深度报告-20210927-国金证券-税友股份-603171.SH-2G+2B双轮驱动_财税信息化乘云起航_25页_2mb

税友股份 (603171.SH) 买入 (首次评级) 总结

核心内容概述

税友股份是国内领先的税务IT供应商，深耕财税信息化领域20年，采用“2G+2B”双轮驱动模式，即政府端（G端）和企业端（B端）业务协同推进，实现持续增长。公司专注于为税务机关提供系统开发与运维服务，同时为纳税企业与财税中介提供互联网财税综合服务。公司于2021年6月上市，发行价13.33元，募资约5.4亿元，主要用于产品升级改造和研发中心建设。

主要观点与关键信息

1. 公司基本情况

• 市场数据：总股本4.06亿股，总市值148.07亿元，年内股价波动较大（最高54.78元，最低19.20元）。
• 财务表现：2021-2023年预计营收分别为17.58亿元、20.27亿元、23.55亿元，同比增长率分别为14.08%、15.29%、16.21%。归母净利润预计分别为3.07亿元、3.57亿元、4.17亿元，同比增长率分别为1.46%、16.38%、16.73%。
• 估值与目标价格：给予2022年50倍PE估值，合理市值179亿元，目标价44.12元，仍有20.9%上升空间。

2. 投资逻辑

• 行业地位：公司对税收政策理解深刻，客户积淀深厚，产品模块覆盖全面，具备核心竞争力。
• 技术优势：研发费用率与研发人员占比均高于行业平均水平，达20%+和50%+，技术实力强。
• 业务模式：采用线下+线上销售模式，熟客推荐率62%，销售费用率低于行业平均，盈利性强。
• 金税三期与四期：作为金税三期核心承建商，预计未来三年G端业务CAGR25%+。金税四期建设将扩展管理范围至个人和非税领域，带来新机遇。
• B端市场：国内企业财税信息化渗透率约30%，市场空间广阔，预计未来三年总营收CAGR15%+。公司通过分层销售战略提升客户粘性，重点布局大中型企业，并引导小B客户向财税代理转移。

3. 投资建议与估值

• 盈利预测：公司未来三年营收及归母净利润预计稳步增长，毛利率有所改善。
• 估值方式：采用PE估值，对标航天信息、中国软件等可比公司，给予2022年50倍PE，合理市值179亿元，目标价44.12元。

4. 风险提示

• 税务部门资本开支不达预期：若疫情加剧，可能导致项目延期，影响营收。
• 市场竞争加剧：新入竞争者可能通过价格战影响公司毛利率。
• 税收政策落地迟缓：新政策未能及时落实，影响公司产品推广。
• 募投项目进展不及预期：若项目推进不力，可能增加成本负担，影响市场竞争力。

关键假设

1. 金税四期建设将带动未来三年政府采购营收增长25%+。
2. 技术迭代与硬件投入下降将产生规模效应，成本率维稳或小幅下降，综合毛利率小幅下滑。
3. 公司研发投入将提升至23.5%，其他费用率基本持平，后续随经营效率提升，费用率将小幅下降。

与市场不同观点

• 市场主要聚焦产品介绍，而本报告更关注公司战略和竞争优势。
• 技术变革推动行业结构变化，公司具备技术与税务双重优势，有望在竞争中胜出。

股价上涨的催化因素

• 税务信息化渗透率提升
• 税务部门IT支出增加
• 公司产品价格上涨
• 产品研发实现重大突破
• 税收政策发生有利变化

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元）

资产负债表（人民币百万元）

现金流量表（人民币百万元）

结论

税友股份凭借深厚的技术积累和行业洞察力，具备在税务信息化行业持续领先的能力。公司通过“2G+2B”双轮驱动模式，覆盖政府与企业端市场，具备良好的增长潜力。未来三年，公司营收与净利润有望持续增长，估值空间充足，首次覆盖给予“买入”评级。