20170216-东吴证券-上海医药-601607.SH-医药商业乘政策之风破行业壁垒_国企改革仗上实之势除发展瓶颈_47页_5mb

上海医药总结

核心内容

上海医药集团股份有限公司是一家覆盖医药研发与制造、分销与零售全产业链的国内大型医药类国有控股上市公司，是上海发展生物医药产业的龙头企业。公司自1993年上市以来，经历了多次并购与重组，逐步成长为医药流通行业的巨头。公司目前在华东、华北市场具有明显优势，同时积极布局西南、东北等市场，以实现全国范围内的扩张。

公司管理层年轻化，2016年10月，上实集团总裁周军正式出任上海医药董事长，带来了新的发展契机。公司作为上海国资系统唯一医药企业，正积极迎接国企改革的机遇，符合员工持股试点条件，有望通过改革提升竞争力和盈利能力。

在政策方面，国家推行的“两票制”和医保目录调整等举措，推动了医药流通行业集中度提升，也为上海医药的分销业务带来了爆发式增长的机会。公司通过多种创新模式，如托管药房、SPD、DTP药房以及医药电商“上药云健康”，实现了业务多元化和盈利增长。

公司工业板块毛利率逐年提升，受益于品类不断完善和研发费用投入。同时，公司通过收购澳洲药企Vitaco，积极拓展海外市场，提升自身竞争力。

主要观点

• 管理层年轻化：周军接任董事长，推动公司积极变化，提升管理效率。
• 国企改革：作为上海国资系统唯一医药企业，公司符合员工持股试点条件，有望通过改革提升业绩。
• 政策利好：国家“两票制”政策推动行业集中度提升，公司有望在政策红利中实现快速增长。
• 分销创新：公司积极布局多种创新分销模式，包括托管药房、SPD、DTP药房及医药电商，提升竞争力。
• 工业板块：公司工业毛利率逐年提升，研发能力突出，海外收购助力产品多元化。

关键信息

财务数据（单位：亿元）

业务布局

• 医药商业：是公司主要收入来源，占总营收的89.82%（2016年前三季度），带动整体增长。
• 制药工业：占总营收的10.38%，毛利率52.21%，重点产品平均毛利率达69.11%。
• 零售业务：公司拥有多个知名连锁药房品牌，如上海华氏大药房、雷允上等，2015年零售端收入达48亿元，复合增长率20.19%。
• 分销网络：公司覆盖医院数量从2012年的8,038家提升至2015年的20,630家，复合增长率36.91%。
• 创新模式：包括托管药房、SPD、DTP药房、医药电商“上药云健康”，覆盖全国16个省市，拥有1,769家连锁零售药房。

国企改革

• 上海医药符合员工持股首批试点条件，将受益于国企改革带来的激励机制优化。
• 上海国资系统中唯一医药企业，国企改革迫在眉睫，将推动公司进一步发展。

风险提示

• 行业政策风险
• 收购渠道进度低于预期

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级
• 公司估值明显低估，未来增长潜力大，预计2016-2018年PE分别为17X、15X、12X，估值具有吸引力

附注

• 公司业务覆盖全国，具备较强的市场竞争力
• 公司在分销和零售业务中持续创新，提升盈利能力
• 公司在国企改革中具有独特优势，有望成为改革的典范