20180517-天风证券-中粮生化-000930.SZ-资产注入加速推进_玉米生化能源巨舰崛起__19页_2mb

中粮生化（000930）总结

核心内容

中粮生化（000930）通过资产重组，拟以每股11.38元的价格向生化投资发行7.28亿股，收购其持有的生化能源、生物化学和桦力投资的100%股权，交易总金额达82.85亿元。此次资产注入完成后，中粮集团对中粮生化的控制比例将从15.76%提升至52%，显著增强其控制力。

主要观点

• 产能提升：资产注入完成后，中粮生化的燃料乙醇产能将达到约135万吨，淀粉产能165万吨，淀粉糖产能90万吨，饲料原料产能90万吨，使其成为玉米生化能源领域的龙头企业。
• 政策扶持：国家政策鼓励燃料乙醇产业发展，2017年9月出台《关于扩大生物燃料乙醇生产和推广使用车用乙醇汽油的实施方案》，计划在2020年前实现全国范围内乙醇汽油全覆盖，燃料乙醇产业迎来快速发展期。
• 盈利改善：玉米价格低位，原油价格上涨，推动燃料乙醇盈利大幅改善，蚌埠和肇东工厂的单吨燃料乙醇毛利分别超过1200元和1600元，预计未来盈利能力将维持高位。
• 投资建议：基于资产重组后的财务预测，公司备考利润在2018-2020年分别为14.43亿、14.91亿和18.04亿元，对应EPS分别为0.85元、0.88元和1.07元。考虑到产业空间广阔，给予“买入”评级。

关键信息

• 资产注入：收购生化能源、生物化学和桦力投资，提升公司玉米生化能源产能。
• 产能结构：
  • 燃料乙醇：135万吨（含75万吨原公司产能+60万吨生化能源产能）
  • 淀粉：165万吨
  • 淀粉糖：90万吨
  • 饲料原料：90万吨
• 政策背景：
  • 2017年9月，国家发布政策推动燃料乙醇产业发展，目标为2020年实现乙醇汽油全覆盖。
  • 燃料乙醇是去化陈玉米的重要途径，有助于玉米去库存和环保。
• 财务表现：
  • 2017年公司营业收入达62.76亿元，净利润23.73亿元。
  • 若考虑资产重组，备考净利润分别为14.43亿、14.91亿、18.04亿元（2018-2020年）。
  • 2018-2020年备考EPS分别为0.85元、0.88元、1.07元。
• 市场与估值：
  • 当前股价11.93元，2018-2020年备考PE分别为14倍、14倍和11倍，显著低于行业平均水平，估值具备吸引力。
• 风险提示：
  • 重组推进不达预期
  • 整合风险
  • 价格波动风险

产业背景

• 全球对比：美国和巴西是燃料乙醇的主要生产国，美国燃料乙醇产量占全球近60%，巴西则以甘蔗乙醇为主。
• 国内现状：2017年我国燃料乙醇产量仅8.75亿加仑，远低于欧美和巴西，且存在约900万吨的供应缺口。
• 技术分类：
  • 粮食乙醇：玉米、小麦等，技术成熟，成本较低。
  • 非粮乙醇：木薯、甘蔗、甜高粱等，技术处于发展中阶段。
  • 纤维乙醇：玉米芯、秸秆等，技术尚不成熟，成本较高，但为未来发展方向。

盈利预测

• 不考虑重组：2018-2020年归母净利润分别为6.18亿、6.74亿、7.16亿，同比增长160.59%、8.98%、6.20%。
• 考虑重组：2018-2020年备考归母净利润分别为14.43亿、14.91亿、18.04亿，同比增长显著。
• EPS预测：
  • 不考虑重组：0.64元、0.70元、0.74元
  • 考虑重组：0.85元、0.88元、1.07元

资产注入影响

• 股权结构：中粮集团通过收购后，将持有公司52%的股权，成为实际控制人。
• 业务整合：公司整合旗下三家燃料乙醇企业，实现统一管理，提升运营效率。
• 产能扩张：通过收购，公司产能大幅扩张，成为玉米生化能源领域的龙头企业。

结论

中粮生化通过资产注入，将显著提升其在玉米生化能源领域的竞争力。国家政策支持和油价上涨推动燃料乙醇盈利提升，公司未来发展前景广阔，估值具备吸引力，给予“买入”评级。