公司研究总结：中国化学尼龙新材料项目实施进展点评
核心内容
中国化学控股孙公司天辰齐翔新材料有限公司于2022年7月31日成功投产我国首套丁二烯法己二腈工业化生产项目，标志着公司在高端聚酰胺新材料产业链上实现了关键突破。该项目为20万吨/年己二腈装置，顺利打通全流程并产出优级产品，对我国高端尼龙产业具有重要意义。
主要观点
- 己二腈的重要性：己二腈是尼龙66的核心原料，广泛应用于工业、服装、装饰、工程塑料等领域。长期以来，我国无法自主生产己二腈，导致相关行业供应不足、发展缓慢、价格高且波动大。
- 技术突破：中国化学率先打破国外技术封锁，成功实现己二腈工业化生产，填补了国内技术和产业空白，推动了我国高端聚酰胺产业的长远发展。
- 盈利预期：在中性假设下，2022年下半年该项目可为公司贡献约11.9亿元的净利润。若实现20万吨满产，盈利将更加可观。
- 公司评级：维持“买入”评级，认为该项目将为公司带来显著增量利润，且“十四五”期间实业收入有望增长超2倍。
关键信息
项目进展
- 投产时间：2022年7月31日
- 产能：20万吨/年己二腈
- 产品品质：产出己二腈优级产品
行业影响
- 尼龙66：具有抗震、耐热、耐磨、耐腐蚀等特性，是高端产品的重要材料。
- 产业链影响：己二腈作为关键原料，其国产化将促进下游行业如特种尼龙、HDI、环氧固化剂等的发展。
盈利预测
- 中性情景下：2022年下半年预计净利润为11.9亿元
- 2022-2024年归母净利润预测：55.56亿元、69.06亿元、73.93亿元
- EPS预测：0.91元、1.13元、1.21元
- 动态市盈率（2022年）：11.8X
财务数据概览
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
109,457 |
137,289 |
162,121 |
178,565 |
207,578 |
| 净利润（百万元） |
3,659 |
5,004 |
5,927 |
7,277 |
7,763 |
| 归母净利润（百万元） |
3,659 |
4,633 |
5,556 |
6,906 |
7,393 |
| EPS（元） |
0.74 |
0.76 |
0.91 |
1.13 |
1.21 |
| ROE（摊薄） |
9.7% |
9.6% |
10.5% |
11.8% |
11.4% |
| P/E |
14.5 |
14.2 |
11.8 |
9.5 |
8.9 |
| P/B |
1.4 |
1.4 |
1.2 |
1.1 |
1.0 |
风险提示
- 下游化工行业景气度下滑
- 原材料价格大幅上涨
- 公司技术扩散风险
财务表现与估值
盈利能力
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
11.0% |
9.5% |
10.4% |
10.7% |
10.4% |
| 税前净利润率 |
4.2% |
4.4% |
4.4% |
4.9% |
4.5% |
| 归母净利润率 |
3.3% |
3.4% |
3.4% |
3.9% |
3.6% |
| ROE（摊薄） |
9.7% |
9.6% |
10.5% |
11.8% |
11.4% |
偿债能力
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 资产负债率 |
70% |
70% |
72% |
71% |
71% |
| 流动比率 |
1.21 |
1.18 |
1.21 |
1.25 |
1.27 |
| 速动比率 |
1.16 |
1.14 |
1.16 |
1.20 |
1.22 |
| 归母权益/有息债务 |
6.05 |
7.06 |
5.48 |
8.71 |
10.27 |
| 有形资产/有息债务 |
21.30 |
25.37 |
20.51 |
31.57 |
38.03 |
费用率
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 销售费用率 |
0.35% |
0.30% |
0.30% |
0.30% |
0.30% |
| 管理费用率 |
2.07% |
1.80% |
1.80% |
1.80% |
1.80% |
| 财务费用率 |
0.49% |
0.34% |
0.02% |
0.10% |
0.06% |
| 研发费用率 |
3.47% |
3.45% |
3.38% |
3.40% |
3.40% |
| 所得税率 |
15% |
17% |
17% |
17% |
17% |
每股指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股红利 |
0.22 |
0.15 |
0.17 |
0.21 |
0.23 |
| 每股经营现金流 |
1.69 |
0.37 |
2.05 |
1.94 |
2.81 |
| 每股净资产 |
7.63 |
7.89 |
8.65 |
9.61 |
10.61 |
| 每股销售收入 |
22.19 |
22.47 |
26.54 |
29.23 |
33.98 |
估值指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| PE |
14.5 |
14.2 |
11.8 |
9.5 |
8.9 |
| PB |
1.4 |
1.4 |
1.2 |
1.1 |
1.0 |
| EV/EBITDA |
8.7 |
11.2 |
8.2 |
6.9 |
6.0 |
| 股息率 |
2.2% |
1.5% |
1.7% |
2.1% |
2.3% |
结论
中国化学通过尼龙新材料项目，成功打破国外技术垄断，为高端聚酰胺产业提供了关键原料支持。该项目预计将显著提升公司盈利能力，并推动公司未来三年归母净利润稳步增长。基于其良好的财务表现和估值指标，维持“买入”评级。
