20170619-招商证券-国际资本与国内流动性监测周报_强监管下经济形势可能好于预期_17页_1mb

证券研究报告总结：宏观研究（2017年6月19日）

核心内容概述

本报告主要分析了2017年上半年中国和美国宏观经济走势及国际资本流动情况，重点探讨了金融“去杠杆”对经济的影响、美联储政策调整对市场的影响、房地产投资的结构性变化以及人民币汇率与外汇市场的动态。

主要观点

1. 金融去杠杆效果明显，M2增速回落

• M2同比增速：5月M2同比增速降至9.6%，较去年同期明显回落。
• MPA政策影响：2016年宏观审慎管理体系（MPA）推出后，M2增速见顶回落，2017年4、5月强监管政策进一步抑制了M2增长。
• 派生存款减少：金融体系派生存款减少，与同业业务、资管、表外业务相关科目扩张放缓有关。
• 资产端变化：广义信贷增速放缓，显示金融去杠杆对信贷扩张的抑制作用。

2. 美联储加息与缩表预期

• 加息情况：6月议息会议如期加息25BP，联邦基金利率升至1-1.25%。
• 缩表预期：美联储明确表示将在2017年启动资产负债表的正常化（缩表）进程。
• 利率与经济数据冲突：尽管加息，但美国十年期国债收益率仍下行至2.16%，反映出市场对经济疲软和财政政策效果的担忧。
• 政策目标：美联储加息与缩表旨在逐步恢复货币政策常态，降低通胀风险。

3. 房地产投资超预期

• 地产投资增速：1-5月房地产投资增速高于预期，主要受土地购置费大幅上升影响。
• 土地购置费占比：在房地产投资中占比接近20%，前4月增速达21.1%，为两年来最高。
• GDP影响：由于土地购置费不计入GDP核算，上半年地产投资对GDP的拉动作用可能被高估，下半年回落对经济影响或将有限。

4. 土地使用权出让收入与土地成交价款

• 土地出让收入增速：1-5月累计同比增速为32.8%，较前月回落3.6个百分点。
• 市场波动影响：土地成交价款下滑对土地出让收入影响有限，因其来源更广，包含补缴土地价款等。
• 市场预期：即使后期土地成交金额下降，土地出让收入增速仍可能保持稳定。

5. 国际资本流动与人民币汇率

• A股表现：上周上证综指下跌1.12%，市场情绪偏弱。
• 流动性宽松：央行投放流动性，市场资金面宽松，7天回购利率下降10bp至3.28%。
• 人民币汇率：CNY收于6.8139，累计贬值151pips；CNH收于6.8069，累计贬值200pips。
• 中美利差：中美利差收窄至141bp，但仍处于高位，有助于人民币汇率稳定。
• 新兴市场分化：亚洲新兴市场资金流动有所改善，但部分国家如韩国、泰国、台湾地区出现资金流出。

关键信息汇总

国际资本与流动性监测

• 外汇市场：上周外汇市场交易量指数反弹，人民币贬值预期趋稳。
• 汇差变化：在岸/离岸人民币汇差倒挂，CNH转为相对弱势。
• 资金流向：内地与香港资金流向指标边际恶化，但套利资金仍从香港流向内地。
• 新兴市场：印度、印尼、菲律宾资金流动改善，韩国、泰国、台湾地区恶化。
• 发达市场：德国长债利率反弹，意大利长债利率下行，美元指数企稳。

未来展望

• 国内经济：尽管增速放缓，但金融去杠杆与稳增长政策的协调可能使经济表现好于预期。
• 美联储政策：下半年加息节奏及缩表进程值得关注，其对全球资本流动和汇率市场的影响将持续显现。
• 房地产投资：土地购置费上涨是地产投资超预期的主因，预计下半年将逐步回落，对经济影响有限。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅在5%-20%之间
  • 中性：股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：股价表现弱于基准指数5%以上

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，指数将跑赢基准
  • 中性：行业基本面稳定，指数跟随基准
  • 回避：行业基本面向淡，指数将跑输基准

资料来源

• CEIC
• 招商证券
• Wind
• Bloomberg
• Datastream

分析师信息

• 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师，宏观经济领域资深专家。
• 张一平：招商证券研究发展中心宏观经济分析师，副总裁。
• 林澍：研究助理，中山大学金融学博士。
• 闫玲：北京大学经济学硕士，香港大学金融学硕士。
• 刘亚欣：美国雪城大学金融学硕士。
• 周岳：中国人民大学经济学硕士，CFA持证人，招商证券研发中心宏观经济高级分析师。

重要声明

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