低于历史较低水平，2019/2020年利润预计分别为19/24亿元，对应P/E为17.5/14.0倍。

• 科顺股份：

  • 2019-2020年产能集中投放，2020年比2018年加权有效产能同比增长102%。
  • 2019年迎来利润率拐点，预计利润快速增长。
  • 长期稳健增长仍需观察。

数据支持

• 图表1：主要防水产品及其应用范围。
• 图表2：2007-2017年规模以上防水企业营收情况。
• 图表3：防水行业收入增速与房地产新开工面积、基建投资增速正相关。
• 图表4：2018年防水行业竞争结构。
• 图表5：2014-2018年东方雨虹、科顺股份、凯伦股份市占率对比。
• 图表6-10：防水行业主要公司ROE、资产周转率、毛利率、净利率和资产负债率对比。
• 图表11-13：防水行业主要公司营业收入、利润增速对比。
• 图表14：防水项目IRR和投资回收期对比。
• 图表15-17：防水行业相关政策及地产企业首选防水材料品牌情况。
• 图表18：防水工程成本占建筑总成本的比例。
• 图表19-23：防水行业主要公司应收账款、应付账款、现金/总资产、净现金占总资产比例对比。
• 图表24-25：东方雨虹、科顺股份前五大直销客户。
• 图表26-27：地产公司销售金额和销售面积市占率提升。
• 图表28-32：防水行业规模效应来源及主要公司产能利用率和产销率。
• 图表33-37：科顺股份销售模式及渠道收入占比变化。
• 图表38-42：东方雨虹销售模式及渠道收入占比变化。
• 图表43-45：东方雨虹技术人员占比、研发支出占比及产品品类齐全性。
• 图表46-49：防水材料成本结构及毛利率波动与原材料价格关系。
• 图表50-54：2019年地产和基建投资趋势预测。