20171109-中泰证券-福斯特-603806.SH-光伏封装材料龙头_外延新材料产业_24页_1mb

福斯特（603806）总结

公司概况

福斯特是光伏封装材料领域的龙头企业，主要产品包括EVA胶膜、背板、共聚酰胺丝网状热熔胶膜等。公司于2014年在上海证券交易所上市，2017年更名为“杭州福斯特应用材料股份有限公司”，并开始大力发展新材料产业。当前股价为37.52元，市值为150.83亿元，评级为“增持”，目标价为45元，对应2018年33倍PE。

核心业务与市场地位

• EVA胶膜：公司是全球EVA胶膜市场占有率最高的企业之一，2016年市场占有率已达50%。EVA胶膜是光伏组件封装的关键材料，对组件的性能和寿命具有决定性影响。
• 背板：公司背板业务也在稳步发展，2017年上半年实现营收2.63亿元，同比增长101.26%。背板主要用于保护组件在恶劣环境下的正常工作，具有水汽阻隔、绝缘和耐候等特性。
• 产品升级：公司正在推进EVA胶膜向白色EVA胶膜和PO胶膜等高附加值产品升级，以提高整体毛利率。白色EVA胶膜具备高反射性能，有助于提升组件功率，而PO胶膜具有优异的水汽阻隔性，适用于高湿环境。

市场趋势与业务增长

• 国内分布式光伏爆发：2017年1-9月，分布式光伏新增装机15.30GW，同比增长4倍，占新增装机比例达35.58%。分布式光伏因其不占用土地、上网方式灵活、补贴及时等优势，成为推动国内光伏新增装机的重要力量。
• 海外市场稳定增长：2016年海外市场新增装机41GW，同比增长16%。随着新兴市场如印度的快速发展，预计海外市场将保持平稳增长，未来四年年均新增装机在43-50GW之间。
• 光伏行业高景气：国内外光伏新增装机规模预计在2017-2020年保持在35-45GW之间，带动公司胶膜和背板业务持续增长。

财务表现与盈利预测

• 营收与利润：2017年1-9月，公司实现营收33.99亿元，同比增长15.35%。但归母净利润同比下降39.58%，主要由于胶膜和背板毛利率下滑。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司分别实现净利5.14亿元、7.09亿元和9.18亿元，对应三年PE分别为38倍、28倍和21倍。
• 成本与费用控制：公司三费控制能力强，2017年1-9月销售/管理/财务费用率分别为1.65%、5.06%、0.35%，费用率基本保持稳定，展现了良好的成本控制能力。

新材料业务拓展

• 战略方向：公司致力于成为世界优秀的材料供应商，已开展感光干膜、FCCL、铝塑复合膜、有机硅封装材料等新材料开发项目。
• 研发与技术：公司拥有强大的研发团队和先进的研发设施，研发费用连续四年高增长，2017年上半年研发费用达0.80亿元，同比增长25%。
• 新材料进展：感光干膜、铝塑复合膜等产品技术基本成熟，预计近期将实现突破。新材料业务有望成为公司新的增长点。

风险提示

• 光伏新增装机波动：补贴政策、海外双反等不确定因素可能影响装机需求。
• 产品价格下行：随着光伏发电成本下降，公司产品可能面临价格压力。
• 应收账款增加：公司销售规模扩大，应收账款可能增加，存在回笼风险。
• 新材料业务外延不及预期：新材料业务技术壁垒高，存在进展不及预期的风险。

总结

福斯特作为光伏封装材料龙头，受益于光伏行业的高景气及产品升级带来的毛利率提升。公司通过大力发展新材料业务，致力于成为世界优秀的材料供应商，具有良好的成长潜力。当前估值合理，给予“增持”评级，目标价45元。