深度报告-20201220-天风证券-中粮糖业-600737.SH-探究商业模式+前瞻内糖走势_深度解析公司业绩增长力何在__15页_2mb

中粮糖业（600737）深度解析报告总结

核心内容概述

本报告深入分析了中粮糖业的商业模式、内糖走势及公司业绩增长潜力，指出其作为国内糖业龙头，在全球布局、产能提升和产品升级方面具有显著优势，有望在糖价周期中实现业绩穿越。同时，结合国内外供需格局和拉尼娜现象的影响，预测2021年将开启新的糖价上行周期，并对公司的财务表现和投资价值进行了详细分析。

主要观点

1. 公司商业模式解析

中粮糖业主要业务包括食糖和番茄加工业务，其中食糖业务又细分为精炼糖、自产糖和分销糖三大板块，构成了完整的糖产业链布局。

• 精炼糖业务：

  • 国内炼糖龙头，年产能占国内糖总产量的20%。
  • 采用“两步法”精炼工艺，产品品质高，主要供应食品、饮料和医药行业。
  • 与中粮国际协同，巴西拥有150万吨产能，增强原糖采购安全边际。
  • 抗糖价周期能力强，即使在价格下行周期中仍能实现净利润持续增长。

• 自产糖业务：

  • 国内拥有70万吨产能，覆盖甘蔗和甜菜种植区。
  • 海外全资子公司Tully糖业拥有30万吨产能，是澳大利亚最大单糖生产企业。
  • 通过技改和工艺升级，提升自产糖附加值，优化客户结构。

• 分销糖业务：

  • 拥有国内最大的糖仓储能力和最广的销售网络，年分销量达120万吨。
  • 仓储能力超220万吨，配送覆盖全国20多个省、直辖市。
  • 为公司带来稳定的分销收入，增强市场控制力。

• 番茄加工业务：

  • 国内最大、世界第二番茄加工龙头，盈利能力逐年提升。
  • 产品包括大包装番茄酱、小包装番茄制品等，出口至欧美、东南亚等。
  • 营收占比逐年下降，但毛利贡献占比持续上升，成为公司盈利的重要支撑。

2. 内糖走势前瞻

• 国内外供需改善：

  • 国际糖供需结构偏紧，预计未来两年仍存在400万吨以上供需缺口。
  • 国内糖库存降至2012年以来最低，2020年冬拉尼娜现象可能引发国内糖价稳步上行。

• 2021年新周期开启：

  • 国内糖价在2020年12月再次启动，预计2021年将成为新价格周期的起点。
  • 拉尼娜现象对甘蔗产量有负面影响，可能导致21/22榨季减产，进一步推动糖价上涨。

3. 公司与糖周期的关系

• 寡头地位与产能扩张：

  • 公司在国内糖市场占据重要地位，拥有深厚产业布局。
  • 通过扩大精炼糖产能和优化工艺，增强抗周期能力，提升业绩增长主动性。

• 产品升级与盈利优化：

  • 蔗糖工艺向“两步法”升级，提升产品附加值。
  • 优化客户结构，增强盈利能力，逐步摆脱对糖价波动的依赖。

关键信息

财务预测

• 预计公司2021年市盈率12.50倍，目标价17.25元，维持“买入”评级。
• 未来三年公司营收和净利润将保持增长，主要得益于糖价上行周期和业务优化。

风险提示

• 自然灾害风险：原料如甘蔗、甜菜和番茄受天气影响较大。
• 政策风险：配额外进口关税下降，市场竞争加剧。
• 糖价走势不达预期：价格受多种因素影响，存在较大不确定性。

投资建议

• 投资逻辑：公司拥有全产业链布局，具备较强的抗周期能力和盈利能力，2021年有望开启新的糖价上行周期。
• 评级：维持“买入”评级，2021年目标价17.25元，对应25倍市盈率。

总结

中粮糖业凭借其在精炼糖、自产糖和分销糖方面的强大布局，以及番茄加工业务的持续盈利能力，具备较强的业绩增长潜力。随着国内外供需格局改善和2020年冬拉尼娜现象的出现，国内糖价有望进入上行周期，为公司带来积极影响。公司通过技术升级和产能扩张，逐步降低糖价波动对公司业绩的影响，提升盈利主动权。整体来看，公司具备较强的行业地位和增长动能，值得长期关注。