20190921-光大证券-机场行业框架研究深度报告：大器晚成，未尝不可_50页_3mb

大器晚成，未尝不可 - 机场行业框架研究深度报告总结

核心内容

机场行业具备稳定的盈利增长能力，是获取超额收益的重要板块。其盈利增长主要来源于航空性业务和非航空性业务的共同推动，尤其是免税业务的快速发展，为机场带来新的收入来源。尽管机场行业曾被认为是防御型板块，但随着非航业务的拓展，其盈利能力和增长潜力得到进一步增强。

机场行业具有弱周期性特征，即使在宏观经济下行期间，由于航空出行在某些场景下的不可替代性，以及航司通过降价维持客座率，机场的航班起降架次和旅客吞吐量仍能保持稳定增长。行业整体供需结构显示，供给充足但存在波动性，主要体现在区域发展不平衡和机场产能扩张节奏上。

主要观点

• 行业盈利稳定增长：机场行业在大多数年份实现了正增长，尤其在2015-2018年表现突出，说明其具备获取超额收益的能力。
• 航空需求“量”：航空出行需求旺盛，尤其是长距离出行，随着经济的发展和居民收入的提高，仍有较大增长空间。
• 票价对需求影响：航空票价和高铁票价的比价效应在局部区域影响航空出行需求，但整体来看，航空票价的平稳增长有利于维持航空出行的稳定。
• 机场供给波动性：机场供给充足，但存在区域分布不均和单个机场产能扩张节奏不一的问题，导致部分一线机场长期处于超负荷运行状态。
• 非航业务潜力：随着机场商业的兴起，非航业务如免税、餐饮、零售等逐渐成为机场盈利的重要组成部分，并有望进一步扩展。

关键信息

机场行业供需模型

• 需求端：航空出行需求受经济活跃度、居民收入、替代品价格等因素影响，但具有“刚性”特征，尤其在长距离出行中。
• 供给端：机场布局和航线时刻是供给的核心，其中机场小时容量和航司运力是决定机场产能利用率的关键因素。

机场行业分析框架

• 宏观层面：经济活跃度对航空需求有影响，但传导链条较长，存在滞后性。
• 中观层面：旅客需求决定航司运能，进而影响机场产能利用率。
• 微观层面：区域竞争格局影响航线旅客结构，从而影响非航业务收入。

一线机场未来驱动力

• 旅客结构变化：地区和国际出行渗透率逐渐提升，带动非航业务增长。
• 航线结构变化：国际航线占比提升，带来更高的收入弹性。
• 非航业务扩展：从免税店扩展到娱乐休闲等更多领域，提升机场的盈利空间。

投资建议

• 评级：维持“增持”评级，认为一线机场具有长期流量变现能力。
• 重点推荐：上海机场、白云机场、深圳机场。

风险分析

• 宏观经济下行：可能影响航空出行需求。
• 民航总局政策调控：可能限制一线机场的扩张。
• 机场小时容量提升缓慢：限制航班起降架次增长。
• 海外航线旅客增长缓慢：影响机场非航业务发展。
• 免税品消费金额增长乏力：影响机场免税业务的收益。

重点公司

• 上海机场：行业龙头，经营稳健，非航业务增长显著。
• 白云机场：受益于区域发展和政策支持，业绩持续增长。
• 深圳机场：发展潜力大，正在逐步扩大其业务范围。

图表目录概要

• 机场行业指数与上证综指对比图
• 机场板块个股历史复合增长率
• 机场板块个股2019年以来涨幅
• 机场行业总收入和利润增长趋势
• 机场旅客吞吐量和货邮吞吐量增长
• 机场航班起降架次增长
• 高铁与航空票价比较
• 机场收费标准和非航业务定价方式

数据与趋势

• 机场数量：截至“十二五”末期，87.2%的地级城市100公里范围内有运输机场。
• 航班起降架次：2003-2018年年均增长约10%，其中客运航班增长更快。
• 旅客吞吐量：2018年达到6.1亿人次，同比增长明显。
• 非航业务：免税业务成为主要增长点，未来可能扩展至更多领域。

总结

机场行业在航空性业务稳定增长和非航业务快速发展双重驱动下，具备获取超额收益的能力。其需求具有弱周期性，供给则存在区域差异和扩张节奏的波动性。随着中国经济的持续发展，航空出行需求仍有较大增长空间，非航业务也将成为机场盈利的重要来源。投资建议中推荐的一线机场，如上海机场、白云机场和深圳机场，具备较强的盈利能力和增长潜力。然而，需关注宏观经济、政策调控、机场容量和免税业务增长等风险因素。