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中国海外发展（688 HK）三季报分析及投资建议

核心内容概览

中国海外发展（COLI）于2016年10月19日发布了其2016年第三季度业绩报告，展示了公司强劲的财务表现。在完成对中信目标资产的收购后，公司进一步优化土地储备结构，销售表现加速，同时保持稳健的资产负债表。

主要观点与关键信息

财务表现

• 第三季度营收：240亿港元，同比增长68%
• 第三季度经营溢利：83亿港元，同比增长111%
• 前三季度总营收：1070亿港元，同比增长29%
• 前三季度经营溢利：350亿港元，同比增长35%
• 营收完成率：达到全年预测值的60%（2015年同期为54%）
• 每股收益（EPS）：
  • 2016年预计为3.66港元（同比增长1.4%）
  • 2017年预计为4.03港元（同比增长10.1%）
  • 2018年预计为4.71港元（同比增长16.9%）

资产负债表

• 手持现金：截至2016年9月末，达1520亿港元，创历史新高
• 净借贷水平：因收购中信目标资产带来的约400亿港元带息债务，净借贷比例维持在16%的低位
• 净资产值折价：当前股价为每股净资产值的26%折价

土地储备优化

• 出售三四线城市项目：向中海外宏洋（COGO）出售总建筑面积约600万方的项目，包括5个三四线城市项目（来自中信）和2个三四线城市项目（来自CSCEC）
• 土地储备结构：公司进一步巩固了一二线城市的土地储备优势，其在10个调控政策收紧城市中的土地储备占比仅为18%

销售增长

• 8月合约销售额：210亿港元，环比增长62%，同比增长80%
• 9月合约销售额：430亿港元，环比增长107%，同比增长181%
• 前三季度合约销售额：累计达1710亿港元，同比增长40%，基本追平可比同行（万科、保利）
• 全年销售目标：已修订为2100亿港元（同比增长17%），前三季度完成率已达82%，仅需完成40亿港元即可达成全年目标

投资建议

• 维持买入评级：当前股价较目标价33.60港元存在约35%的上行空间
• 目标价：33.60港元，基于零折价的净资产值（NAV）计算

重要交易与事件

中信资产收购

• 交易完成时间：2016年9月初
• 交易内容：COLI以每股27.13港元发行10.956亿新股，总价值约300亿港元，同时承担约370亿人民币的贷款及转让约6亿人民币的商业物业组合
• 新增董事：任命中信的Chang Ying为非执行董事

土地储备结构变化

• 出售项目：出售来自中信的5个三四线城市项目及来自CSCEC的2个三四线城市项目
• 收购项目：通过公开市场收购了济南、西安和宁波的3个项目，总建筑面积约4569万方
• 土地储备总建筑面积：截至2016年9月末，为60298万方，其中一、二、三线城市土地储备占比约95%

图表说明

• 图1：季度营收及增长率
• 图2：季度EBIT及增长率
• 图3：营收按季度分布
• 图4：资产负债表表现
• 图5：COLI股权结构变化
• 图6：收购中信资产的总考虑金额
• 图7：中信资产按建筑面积分布
• 图8：公司合约销售额与目标对比
• 图9：土地储备按城市分布
• 图10：公司合约销售额与目标对比
• 图11：土地储备变化
• 图12：公司土地储备按城市分布
• 图13：公司与同业的合约销售额对比
• 图14：公开市场土地购买情况（按季度）
• 图15：公开市场土地购买累计情况
• 图16：公司土地储备变化
• 图17：中国地产公司平均折价对比
• 图18：估值与目标价对比

总结

COLI在2016年第三季度表现出强劲的财务增长，得益于中信资产的收购及房地产市场持续看涨。公司通过出售三四线城市项目优化土地储备，进一步巩固一、二线城市优势。同时，公司通过公开市场谨慎收购补充土地储备，显示出其在市场波动中的战略灵活性。尽管受房地产政策影响股价有所下跌，但其估值仍具有吸引力，因此维持买入评级。