20191222-国盛证券-水泥制造2020年投资策略：水泥维持景气高位，区域差异继续收窄_25页_1mb

水泥制造行业2020年投资策略总结

核心内容

2020年水泥行业将维持高位震荡，需求端温和回升，地产需求减速但具备韧性，供给端在环保和产能置换政策下将受到一定限制。行业盈利中枢有望保持中高水平，区域景气差异继续收窄。

主要观点

• 需求端：2020年全国水泥需求预计增长1%，基建温和回升，地产销售和投资端面临趋势性下行压力，但施工端表现较强。
• 供给端：环保政策（如“蓝天保卫战”）和产能置换将对供给产生约束，净新增熟料产能约1003万吨，对整体格局影响有限。
• 区域景气：泛京津冀、长三角、两广和西南、西北地区景气差异逐步收窄，泛京津冀和西南、西北有望景气平稳向上，但部分新增产能集中的区域（如闽西南、云南局部）将面临一定压力。
• 长期趋势：需求下行期，去产能是关键，行业盈利中枢有望保持中高水平，景气波动取决于需求变化的斜率和集中度提升的节奏。

关键信息

• 2019年回顾：水泥需求持续扩张，景气攀升至历史高位，A股水泥板块连续四年录得超额收益。
• 2020年展望：
  • 基建温和回升，地产需求具备韧性。
  • 环保政策限制供给，取消32.5标号水泥将提升产能利用率。
  • 产能利用率在悲观假设下仅下降0.7pct，显示行业具备较强韧性。
• 区域分析：
  • 泛京津冀：中长期供需关系改善，格局优化，景气有望持续上行。
  • 长三角、两广：高产能利用率下景气高位震荡，需求有亮点。
  • 西南、西北：受益基建需求改善，景气平稳向上。
  • 部分新增产能集中区域：面临一定压力。
• 海外对标：
  • 日韩台美等成熟市场显示去产能是应对需求下行的关键。
  • 高集中度有助于减少景气波动，但需求下滑斜率仍为不确定性因素。
  • 中国水泥市场初始条件更优，盈利中枢有望保持中高水平。

投资建议

• 泛京津冀、陕甘等区域：看好基本面向好，景气有望进一步提升，市净率较低，推荐冀东水泥、祁连山、宁夏建材、天山股份。
• 华东、华南区域：看好现金流和高分红价值，以及产业链延伸、海外布局和潜在整合能力，推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、万年青、塔牌集团。
• 风险提示：宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化。

行业走势

行业走势

作者

• 分析师：黄诗涛（执业证书编号：S0680518030009），邮箱：huangshitao@gszq.com
• 分析师：石峰源（执业证书编号：S0680519080001），邮箱：shifengyuan@gszq.com

重点标的

注：“*”标的盈利预测来自Wind一致预期
资料来源：贝格数据，国盛证券研究所

图表目录（摘要）

• 图表1：2019年以来全国水泥需求较为强劲
• 图表2：2016年以来水泥行业利润总额逐年上升
• 图表3：水泥板块位居2019年SW二级行业涨幅第13
• 图表4：水泥行业2016-2019年连续四年相对全部A股录得超额收益
• 图表5：2019年省会高标水泥均价提升最大的是泛京津冀等区域
• 图表6：2018-2019年水泥板块重点个股股价走势回顾
• 图表7：2018年四季度以来基建投资增速见底回升
• 图表8：地产投资具备韧性（建安工程明显反弹，土地购置费增速回落）
• 图表9：年初以来全国地产销售、拿地、新开工走弱，竣工反弹
• 图表10：5月以后房地产开发资金来源增速相对平稳
• 图表11：2018年各省市“十三五”约束性指标完成程度
• 图表12：2019年全国新投产生产线与新增产能测算
• 图表13：2020年预计新投产生产线
• 图表14：2019年内全国公示产能置换方案涉及的新建项目
• 图表15：在需求端悲观假设下2020年全国水泥剔除错峰后产能利用率仅下降0.7pct
• 图表16：2018年全国水泥企业熟料产能集中度较2012年有明显提升
• 图表17：2012年、2015年全国高标水泥均价跌幅较大源于产能利用率显著下降
• 图表18：2020年全国主要区域理论供需预测
• 图表19：2013年以来南北水泥需求分化加剧
• 图表20：2013年以来京津冀需求累计下滑幅度超过20%
• 图表21：年初以来全国水泥价格延续高位震荡
• 图表22：年初以来泛京津冀地区价格中枢显著提升
• 图表23：年初以来长三角水泥价格维持高位震荡
• 图表24：Q4以来两广水泥价格大幅反弹超出预期
• 图表25：西南地区水泥均价受贵州拖累中枢下移
• 图表26：下半年以来西北地区水泥均价同比涨幅扩大
• 图表27：日本水泥窑产能去化步伐较快
• 图表28：日本水泥价格大趋势跟随产能利用率变动
• 图表29：日本代表企业住友大阪水泥的盈利中枢在需求下行期结束后并未明显下降
• 图表30：日本代表企业太平洋水泥的盈利中枢在需求下行期结束后并未明显下降
• 图表31：日本代表企业住友大阪水泥的盈利能力波动趋势与行业产能利用率紧密相关
• 图表32：日本代表企业太平洋水泥的盈利能力波动趋势与行业产能利用率紧密相关
• 图表33：日本水泥企业盈利在需求下行期波动幅度相对较小
• 图表34：台湾需求下降进入新的平台期后水泥价格和企业盈利见底回升
• 图表35：韩国水泥企业盈利在需求下行期下滑幅度较大
• 图表36：美国市场主要参与者是全球水泥龙头企业，集中度相对较高
• 图表37：我国大陆水泥需求尚处在高位平台期，近年随着供给约束强化，盈利指标连续上行
• 图表38：高盈利下水泥股股息率水平较好
• 图表39：国外水泥龙头企业产业链延伸取得突出成果
• 图表40：海螺水泥净现金流价值测算