20130415-中投证券-中粮糖业-600737.SH-番茄酱盈利拐点将至_糖价仍在下行筑底_14页_1mb

果蔬加工行业分析总结

核心内容

本报告围绕中粮屯河的果蔬加工业务，尤其是番茄酱和食糖业务，分析了其成本结构、行业供需变化以及未来盈利预期。报告认为，随着全球供需关系的改善，公司有望在2013-14榨季迎来业绩拐点，并建议投资者逢低布局。

主要观点

番茄酱业务

1. 成本分析：

   • 中国番茄酱的完全成本约为975美元/吨，而出口价格约为949美元/吨，目前仍处于亏损状态。
   • 美国番茄酱的完全成本为934美元/吨，出口意愿不强。
   • 欧洲番茄酱的完全成本为1209美元/吨，价格约为1300美元/吨。

2. 供需改善：

   • 全球加工番茄产量连续两年低于需求，预计2013-14榨季供需关系将改善。
   • 2013-14榨季，番茄酱价格有望延续上涨趋势，预计新酱实现盈利是大概率事件。

3. 出口与价格预测：

   • 若欧洲番茄酱价格上升约50美元/吨，国内番茄酱将有望盈利。
   • 当前国内出口价格低于完全成本约50美元/吨，四季度后有望扭亏。

食糖业务

1. 供需关系改善：

   • 2013-14榨季国内食糖产量预计为1280万吨，低于消费量，供需关系开始改善。
   • 巴西生产乙醇意愿加强，缓解全球食糖供给压力，预计13-14榨季食糖价格有望见底。

2. 影响因素：

   • 巴西糖醇比降至0.71，显示其对乙醇的偏好。
   • 乙醇对汽油的替代效应不明显，乙醇价格/汽油价格比为0.69。
   • 美国玉米供给趋紧，增加对巴西糖制乙醇的进口需求。

关键信息

投资建议

• 股价表现：当前股价为5.60元，6-12个月目标价为8.59元，评级为“推荐”。
• 盈利预测：
  • 2013年：归属母公司净利润约1.7亿元，EPS为0.09元。
  • 2014年：归属母公司净利润约5.77亿元，EPS为0.29元。
  • 2015年：归属母公司净利润约8.65亿元，EPS为0.43元。
• 财务指标：
  • 2013年P/E为64.43倍，P/B为3.52倍。
  • 2014年P/E为19.38倍，P/B为2.98倍。
  • 2015年P/E为12.93倍，P/B为2.58倍。

增发方案

• 项目名称与投资：
  • 收购中粮集团旗下食糖进出口业务及相关资产：投资1397百万元，年均税后净利润75.40百万元。
  • 收购Tully糖业100%股权：投资1096百万元，年均税后净利润9百万元。
  • 广西崇左甘蔗制糖循环经济项目（I期）：投资1068百万元，拟用募集资金600百万元，年均税后净利润75.40百万元。
  • 河北唐山曹妃甸年产100万吨精炼糖项目（I期）：投资1000百万元，拟用募集资金600百万元，年均税后净利润58.35百万元。
  • 高新农业种植基地及配套设施建设项目：投资630百万元，拟用募集资金210百万元，年均税后净利润20.70百万元。
  • 年产20吨番茄红素油树脂项目：投资25百万元，拟用募集资金20百万元，年均税后净利润3.10百万元。
  • 增资中粮屯河种业有限公司：投资54百万元，拟用募集资金50百万元。
  • 补充营运资金：投资750百万元，拟用募集资金750百万元。

风险提示

1. 全球番茄酱去库存进度低于预期：美国产量增加可能影响我国出口空间，国内中小企业哄抢原料可能推高成本。
2. 糖价回升低于预期：全球经济低迷可能抑制巴西乙醇生产，从而压制糖价上涨。
3. 费用控制低于预期：管理费用率若持续偏高，将影响全年业绩表现。

财务预测

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

主要财务比率

附：投资评级定义

• 公司评级：

  • 强烈推荐：预期未来6-12个月内股价升幅30%以上
  • 推荐：预期未来6-12个月内股价升幅10%-30%
  • 中性：预期未来6-12个月内股价变动在±10%以内
  • 回避：预期未来6-12个月内股价跌幅10%以上

• 行业评级：

  • 看好：预期未来6-12个月内行业指数表现优于市场指数5%以上
  • 中性：预期未来6-12个月内行业指数表现相对市场指数持平
  • 看淡：预期未来6-12个月内行业指数表现弱于市场指数5%以上

研究团队

• 张镭：中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院MBA。
• 观富钦：农林牧渔行业分析师，中山大学信息与计算科学理学学士、财务与投资系管理学硕士。

免责条款

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