20161005-招商证券-通威股份-600438.SH-水产光伏双主业_渔光一体新龙头_30页_3mb_3mb

通威股份分析总结

核心内容概述

通威股份（600438.SZ）是一家涵盖水产养殖与光伏产业的双主业企业，通过“渔光一体”模式实现清洁能源与现代渔业的协同发展。公司通过资产注入完善了光伏全产业链布局，成为全球领先的光伏企业之一。同时，通威在水产饲料市场占有率连续十余年全国第一，且借助互联网平台“通心粉社区”推动行业数字化转型。当前股价为6.03元，目标估值区间为10.0-12.0元，较现价有66%-99%的上涨空间，首次覆盖并给予“强烈推荐-A”评级。

主要观点

• 光伏布局：通威股份已构建完整的光伏产业链，涵盖多晶硅、电池片及组件、光伏电站投资运营。
• 渔光一体：通过“渔光一体”模式，实现土地资源的高效利用，提高单位面积经济效益，推动现代渔业发展。
• 水产饲料：通威在水产饲料领域占据领先地位，市场占有率达12%，且通过“通心粉社区”平台实现互联网+水产营销。
• 盈利预测：预计2016-2018年公司归母净利润分别为10.12/13.42/16.89亿元，EPS分别为0.30/0.40/0.50元，目标价区间为10.0-12.0元。
• 估值分析：基于2017年25-30倍PE，估值区间合理，具备上涨潜力。

关键信息

一、光伏布局完备，跻身全球龙头

• 资产注入：2016年2月，合肥通威完成注入，通威集团持股比例不低于51.69%。
• 多晶硅产能：永祥股份拥有1.5万吨/年的多晶硅生产能力，位列全国第三。
• 技术优势：永祥股份拥有领先的冷氢化技术，单位成本低于行业平均水平，毛利率高达45.01%。
• 电池片产能：合肥通威是全球最大的电池片生产商之一，2016年产能提升至3.3GW，计划2018年达到2GW。
• 成本优势：非硅成本仅为台湾同行的1/2~2/3，成本控制能力突出。
• 市场前景：预计2016年国内光伏装机容量将达150GW，年均复合增长率27.8%。

二、渔光一体：现代健康养殖新模式

• 模式创新：通过“渔光一体”模式，实现“上产清洁能源，下出绿色食品”的立体经济模式。
• 经济效益：每亩年利润可达4-6万元，农户增收2000元以上，提升效率4倍以上。
• 土地资源：我国养殖水面达1.2亿亩，若4500万亩建成“渔光一体”电站，总装机容量可达1200-1500GW，年收入1.2-1.5万亿元。
• 项目进展：已建成如东10MW和南昌20MW项目，计划2016-2018年分别实现500MW、1GW、2GW装机规模，覆盖水面资源30万亩、60万亩、90万亩。
• 技术应用：推广“365”现代养殖技术，实现零排放、标准化养殖。

三、水产饲料：大周期拐点将至，龙头借“网”扩张

• 市场地位：水产饲料市场占有率连续24年全国第一，约占全国水产料总量的12%。
• 饲料技术：饵料系数达0.8-1.1，接近世界先进水平，解决鱼类品质退化、脂肪过多等问题。
• 互联网平台：通心粉社区拥有85万粉丝，活跃用户达22万，成为行业最大的网络社区平台。
• 服务模式：“318”快速响应服务模式，实现3分钟响应、1小时在线解答、8小时现场解决。
• 未来规划：计划构建水产互联网生态圈，推动O2O共享经济模式，打造电子撮合交易平台。

四、盈利预测与估值

• 盈利预测：
  • 2016年归母净利润：10.12亿元
  • 2017年归母净利润：13.42亿元
  • 2018年归母净利润：16.89亿元
  • EPS分别为0.30/0.40/0.50元
• 估值：基于2017年25-30倍PE，目标价区间为10.0-12.0元，较现价上涨空间达66%-99%。
• 风险提示：原材料价格超预期上涨、光伏产业推进不顺利、宏观经济系统性风险。

财务数据与估值表

图表目录

• 图1：永祥股份历次资产交割示意图
• 图2：光伏产业链示意图
• 图3：全球及中国的光伏装机容量及增速
• 图4：光伏发电招标价格国内外对比
• 图5：中国光伏装机容量及预测
• 图6：中国光伏装机容量占全球比例
• 图7：2011-2015年全球及我国晶硅电池产量变化情况
• 图8：多晶硅产能中外分布
• 图9：国内多晶硅产能与产量CR10
• 图10：国内多晶硅产能分布
• 图11：永祥股份主业协同效应突出
• 图12：2016H1永祥股份毛利率与同行对比
• 图13：永祥股份单位成本与同行对比
• 图14：2014-2016年合肥通威收入及预测
• 图15：合肥通威净利润及预测
• 图16：我国能源结构示意图
• 图17：电池片毛利率对比
• 图18：电池片产量情况
• 图19：电池片价格水平（美元/W）
• 图20：光伏电池片产能分布（2014年）
• 图21：光伏电池片产量分布（2014年）
• 图22：我国光伏电站成本测算（IRR=10%）
• 图23：通威“渔光一体”合作方式
• 图24：“渔光一体”发展历程
• 图25：“渔光一体”推动现代渔业转型
• 图26：渔光一体示范基地
• 图27：通威“渔光一体”健康养殖小区效果图
• 图28：我国淡水鱼类价格走势图
• 图29：通威股份水产饲料销量
• 图30：通威股份水产饲料市占率
• 图31：通威股份2015年收入结构
• 图32：通威股份水产饲料营业收入分布
• 图33：通威总饲料销量及预测
• 图34：通威股份饲料毛利额及毛利率（H1+H2）
• 图35：通心粉粉丝数量快速增长
• 图36：“318”快速响应服务模式
• 图37：六大举措构建水产行业互联网生态圈
• 图38：通威股份历史PE Band
• 图39：通威股份历史PB Band

结论

通威股份凭借其在光伏与水产养殖领域的双重布局，展现出强劲的发展潜力。光伏业务已实现全产业链布局，技术领先、成本优势显著；渔光一体模式创新，提高土地经济价值，推动现代渔业转型；水产饲料业务占据行业龙头地位，借助互联网平台实现营销升级。盈利预测显示公司未来三年业绩将稳步增长，目标价具备较大上涨空间，为投资者提供良好的投资机会。