20160607-广发证券-房地产行业深度：“地王”、地产周期与地产股_1mb

房地产行业分析：地王、地产周期与地产股

核心观点

16年“地王”现象是房地产短周期的必然性，与10年、13年有相似之处，反映土地供需变化的轮回。地王频出通常伴随着政策收紧，且对成交量、房企盈利和股价产生影响，预示行业基本面将逐步回落。

“地王”现象的共性

土地需求

• 库存去化周期下行：在房地产小周期前期，成交端持续上升，带动库存去化周期明显下行，促使房企在重点城市补库存。
• 房价上涨预期：房价的持续上涨强化了房企对未来房价的乐观预期，从而增加对高地价地块的争夺。
• 供需失衡：重点城市土地供给增长缓慢，而需求显著增强，推动地价和溢价率持续攀升。

数据支持

• 图1：09-10年、12-13年、15-16年12大城市销售持续向上。
• 图2：09-10年、12-13年、15-16年12大城市去化周期下行明显。
• 图3：70大中城市房价环比情况（红色代表上涨，蓝色代表下降）。
• 图4：重点城市（供给/成交）数值持续下行。
• 图5：20重点城市楼面价及溢价率情况。

16年“地王”现象的特殊性

资产荒背景

• 实体经济回报率下行：15年四季度以来，实体经济回报率持续下滑，而居民收益率相对刚性，导致“资产荒”现象。
• 资金流入地产市场：房地产市场成为少数未经历价格下行的资产之一，吸引大量资金通过资产管理公司、基金公司等渠道进入。

联合拿地比例

• 联合拿地比例上升：16年“地王”中联合拿地比例高达40%，远高于10年（10%）和13年（15%）。

数据支持

• 图6：2009-2016年机构现金参与房企定增规模（年）。
• 图7：2009-2016年机构现金参与房企定增规模（月）。
• 图8：10年、13年及16年楼面价前20中联合拿地比例。
• 图9：2016年单月楼面价前10地块中联合拿地比例。

“地王”出现对行业的影响

对政策的影响

• 政策收紧：地王频出往往对应政策收紧，如2010年“国十一条”、“新国十条”、“929新政”等。
• 2016年政策变化：自3月末起，上海、深圳、苏州、南京等热点城市开始收紧政策，5月苏州、南京推出土地限价政策，政策收紧范围可能扩大。

对成交的影响

• 成交量回落：地王出现后，成交量通常出现回调。如10年、13年地王后成交量明显下滑，预计16年成交量将在17年回调。
• 图10：地王诞生后32大中城市年度成交量逐步回落。
• 图11：地王诞生后32大中城市单季度成交量走弱。

对房企盈利的影响

• 存货减值准备增加：地王频出后，房价阶段性见顶，导致房企存货跌价准备增加，盈利空间收窄。
• 图12：10年、13年地王诞生时房价阶段性见顶。
• 图13：11-12年、14-15年主流房企存货跌价准备明显上涨。
• 图14：地王诞生后房企盈利空间收窄。

“地王”与股价的关系

• 超额收益减弱：地王频出预示行业基本面将呈现量价齐跌态势，导致地产板块超额收益逐步走弱。
• 历史数据：10年地王频出后板块不具备超额收益，13年地王后超额收益在8月开始走弱。
• 图15：10年、13年地王产生时板块累计超额收益逐步收窄。

风险提示

• 土地市场过热：政策收紧风向可能蔓延至其他热点二线城市，导致市场进一步降温。

附录：地王信息一览

2010年地王信息

• 表1：2008-2016年主要政策梳理（蓝色表示宽松，红色表示收紧，灰色表示中性）。
• 表2：2010年地方政府政策调控一览。
• 表3：2010年地方政府政策调控一览。

2013年地王信息

• 表4：2013年全国成交住宅用地楼面地价排行榜TOP20。

2016年地王信息

• 表5：2016年1-5月全国成交住宅用地楼面地价排行榜TOP20。

广发房地产行业研究小组

• 乐加栋：首席分析师，复旦大学经济学硕士，七年房地产研究经验。
• 郭镇：分析师，清华大学工学硕士，三年房地产研究经验。
• 金山：分析师，复旦大学经济学硕士，两年房地产研究经验。
• 李飞：研究助理，中国科学技术大学金融工程硕士，2015年加入广发证券。

广发证券投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

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