20170206-广发证券-三棵树-603737.SH-领先的民族涂料品牌_内生成长性突出_19页_1mb

三棵树（603737.SH）总结

核心内容

三棵树是一家领先的民族涂料品牌，以墙面涂料为核心业务，业绩增长显著。公司专注于环保、健康、绿色涂料的研发与生产，致力于打造中国健康漆第一品牌。公司业务涵盖墙面涂料、木器涂料和胶黏剂，其中墙面涂料占比最高，2016年上半年占收入的77.58%，贡献了81.09%的利润，毛利率接近50%。公司近年来通过渠道布局、技术研发和品牌建设，持续提升盈利能力和市场竞争力。

主要观点

• 业务聚焦：公司以墙面涂料为主导，占比达78%，毛利率接近50%，为公司盈利提供主要支撑。
• 市场前景广阔：中国建筑涂料市场在2015年已达到1147亿元，预计五年内市场规模将翻番，达到约2769亿元，民族品牌将受益于市场增长。
• 渠道布局全面：截至2015年底，公司拥有装修漆经销商1416家、标准专卖店2600家，主要分布于三四线城市。未来将以一二线城市的服务中心为核心，提升服务支持与品牌形象。
• 技术实力强劲：研发投入复合增长率达23.3%，技术人员占比29.91%，公司建设了国内领先的涂料技术中心，获得行业认可，参与修订多项国家标准。
• 品牌高端化趋势明显：公司通过广告投入和品牌塑造，提升品牌溢价能力，毛利率显著高于嘉宝莉、美涂士等同行。
• 盈利增长稳定：2014至2015年公司净利润分别增长2.63%和12.51%，预计2016-2018年EPS分别为1.41、1.89、2.40元，对应PE分别为43X、32X、25X，给予“买入”评级。
• 风险提示：涂料行业存在下游景气度下行和公司扩张管理风险。

关键信息

市场表现

• 全球涂料市场集中度低，前八名公司市占率约50%，其中美国市场占全球建筑涂料市场约29%，中国市场占22%，是全球第二大市场。
• 中国建筑涂料市场规模预计在2020年达到2769亿元，未来五年有望翻番。
• 城市刷漆市场规模及增长率稳步提升，与建筑面积增长具有相关性。

财务数据

• 营业收入：2014年1262.06百万元，2015年1518.71百万元，预计2016年1968.93百万元，2017年2600.20百万元，2018年3465.99百万元，增速维持在20%以上。
• 净利润：2014年102.67百万元，2015年115.51百万元，预计2016年140.80百万元，2017年189.21百万元，2018年239.86百万元，净利润率稳定在5%-10%之间。
• EPS：2016年1.41元，2017年1.89元，2018年2.40元，对应PE分别为43X、32X、25X。
• 资产负债率：2014年42.9%，2015年44.4%，预计2016年33.6%，2017年36.7%，2018年38.7%，公司负债水平可控。

投资建议

• 评级：给予“买入”评级。
• 理由：公司是“民营涂料第一股”，成本控制能力强，规模优势明显，业绩具有高弹性，未来增长潜力大。

品牌与市场

• 品牌认知度提升：消费者对涂料品牌关注度上升，三棵树品牌影响力因上市而大幅提升。
• 终端销售：消费者更关注产品性能与个人需求，其他品牌销量和评价不弱于国际品牌。
• 售后服务：三棵树、嘉宝莉等品牌在售后服务方面获得消费者认可，满意度较高。

总结

三棵树凭借其在墙面涂料领域的领先地位、持续的研发投入、广泛的渠道布局和品牌高端化战略，在国内涂料市场占据重要地位。随着建筑涂料市场的快速增长，公司有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。同时，公司积极向“服务商”转型，加强一二线城市布局，提升品牌溢价能力。尽管面临下游景气度和扩张管理等风险，但整体发展态势良好，具备较高的投资价值。