20170213-西南证券-上海医药-601607.SH-被低估的医药商业+工业龙头_43页_3mb

报告摘要

上海医药深度报告总结

核心内容

上海医药（601607）是国内医药工商业龙头，业务涵盖药品工业、药品分销和药品零售，具备全产业链布局与全球化视野。公司是上海市国企改革重点对象，存在员工持股预期。公司当前股价为21.26元，目标价为27.95元（6个月），维持“买入”评级。

主要观点

分销业务增长显著
- “两票制”政策实施后，医药流通行业加速整合，公司作为全国性流通企业之一，将受益于行业集中度提升。
- 公司分销业务覆盖全国三级医院比例从2013年的27%提升至2016年的72%，覆盖医疗机构数量超过2013年的2倍。
- 公司预计未来3年分销板块增速为约18%，毛利率保持稳定，抗风险能力强。
- 公司具有较强的外延并购能力，未来3年发展目标是扩展到26-28个省份。
零售业务布局处方外流
- 处方外流是零售行业未来最大增长点，公司通过“DTP+大健康云商”模式承接处方外流。
- DTP药房是公司零售板块中的亮点，拥有国内最大的DTP业务，2015年销售额达25亿元，市占率约30%。
- 公司已与百余家医院实现HIS系统对接，有望抢占处方外流先机。
- 公司正在通过“大健康云商”探索完整的互联网健康管理模式，未来盈利点或将向健康管理延伸。
工业板块具备长期增长潜力
- 工业板块占公司收入比重约11%，毛利率达48%。
- 重点品种如双歧杆菌三联活菌、注射用二丁酰环磷腺苷钙等有望在2017年医保目录调整中进入全国医保。
- 公司自2013年起布局一致性评价，已启动50余个品种，有望抢占市场先机。
- 公司重视研发，研发支出占工业收入比例达5%，储备多类重磅新药。
- 瑞舒伐他汀获FDA批准，预计未来2年将有10多个品种在海外市场获批。
估值与盈利预测
- 采取相对估值法，给予2017年工业业务15倍PE，商业业务25倍PE，合理股价为27.95元/股。
- 若按照14-15%的复合增速，公司2020年可达到55亿净利润，给予18倍PE，公司市值将突破千亿。

关键信息

分销板块：
- 公司分销业务覆盖全国21个省市，运营多个物流中心。
- 2015年分销收入占比达85%，毛利率约6%。
- 随着“两票制”政策实施，公司有望通过异地扩张提速实现业绩增长。
零售板块：
- 公司零售业务收入占比约4%，毛利率约16%。
- DTP药房为公司零售板块中最具看点，预计未来增速高于行业。
- 公司已布局“大健康云商”，探索互联网医疗盈利模式。
工业板块：
- 公司工业板块毛利率达48%，重点品种占工业收入比重约60%。
- 重点品种包括双歧杆菌三联活菌、注射用二丁酰环磷腺苷钙等，预计2017年有多个品种进入医保目录。
- 公司研发投入占比达5%，储备多类新药。
估值与目标价：
- 公司2017年PE为15倍，估值被市场低估。
- 预计2017年工业业务贡献归母净利润约17亿元，商业业务贡献约19.9亿元，合计36.9亿元。