深度报告-20210314-信达证券-曲美家居-603818.SH-深度报告_并购整合渐入佳境_轻装上阵曲美飞扬_28页

曲美家居深度报告总结

核心内容概览

曲美家居（603818.SH）是一家深耕家居行业30余年的国内全品类家居企业，业务涵盖中高端民用家具及配套家居的研发、设计、生产与销售。公司于2018年全资收购挪威国宝级舒适椅公司Ekornes，推动海外业务发展，成为国内家居市场龙头。报告指出，公司正经历业绩拐点，短期盈利能力有望修复，长期则依赖Ekornes与曲美品牌的协同发展以及“时尚曲美”品牌转型。

主要观点

1. 并购整合渐入佳境，轻装上阵

• 2018年收购Ekornes，拓展海外业务，推动收入增长。
• 收购后财务费用上升，拖累业绩，但随着财务费用改善，公司盈利能力逐步恢复。
• 2020年公司实现归母净利1.00~1.30亿元，同比增长21.72%~58.24%，业绩拐点显现。

2. 家居行业稳定增长，龙头有望破局

• 国内家具行业市场规模持续增长，2019年达7117亿元，CR10市占率从2013年的4.54%提升至2018年的9.69%。
• 随着地产去库存、定制家居渗透率提高、消费观念升级，行业有望维持稳定增长，龙头公司凭借品牌、渠道和产品优势，市场份额有望持续提升。

3. 多重因素催化，公司迎来短期业绩拐点

• 国内新渠道业务快速放量，工程渠道在手订单超3亿元，家装渠道“管家装”品牌收入超2000万元。
• Ekornes在国内业务迅速增长，Stressless、IMG品牌2019年销售额同比增长245%至1.07亿元。
• 公司通过引入战略投资者、定向增发、海外债券发行及经营性现金流还款等方式降低财务费用，改善盈利。

4. 品牌持续升级，打造长期发展动力

• 公司定位时尚家居赛道，从品牌、产品、服务、渠道四个方面推动“时尚曲美”转型。
• 针对年轻消费者需求，研发环保、高颜值、高性价比产品。
• 推动“全品类家居+一站式拎包入住”模式，提高购物体验。

5. 盈利预测与投资评级

• 预计2020-2022年EPS分别为0.19元、0.54元、0.84元。
• 当前股价对应21年PE为15倍，低于行业平均PE25倍，估值处于较低水平。
• 首次覆盖给予“买入”评级，看好公司短期盈利修复及长期品牌协同发展。

关键信息

国内业务发展

• 曲美品牌专注于年轻消费群体，通过“全屋定制+成品+软装”模式满足需求。
• 2019年推出“时尚曲美”品牌转型计划，研发“悦时”、“嘉炫”等系列，提升品牌影响力。
• 2021年计划开设200家“管家装”门店，推动家装渠道收入增长。

海外业务发展

• Ekornes旗下品牌包括Stressless、IMG、Svane，Stressless被誉为“全世界最舒服的椅子”。
• Ekornes通过多品类拓展、跨境电商布局、OEM代工等方式推动收入增长。
• 2020年Stressless中国区收入增长明显，订单额超2亿挪威克朗。

财务状况改善

• 通过多种融资方式，公司有息负债规模大幅减少，财务费用有效降低。
• 2020年前三季度财务费用为1.82亿元，占收入6.27%。
• 2020年公司经营性现金流净额达4.19亿元，有助于偿还债务，改善资本结构。

估值与投资逻辑

• 相对估值方面，2021年可比公司平均PE为25倍，曲美家居PE仅为15倍，估值较低。
• 预计2021年合理股价为13.50元，当前估值有较大提升空间。

风险因素

• 财务费用改善不及预期：公司有息负债规模较大，若财务费用改善不及预期，可能影响净利润。
• 下游房地产市场调控风险：房地产市场景气度与家居消费密切相关，若房地产市场持续低迷，将影响公司业绩。
• 行业竞争加剧：行业产能快速增长，价格战趋势明显，可能对公司收入和利润产生压力。
• 产品质量风险：若原材料检验、生产过程、运输和销售环节出现问题，可能导致产品质量下降，影响品牌形象和销售。

财务指标概览

投资建议

公司短期业绩拐点已显现，未来将受益于国内新渠道业务增长及Ekornes国内业务拓展。随着“时尚曲美”品牌转型及“三新”营销战略推进，公司有望实现长期稳定增长。目前估值处于较低水平，未来成长空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。