20171106-东吴证券-信用债专题_水泥企业经营透视_从成本到盈利_14页_1mb

信用债专题：水泥企业经营透视总结

核心内容

本报告主要分析水泥企业经营能力的影响因素，从区域层面和个体企业层面两个维度进行探讨。重点分析了水泥行业在不同区域的供需环境、竞争格局、成本结构及盈利能力，并结合行业趋势提出风险提示。

主要观点

1. 区域层面：供需环境与竞争格局

• 需求表现：

  • 华东、中南、西北的房地产施工增速保持正增长，但增速下滑。
  • 华北、东北、西南地区施工面积增速为负，尤其是东北地区因人口流失，需求持续弱化。
  • 基建方面，东北和西北增速下降，而南方地区（华东、中南、西南）保持较高增速。

• 供需均衡：

  • 华东、中南和西南地区产能利用率较高，普遍在70%以上，供需相对平衡。
  • 东北、西北和华北地区产能利用率普遍低于60%，存在明显产能过剩问题。

• 区域集中度：

  • 东北地区集中度最高，主要由吉林亚泰和北方水泥主导。
  • 华东和西北次之，西南再次，中南集中度较低。
  • 华北地区集中度因金隅、冀东合并而显著提升。

• 水泥价格与价差：

  • 东北水泥均价最高，为353元/吨，但水泥-煤炭价差整体下降。
  • 华东、中南和华北价差较高且呈上升趋势，盈利空间较好。
  • 西北和西南价差保持低位平稳。

• 盈利空间排序：

  • 华东、中南盈利空间较好，华北其次，西北、西南再次，东北最弱。

关键信息

2. 个体企业层面：成本控制与区域定价能力

• 成本结构：

  • 水泥生产成本主要包括：原材料（27%）、燃料与动力（47%）、折旧分摊（12%）、人工及其他制造费用（14%）。

• 成本影响因素：

  • 原材料成本：

    • 华东和西南地区石灰石资源丰富，单位原材料成本较低。
    • 东北和西北因石灰石资源稀缺，单位原材料成本较高。
    • 单位原材料成本低于45元/吨的企业，其石灰石储量充足性较高。

  • 燃料与动力成本：

    • 华北、西北煤炭资源丰富，单位燃料与动力成本较低。
    • 单线规模越大，单位燃料与动力成本越低。
    • 高成本企业包括：上峰水泥、中材水泥、华新水泥、联合水泥。

  • 折旧与人工等制造费用：

    • 该部分成本基本为固定成本，具有规模经济效应。
    • 单线规模在3500t/d及以上时，单位折旧与人工费用较低。
    • 单线规模低于3500t/d的企业，该部分成本较高。

• 盈利能力差异：

  • 在相同区域，成本控制能力对毛利率影响显著。
  • 企业区域地位、产能占比等因素也会影响毛利率，如西南水泥因产能占比高，毛利率优于峨胜水泥。

优势企业分析

在成本控制和区域定价能力方面，以下企业具有明显优势：

• 华东区域：海螺水泥、金圆水泥、天瑞水泥、华润水泥
• 中南区域：天瑞水泥、华润水泥、同力水泥

这些企业在单位总成本和单位能耗方面表现优异，具备较强的盈利能力和成本转嫁能力。

风险提示

• 房地产和基建投资的波动将对水泥行业需求产生显著影响，需重点关注。
• 东北地区需求疲软、产能过剩问题突出，存在较大的经营压力。
• 煤价波动可能对燃料动力成本产生影响，需关注成本控制能力。

关键数据总结

结论

水泥企业盈利能力受到区域供需环境、竞争格局以及个体成本控制能力的双重影响。在当前煤价波动、石灰石资源稳定的情况下，华东、中南区域的水泥企业更具盈利优势，尤其是海螺水泥、金圆水泥、天瑞水泥、华润水泥等单位成本和能耗较低的企业。东北、西北、西南地区则因供需失衡或成本较高，盈利能力相对较弱。因此，在信用债分析中，应重点关注区域经济状况及企业成本结构。