20221123-天风证券-11月第4周资产配置报告_风险定价-市场短期主线还是复苏交易_7页_644kb

风险定价-市场短期主线还是复苏交易 总结

核心内容概述

本报告为11月第4周的资产配置分析，重点探讨了权益、债券、商品、汇率及海外市场的风险定价逻辑与交易机会。整体来看，市场情绪有所回暖，经济复苏预期增强，但流动性逐步收紧，各资产类别表现分化。

主要观点

1. 权益市场：短期主线还是复苏交易？

• 市场情绪改善：受“二十条”和“16条”政策影响，市场对疫情优化和地产企稳的预期兑现，情绪显著好转。
• 风格分化：价值风格（如沪深300、中证红利）反弹较强，成长风格（如创业板指）相对弱。
• 风险溢价：Wind全A风险溢价处于中位数以上1.2个标准差，中期配置吸引力较大。
• 交易拥挤度：中盘成长与小盘成长的拥挤度改善显著，但价值风格拥挤度未明显回升。
• 行业表现：医药、电子、计算机等板块受到市场青睐，有色金属、电新、房地产则表现较弱。

2. 债券市场：复苏交易与去杠杆导致快速调整

• 利率上行：11月第3周，10年期国债收益率上行近10bp，1年期国债利率上行超40bp。
• 流动性收紧：央行逆回购净投放2180亿元，流动性溢价回升至30%分位，但市场对流动性收紧的预期仍高。
• 交易拥挤度回落：利率债交易拥挤度回落至中性偏低位置，信用债拥挤度也有所下降。
• 资金面变化：银行间质押式回购成交量回落至今年4月水平，显示市场交易情绪有所降温。

3. 商品市场：油价支撑强劲，铜价金融属性被低估

• 油价走势：布油下跌8.38%，但下方支撑较强，预计短期内难快速下跌。
• 铜价回调：铜价回调5.38%，铜油比处于低位，显示铜对紧缩预期定价充分。
• 非商业持仓：COMEX铜的非商业持仓拥挤度上升至53%分位，投机情绪偏中性。
• 黄金反弹：黄金的非商业持仓拥挤度下降至25%分位，短期交易拥挤度回升，金价上方空间打开。

4. 汇率市场：人民币贬值空间已充分，升值拐点或临近

• 在岸美元流动性溢价回落：至33%分位，显示人民币做多性价比处于历史低位。
• 离岸人民币贬值：11月第3周贬值1.11%，人民币汇率已充分贬值。
• 北向资金流入：单周净流入322.83亿元，创年内次高，显示外资对人民币币值形成支撑。

5. 海外市场：衰退交易暂停，加息预期上升

• 美联储信号：联储官员释放鹰派信号，市场对明年加息终点预期明显上升。
• 美债利率：10年期名义利率维持3.82%，实际利率上行至1.57%，盈亏平衡通胀预期下行至2.25%。
• 利差倒挂：10年-2年利差倒挂加剧，创80年代以来新低，显示经济衰退风险仍在。
• 美股风险溢价：标普500、纳斯达克、道琼斯风险溢价分别处于52%、25%、29%分位，整体有所回升。

关键信息

• 经济复苏预期增强：防疫政策优化和地产放松政策推动市场情绪回暖，经济基本面修复预期增强。
• 流动性逐步退出宽松：随着经济复苏，流动性将逐步从极度宽松向中性偏松靠拢。
• 股债相关性变化：当前股债呈现负相关，主要因经济复苏与通胀预期为主导因素。
• 行业配置建议：价值风格与利率债负相关性较强，成长风格与利率债相关性较弱，可关注医药、电子、计算机等板块。
• 美元指数顶部确认：美国与非美经济体金融条件差异收敛，美元指数顶部基本确认。
• 人民币升值拐点临近：人民币贬值空间已充分，未来可能迎来升值趋势。

风险提示

• 新冠变种致死率提升：可能影响市场情绪和经济复苏进程。
• 经济复苏不及预期：若经济修复不及预期，可能影响市场风险定价。
• 货币政策超预期收紧：流动性收紧可能加剧市场波动，影响资产配置策略。

附图说明

• 图1：11月第3周各类资产收益率。
• 图2：11月第4周国内资产/策略的风险溢价。
• 图3：11月第4周海外资产/策略的风险溢价。
• 图4：11月以来风格指数反弹幅度。
• 图5：资产收益率相关性表。
• 图6：风格指数交易拥挤度。
• 图7：一级行业交易拥挤度。

分析师信息

• 宋雪涛：SAC执业证书编号：S1110517090003，songxuetao@tfzq.com
• 林彦：SAC执业证书编号：S1110522100002，linyan@tfzq.com

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