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百济神州2025年一季度业绩总结与展望

核心观点

1. 公司第一季度业绩优于预期，提前实现季度通用会计准则经营利润和净利润转正，维持“买入”评级。
2. 核心产品泽布替尼海外销售持续增长，带动收入增长。
3. 研发管线稳步推进，多款在研药物进展积极。
4. 风险包括海外销售不及预期、研发进度延迟和地缘政治因素。

业绩亮点

1. 收入与利润表现

• 1Q25营收：总收入112亿美元，同比增长486%，主要由产品收入贡献。
• GAAP净利润：1Q25实现净利润1.11亿美元，较去年亏损大幅改善，提前实现季度盈利。
• 经营效率：经营费用控制良好，同比增长仅6% YoY，研发投入增长维持稳定。

2. 核心产品表现

• 泽布替尼：
  • 全球销售额达79.2亿美元，同比增长621%，其中美国市场贡献56.3亿美元，为主要增长驱动力。
  • 泽布替尼美国及欧洲市场需求持续增长，市场份额提升。
• 替雷利珠单抗：
  • 一季度销售额同比增长178%，环比增长113%，实现双位数增长。

研发管线进展

核心在研药物

1. Sonrotoclax（BCL2抑制剂）：

   • 已递交中国NDA申请，预计最快于2026年上市。
   • 全球三期试验进展顺利，后续有望开展多区域上市申请。

2. 泽尼达妥单抗（HER2双抗）：

   • 2025年有望公布胃食管腺癌3期PFS数据。

3. 泽布替尼后续研究：

   • 2025年下半年将公布III期MCL中期数据。

4. 其他在研药物：

   • BGB-16673（BTK/CDAC抑制剂）：即将开展头对头临床试验。
   • 早期资产：多款创新药物（如CDK抑制剂、B7H4 ADC）将于ASCO大会及2H25公布POC数据。

估值与目标价

• 维持“买入”评级，美股、港股和A股目标价分别为324美元、194港元和274元人民币。
• 基于DCF模型，预测公司2025年净利润为11亿美元，长期营业利润率目标高于45%。

风险与挑战

1. 泽布替尼海外销售增速未达预期；
2. 管线药物研发及审批进度延误；
3. 健康相关政策（如医保准入）风险；
4. 中美地缘政治摩擦加剧。

总结

百济神州2025年一季度业绩表现优异，商业化能力持续提升，研发管线推进积极，维持“买入”建议。主要风险集中于海外市场拓展、产品定价及政策环境，需重点关注后续财报及临床进展数据。