20160302-申万宏源-机场行业深度报告：业绩受宏观经济影响小，弱市彰显配置价值_24页_2mb

机场行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了机场行业在宏观经济波动中的表现，指出其具备良好的现金流和垄断属性，业绩增长相对稳定，受宏观经济周期影响较小，是弱市中的防御性品种。同时，报告认为机场行业存在增长空间，尤其是非航业务和政策改革带来的潜在收益。

主要观点

1. 行业业绩稳定，防御属性显著

   • 机场行业业绩波动小，具有较高的盈利能力和现金流。
   • 在宏观经济不佳时，机场行业表现优于其他行业，具备配置价值。
   • 机场盈利具有周期性，受产能利用率影响较大，投资需择时。

2. 航空高景气度推升机场业绩

   • 航空业的高景气度通过提升起降架次、改善航线结构和提振非航业务传导至机场。
   • 未来航空运力仍有望保持10%以上的增长，为机场带来业绩增长。

3. 时刻分配与收费政策改革提供催化剂

   • 时刻市场化配置改革试点已在白云机场和浦东机场进行，未来可能推广。
   • 收费政策改革窗口期到来，内航内线收费上调将提升机场业绩。
   • 市场化定价有助于提升资源配置效率，增加机场收益。

4. 估值处于历史低位，具备配置价值

   • A股机场PE和PB均处于历史低位，低于国外机场平均水平。
   • 当前市场风险偏好降低，机场板块的低估值可能得到修复。

5. 重点公司推荐

   • 上海机场：产能充足，T1改造提升商业面积，受益于迪士尼客流增长。
   • 深圳机场：珠三角唯一富余产能，国际航线占比提升，提价弹性高。
   • 厦门空港：低估值小市值，具备高弹性，建议关注。

关键信息

• 机场收入结构：主要由航空性收入和非航收入构成，航空性收入占比约60%，非航收入占比仍有提升空间。
• 成本结构：机场成本包括折旧、人力成本和运营维护费用，其中折旧波动较大，影响利润周期性。
• 非航业务：随着客流量增长和消费能力提升，非航业务收入显著增长，逐步显现消费属性。
• 政策影响：时刻市场化配置和收费政策改革是行业发展的潜在催化剂。
• 投资建议：维持行业“看好”评级，重点推荐上海机场、深圳机场，关注厦门空港。

附录：图表目录

• 图1：营业收入稳步增长（单位：亿元）
• 图2：典型机场各部分成本占比
• 图3：成本受折旧影响阶段性突增（单位：亿元）
• 图4：机场行业随产能投放呈周期性特征
• 图5：机场行业整体净利润稳步增长（单位：亿元）
• 图6：我国航空民用运输机队规模稳步增长
• 图7：航司国际航线ASK同比增速均显著高于国内
• 图8：上海机场国际航线起降架次增速显著高于国内航线
• 图9：2005-2014年全国航空客运量及增速
• 图10：2005-2014年城镇居民人均年度消费支出及增速
• 图11：戴高乐机场开展雕塑展出销售业务
• 图12：樟宜机场内设公园等消费设施
• 图13：2014年国内外主要机场非航业务收入占比
• 图14：1986年至今机场收费标准沿革
• 图15：国内机场当前相对估值处于历史低位
• 图16：国内外机场PE对比
• 图17：国内外机场PB对比
• 图18：机场板块在弱市中表现较好
• 图19：各机场所处产能阶段示意图

附录：重点公司推荐

附录：关键假设点

• 宏观经济不出现大幅下滑，航空景气度维持高位。
• 上海机场、深圳机场等产能富余机场可维持10%以上吞吐量增长。
• 时刻市场化分配方案进一步推进，收费政策改革年内落地。

附录：核心假设风险

• 宏观经济持续不振。
• 航空出行需求下滑。

附录：有别于大众的认识

• 市场认为机场行业增速平稳，难有超预期表现，但报告认为航空高景气度可提升机场业绩。
• 市场认为机场行业商业模式简单，但报告认为机场行业发展会经历三个阶段，未来空间广阔。

附录：股价表现的催化剂

• 迪士尼等大型项目带动航空出行需求。
• 机场收费政策改革落地。

附录：行业周期性

• 机场行业盈利周期性明显，投资需择时。
• 新增产能投放初期，利润下滑，处于盈利周期底部。
• 产能利用率提升后，利润回升，处于盈利周期顶部。
• 产能饱和后，需进一步扩充产能，进入新一轮周期。

附录：非航业务发展

• 非航业务随客流量增长，逐步显现消费属性。
• 国外机场非航收入占比普遍较高，国内机场仍有较大提升空间。

附录：投资建议

• 建议投资者关注机场板块在弱市中的防御性。
• 维持行业“看好”评级，重点推荐上海机场、深圳机场，关注厦门空港。