证券Ⅱ行业深度报告：券商ROE会触底回升吗_28页_1mb

证券行业ROE与估值关系分析报告总结

核心内容

证券行业的ROE（净资产收益率）与PB（市净率）之间存在高度相关性，且ROE仍是券商股估值的中枢。历史数据显示，行业ROE与PB变动趋势基本一致，且随着重资本业务收入占比的提高，PB与ROE的关联度进一步增强。当前行业ROE约为6.1%，而分析师认为未来有望提升至9%，对应PB估值有约40%的提升空间。

主要观点

• ROE波动原因：

  • 营收结构改变：2012年前轻资产业务占70%，2021年重资产业务占比达50%。由于轻资产业务ROE高于重资产业务，行业整体ROE逐渐下降。
  • 业务费率下滑：代买、投行、两融、资管等业务费率持续下滑，主要是牌照红利消退和同质化竞争导致的“价格战”。

• ROE提升路径：

  • 轻资产业务：发展代销金融产品和资产管理业务，其ROE高于传统业务。代销费率可达0.5%-1.5%，远高于代买费率0.024%。资管业务的ROE在20%-40%，远高于券商整体ROE（约6%）。
  • 重资产业务：发展两融、衍生品等重资本业务，提升杠杆率。2020年以来，券商再融资资金投向资本中介业务的比例接近40%。头部券商权益乘数有望提升至4.5倍，带动ROE增长。
  • ROE提升空间：基于权益乘数和ROA（资产回报率）的提升，预计长期行业ROE可达到9%，对应PB估值约2倍，较当前1.4倍有42%的提升空间。

关键信息

• 轻资产业务：

  • 代销金融产品费率高于代买，有助于提高经纪业务盈利能力。
  • 券商资管业务的ROE较高，且结构优化后费率逐步上升，利润贡献度显著。

• 重资产业务：

  • 两融业务规模扩大，政策支持如保险资金参与证券出借、标的扩容等，有利于提升杠杆。
  • 衍生品业务作为资本消耗型业务，是提升杠杆的关键。一级交易商的杠杆水平高于上市券商平均水平。
  • 短期融资券（短融）制度优化，提高发行灵活性，降低融资门槛，有利于券商融资和杠杆提升。

• 投资建议：

  • 优先选择在财富管理及重资本业务方面发展领先的券商，如东方证券、广发证券、东方财富等。
  • 同时关注高杠杆、用表能力强的龙头券商，如中信证券、中金公司H。

• 风险提示：

  • 宏观经济大幅下行可能影响财富管理业务盈利能力。
  • 流动性收紧可能导致融资成本上升。
  • 监管政策趋严可能抑制创新业务发展速度。

未来展望

随着财富管理业务和重资本业务的发展，证券行业ROE有望逐步提升。结合历史数据和当前趋势，预计未来行业ROE可提升至9%，推动PB估值增长。券商应加强轻资产业务盈利能力，同时提升杠杆率，以实现ROE的提升和估值修复。